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北京时间12月14日晚间，英国央行和欧洲央行先后议息，两大央行一如市场预期保持政策利率及此前确定的资产购买规模不变。会议前公布的12月欧元区和德国制造业PMI均创下历史新高，11月英国零售数据大超预期。但欧央行对2020年通货膨胀的预测依旧比较谨慎，英央行表露出对英国第四季度经济增长放缓的担忧。欧元兑美元和德国10年期国债收益率先涨后跌；英国10年期国债收益率大幅下降，但英镑兑美元走出深“V”行情。

美联储年内第三次加息的靴子落地后，市场希望能嗅到关于欧英央行货币政策转向的蛛丝马迹。然而如我们在月报中提示，两大央行在此次议息中表现得都十分克制——货币政策态度上重申了此前的立场；经济预测上作了比较谨慎的更新。具体来看：

欧央行未修改政策指引，且在本次会议中未讨论关于资产购买计划结束日期的问题。本次议息会议措辞和11月相差无几，欧央行行长德拉吉在讲话中依旧坚持需要大量刺激政策的观点，并表示出对退出QE政策的谨慎——退出时点不在12月会议的讨论议题内，明确不会突然停止购债计划。

欧央行全面上调2017至2019年的经济增速，但对2020年通胀的预期依旧不及2%的政策目标。欧元区经济和就业将继续改善（见图表5和6），但欧央行认为能源价格（尤其是油价）涨幅有限会加剧欧元区通胀的疲软——将在2018年第一季度触及1.30%的低点，使得2018年整体价格上涨乏力。而核心通胀的上涨有待于劳动力和产品市场的进一步改革和出清（见图表7和8）。

英央行重申了脱欧进展对央行调整经济预期的重要性，以及渐进有限加息的基本立场。在经济展望上，英央行表示第四季度英国经济可能较前一季度放缓，主要原因在建筑行业产出下滑，以及消费信心的回落；但是由于财政政策的积极调整，相较于此前的预期，未来三年（2018年至2020年）英国GDP水平预计提高0.30%，CPI则有望提高0.10%。

增长与通胀，英吉利海峡两岸的经济体面临着完全不同的窘境：欧元区经济增长稳健，市场信心指数暗示基本面将更加强劲，但通胀低迷，距央行目标还有不小的差距；受脱欧不确定性的影响，英央行在此前11月的展望中全面下调了经济增长预测，但是通胀持续高企，预计3年后才有望重回2%的目标。制约欧央行的是疲软的通胀，而英央行则面临着经济不确定性的难题。

2.1 欧元区：警惕通胀低估风险

从欧央行对通胀的预测来看，能源价格尤其是油价是影响未来三年通胀变化的重要因素(见图表9)。欧央行在预测通胀率中使用的油价假设使得通胀存在低估风险（见图表11）。由于全球石油供需结构的变化，我们预计2018年Brent石油的均价在55至65美元/桶。而2019年及之后的年份，由于石油企业资本性支出的减少，供需缺口加剧，石油价格进一步上涨的概率更大。

低迷的通胀预期使得欧央行资产购买计划迟迟难以退出，欧元区当前稳健的经济增长无法有效地传递至长端利率，难以对欧元形成有效的支撑（见图表10）。倘若油价证伪了欧央行对通胀的预期，造成逻辑逆转，欧央行加速退出QE甚至提前加息，长端收益率反映经济增长，欧元兑美元重将拾强劲上涨动力。

2.2 英国：脱欧的打开方式

无论从央行的言论还是从市场的反应来看，脱欧的进展无疑是当前英镑兑美元走势的主导因素。脱欧对市场的影响有两个方面，一是结构方面对英国经济社会产生缓慢而长期的影响；一是通过不确定性给经济主体的短期决策和市场情绪带来冲击。长期影响主要取决于欧英双方达成怎样的经贸协议，综合考虑现存的模式和英国的诉求，脱欧谈判达成的协议可能介于挪威模式和加拿大模式之间（见图表12）。英国长期中将面临经济下行风险，但是基本可控。

从市场角度来看，脱欧进展中的不确定性是影响英镑走势更重要的因素。首先，对于英央行来说，脱欧对经济带来的长期影响，诸如对经济潜在产出的影响，属于经济中的结构性因素，并非货币政策的问题范畴；其次，脱欧谈判带来的不确定性使得家庭、企业的消费和投资需求被暂时性抑制，导致经济阶段性走弱；第三，结构性因素对双边汇率的影响素来难以确定，考虑到美国和英国在双边政策导向上的相似性（美国也采取了控制移民，退出TPP，重新协商北美自由贸易区协定等措施），脱欧对英镑兑美元汇率的长期影响还需从长计议。

随着脱欧谈判的推进，经济中的不确定性逐步下降，英央行的货币政策也会倾向于明朗化，在通胀的压力下，英央行后期加速货币正常化的概率很高。

我们在年报中认为美元指数牛市大概率已经终结，而熊市尚未正式开始，其触发的最大诱因可能是欧央行将退出QE提上议程，并最终确定退出的具体计划和时点，而上述事实极有可能在2018年下半年发生。另外，随着脱欧谈判的推进，无论协议内容如何，经济中的不确定性会逐步减少，英央行的货币政策路径随之逐步明朗化。所以中期来看，我们对欧元及英镑持看多观点。

在此之前，2018年上半年欧元兑美元依然面临着短期贬值压力。从美国方面看，特朗普税改继续推进，而明年初随着大规模基建计划提上日程，有助于市场对美国经济和通胀形成稳定的预期；从欧元区看，通胀第一季度存在触底的压力，而德国组建新政府和意大利大选的政治风险无疑会让欧元多头更加谨慎。

在脱欧谈判艰难推进和经济不确定性逐步下降的影响下，以英央行逐步调整经济和政策预期为契机，英镑兑美元2018年将主要呈现震荡叠加中枢上移的行情。2018年2月议息将是脱欧谈判获得进展后，英央行首次对英国经济和货币政策进行系统重估，将为2018年上半年英镑走势定下重要基调。

从技术分析上，在特朗普税改或基建计划未出现突破性进展的情况下，欧元兑美元将主要在1.171至1.20的宽幅区间内震荡；倘若2018年上半年，美国财政政策继续“高歌猛进”，或德国、意大利出现“黑天鹅”式的政治风险，欧元兑美元跌破1.17后，将测试1.14至1.16的区间；但随着欧央行货币政策正常化逐步推进，欧元企稳后的升值依旧值得期待（见图表13）。英镑兑美元尽管自2017年9月以来就在1.30至1.36的宽幅区间内震荡，但依旧保持着自2017年年初以来的升值趋势，当前在1.348附近遭遇较强阻力，可能在未来几周内回踩布林带中轨，在英央行未明确表态前，可以考虑低买高卖的操作策略（见图表14）。