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2017年12月14日，央行逆回购和MLF操作利率上行5bp。其中，7天逆回购利率从2.45%上行至2.50%；28天逆回购利率从2.75%上行至2.80%；1年期MLF利率从3.20%提高至3.25%。

12月14日，美国加息靴子落地后，中国央行调高逆回购利率和MLF利率5bp。此次公开市场操作利率的上调有两个特点。第一，上调幅度收窄。在2017年2月和3月，逆回购利率的上调幅度均为10bp。而此次上调幅度仅5bp。第二，与MLF超量续作相配合。在12月6日续作1880亿元MLF基础上，12月14日央行再开展2880亿元1年期MLF操作，对冲月内到期后加量投放1010亿元流动性，显著高于11月份80亿元的增量。

无论是上调幅度的收窄还是MLF的超量续作，都显现出此次货币政策微调力度较为温和。我们认为，这是三个因素共同影响的结果。

第一，利率上调意在引导信贷合理扩张、控制宏观杠杆率。2017年12月14日，央行公开市场业务操作室负责人表示，“此次央行逆回购、MLF利率上行幅度小于市场预期，但客观上仍有利于市场主体形成合理的利率预期，避免金融机构过度加杠杆和扩张广义信贷，对控制宏观杠杆率也可起到一定的作用。”

2017年11月的新增信贷和社会融资规模分别达到1.1万亿和1.6万亿，双双均超出市场预期，反映出信用扩张速度仍然不慢。同时，时值岁末，为抑制金融机构每年年初的信贷投放冲动、防止2018年初再次出现天量信贷，有必要适度提高公开市场操作利率，强化货币政策稳健中性的立场。

第二，与2017年初相比，目前人民币贬值压力已经显著减轻。2016年7月至2017年1月，受人民币贬值预期影响，央行外汇占款月均减少约2710亿。在美联储2016年12月和2017年3月两次加息的背景下，为避免中美利差扩大加剧人民币贬值压力，央行于2017年2月和3月分别调高逆回购利率10bp。

而目前人民币贬值压力已经显著减轻，2017年9月和10月央行外汇占款连续两个月出现小幅回升。在这一背景下，大幅上调逆回购利率以应对减轻汇率压力的必要性不大。

第三，国内经济呈现温和放缓态势，但企业利息负担有所上升。一方面，2017年第三季度，实际GDP增速从第二季度的6.9%小幅放缓至6.8%。2017年11月工业增加值增速从10月的6.2%小幅下行至6.1%，已连续两个月出现下降。另一方面，工业企业利息支出增速从2017年2月的1.0%提高至2017年10月的5.2%。此时如果大幅上调公开市场操作利率，可能进一步增加企业的利息负担，给经济带来下行压力。

尽管央行公开市场操作利率小幅上行，但货币市场利率受到的冲击相对有限。

第一，目前货币市场利率显著高于公开市场操作利率。在金融去杠杆的影响下，2016年9月以来货币市场利率与政策利率之间的差距显著扩大。DR007与央行7天逆回购利率之差从2016年8月的8bp扩大至2017年11月的44bp。2016年9月至2017年11月间，DR007与7天逆回购利率之差平均为34bp。

在这一背景下，7天逆回购利率小幅上行5bp，将使市场利率与政策利率之差有所收窄，但对货币市场利率的冲击较为有限。

另一方面，央行维持银行间流动性平稳的目标并未改变。在上调公开市场操作利率的同时，MLF进行了超量续作。对此，2017年12月14日，央行相关负责人表示：“考虑到岁末年初银行体系流动性需求增强，人民银行将灵活开展公开市场操作，保障银行体系合理的季节性流动性需求。……此外，预计12月份财政因素将净供给流动性超过1万亿元，明年初普惠金融降准措施落地将释放长期流动性3000亿元左右。对于2018年春节前主要商业银行因现金大量投放而产生的流动性需求，人民银行也已作了安排。总的来看，银行体系跨年、跨春节流动性供应是有保障的。”因此，尽管公开市场操作利率小幅上调，银行间流动性仍将保持相对平稳，不会对货币市场利率造成过大的上行压力。

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