如何度量风险偏好？

对于从全球资本流动视角研究外汇市场而言，如何度量风险偏好具有重要意义，特别是在周期末端有助于把握资产轮动的快速切换。构建风险偏好指标主要有两种思路，现有研究表明基于市场变化的指标解释力度较强且高频易用。

根据我们构建的风险偏好指数RAI的统计特征，可以推断当风险情绪恶化时，情况可能比想象的更糟；而当风险情绪高涨时，情况可能很难变得更好。

中短期而言，RAI突破中性区间可能预示着风险资产的阶段性筑顶或回调。

中长期而言，RAI和资产表现密切相关。例如美元指数和黄金是避险资产还是风险资产并非一成不变，而是和当前的风险偏好水平有关。白银则几乎没有避险属性。新兴市场货币是典型的风险资产，而人民币在某些情况下呈现避险属性。

（作者：郭嘉沂、张峻滔）

TIC隐藏的汇市玄机（上篇）

风险偏好变化影响资本在不同币种间的配置，进而影响外汇市场。美国财政部每月公布的国际资本流动报告（TIC）是研究国际资本流动的切入口，其中反映外国投资者买卖长期证券的“S报表（Form S）”是我们关注的重点。

外国投资者对美国国债、股票的净买入（卖出）量达到一定阈值后，对美债收益率或美股走势有一定前瞻指引作用，进而也会对美元指数产生影响。

外国投资者同时净卖出美国国债和股票，同时RAI指标自低位修复是市场风险偏好提高的重要特征，新兴市场往往从中受益，出现股、汇双牛的局面（年初至5月初便是如此）。

近期RAI再度跌至关键临界值，需要密切关注风险偏好变化对资本流动和汇率的影响。若风险偏好继续恶化，资金可能重新流向美债，支撑美元，新兴经济体面临阶段性股、汇双杀的压力。

（作者：郭嘉沂、张峻滔）

TIC隐藏的汇市玄机（下篇）

根据美国财政部国际资本报告（TIC）的国别数据，我们主要对中国、欧元区、日本的美国国债和股票净买入数据加以分析，以期发现国际资本流动、汇率和风险偏好的关系。

中、欧、日三大经济体的美国国债买卖行为都不能很好给予美债收益率走势和汇率前瞻性的指引，更像是对于汇率和风险偏好变化的被动响应。

中国净卖出美股超过10亿美元是上证综指跑赢标普500的前瞻性指标。随着中国资本账户开放程度提高，股汇联动增强，因此这也成为了人民币相对美元阶段性升值走强的前瞻信号。

欧元区对美国国债、股票同时出现净卖出时，DAX往往阶段性跑赢标普500，同样会给予欧元兑美元升值动力。

日本净卖出美股超过50亿美元是美股见顶下跌的前瞻性指标，而在下跌过程中净买入量的突发式增长则是美股回撤见底的信号。由于日元与股市较高的联动性，可以借此作为判断日元汇率的辅助指标。

（作者：郭嘉沂、张峻滔）