宏观经济方面，印度尼西亚（下称“印尼”）是东盟经济规模最大的经济体，且保持着较高的经济增速。不同于新加坡、泰国、马来西亚、越南等高度外向型东盟经济体，印尼对外贸的依赖度较低，对外资又有较严格的限制，因此消费是其经济增长最稳定的主动力。

人口供需方面，印尼拥有基数庞大且结构年轻的整体人口条件，劳动年龄人口比重尚在攀升中，且工资水平较低；但受教育程度相对低于区域内水平，对印尼产业升级转型提出一定挑战。

政策环境方面，在疫后复苏阶段，印尼以“紧货币+稳财政”为主要政策基调。面对此轮美国快速加息，印尼盾相对美元的利差已显著收窄，中短期内印尼盾相对美元贬值压力仍存。

债务风险方面，印尼汲取历史上多轮主权债务重组经验，将外债风险指标保持在相对稳健的水平上，中短期内债务违约风险较低。

印度尼西亚（下称“印尼”）位于全球经济增长最快的亚太地区，是东盟十一国中经济规模最大、人口最多、陆地面积最广的经济体，更是我国“一带一路”倡议在东南亚板块的重要共建伙伴。本报告将对印尼的宏观经济、人口供需、政策环境、债务风险等情况进行梳理，为理解与评估印尼投资机遇与风险提供参考。

一、宏观经济

1.1 宏观经济增长

根据印尼政府制定的《2005-2025年国家长期发展计划》（RPJPN），印尼目标是到2025年建成一个发达自强、公正民主、和平团结的国家：人均GNI达到6000美元，贫困人口不超过总人口的5%；农业和采矿业实现现代化生产，制造业具有全球竞争力，服务业成为经济的黏合剂。

长期发展计划又被拆分为四个五年中期发展计划，目前印尼正处于最后一个五年中期计划的进程中。印尼政府在《2020-2025年国家中期发展计划》（RPJMN）中提出了新的愿景，目标是到2045年使印尼经济总规模进入全球前五，人均GNI达到23199美元，步入高收入经济体行列。

作为典型的“中等强国”，印尼目前虽然尚不具备世界级影响力，但正按发展计划夯实经济基础，其在区域内的经济实力是毋庸置疑的。

经济规模方面，2022年，印尼的不变价GDP总量达1.32万亿美元，位于东盟第一、亚洲第五、全球第十六名；人均GNI约4680美元，处于世界银行划定的中高收入水平，在东盟排名第五，位列新加坡、文莱、马来西亚、泰国之后。

经济增速方面，自2010年以来，印尼GDP平均增速接近4.8%，在区域内体量相近的经济体中稳定保持前三，且在新冠疫情的冲击中保持了较高韧性。根据IMF预测，2023-2025年间，印尼将以5%的增速发展，在东盟范围内仅次于越南和菲律宾。

1.2 宏观经济结构

2018年，佐科政府推出“印尼工业化4.0”计划，旨在加大对与第一产业紧密关联的食品饮料、汽车、电子、化工、纺织五大第二产业的投资力度，以帮助印尼加快产业升级的步伐。目前印尼对第一产业依赖度仍然偏高。同时，印尼对外贸的依赖度较低，对外资又有较严格的限制，因此消费是其经济增长最稳定的主动力。

按照产业结构划分，印尼第一、二、三产业增加值占GDP规模比重约为13%、43%、44%，其中对第一产业的依赖度较经济体量相近的泰国、新加坡、越南、马来西亚、菲律宾而言仍然偏高。

按照支出法核算划分，印尼净出口、投资、消费对GDP的贡献度约为3%、33%、63%。2010-2019年期间，消费对印尼经济增速的拉动作用稳定在4%左右，而出口和投资的拉动作用相对较小，且波动更大。2020年以来，疫情对消费需求造成一定冲击，出口则在国际大宗商品价格上行的环境下成为本阶段印尼经济增长的重要驱动力。

外贸方面，不同于新加坡、泰国、马来西亚、越南等高度外向型的东盟经济体，印尼外贸总额与GDP的比值低于100%，在区域内排名较为靠后，且以货物贸易为主。从货物品种来看，进出口最活跃的品种主要为矿产品、机械及电子零器件、贱金属及制品、化工品等。从贸易对象来看，最主要的伙伴包括中国（含港澳台）、美国、日本、新加坡等。

投资方面，印尼总投资发生额在过去二十年间以8%的年均增长率扩张，且以FDI为主。自关于限制外商投资的2016年第44号总统令发布后，FDI占投资比重持续下滑，但仍保持在50%以上。为加快疫后复苏，2021年第10号总统令又取消了此前上百条关于外商投资的限制[1] ，于是2022年FDI占总投资反弹至55%。从产业投向来看，FDI更多集中在第二产业，DDI更多集中在第三产业。从投资来源看，最主要的伙伴包括新加坡、中国（含港澳台）、日本、马来西亚等。

消费方面，印尼最终消费总规模相对稳定，且以私人消费为主。2020-2021年间，印尼为公共防疫支出的政府消费有所增长，但私人消费比重在2022年政府调整财政预算后快速反弹。从消费结构来看，私人消费前三大项目分别为食品饮料、交通出行、居住支出，分别占私人消费的37%、24%、14%。

二、人口供需

2.1 劳动力供给

印尼拥有基数庞大且结构年轻的整体人口条件，劳动年龄人口比重尚在攀升中，且工资水平较低；但受教育程度相对低于区域内水平，与“印尼工业化4.0”中对劳动力资源信息技术化的要求仍有较大距离。

劳动力规模方面，2022年，印尼总人口达2.76亿人，居东盟十一国之首，在全球范围内是仅次于中国、印度、美国的人口第四大经济体。在区域内人口增长率整体下滑的趋势中，印尼人口增长率保持相对高位。根据联合国预测，印尼人口将在2060年前后达到3.19亿人的峰值。

密度和城镇化方面，2022年，印尼人口密度达到每平方千米150人，虽不及菲律宾、越南等经济体，但显著高于全球平均水平。印尼城镇化率约57.9%，达到全球平均水平，高于区域内大多数经济体，有助于释放消费潜力。

年龄结构方面，2022年，印尼平均年龄约29.9岁，劳动年龄人口（15-64岁）占总人口的67.9%，老龄人口（65岁及以上）占比6.9%。印尼劳动年龄人口增速放缓情况更甚于总人口增速，结合联合国和印尼统计局预测，印尼劳动年龄人口比重将在2030前后达到68.5%的峰值。

受教育程度和工资水平方面，2022年，印尼首都雅加达地区月工资为444美元；截至2020年，在25岁以上印尼人口中，完成小学、初中、高中、高等教育的人口比例分别为82%、55%、38%、10%，教育和工资整体均略低于区域内水平。

2.2 人口与通胀

印尼人口增长与通胀在长周期中保持着较强的正相关关系，1975年和2000年前后的通胀高峰分别对应着1970年和1999年的人口高增长。自2000年以来，印尼人口增长持续放缓，通胀水平也随之下移。

从CPI分项来看，引起印尼综合通胀波动的主要影响因素与私人消费的主要支出项目相一致，前三大项依次是食品饮料及烟酒、交通、住房及水电燃，占CPI权重的70%以上。剔除了受供给端冲击较大的食品和能源后的核心CPI表现则相对平稳。

印尼央行对2022-2024年的通胀目标分别为3.0%、3.0%、2.5%，允许上下波动的范围为±1%。2022年6月至2023年5月，因食品和交通价格膨胀导致印尼CPI突破政策目标上沿。2023年第二季度，印尼粮食通胀控制运动（GNPIP）取得成效，粮食价格得到平抑，通胀水平于2023年6月重新回到目标区间内[2] 。

三、宏观政策

3.1 货币和财政政策

印尼在长期和中期经济发展计划的总体框架下调整适应实际的政策环境，在当前经济复苏阶段以“紧货币+稳财政”为主要政策基调。

2020-2021年，为刺激疫情期间的经济活动，印尼央行出台了宽松的货币政策，大幅调降政策基准利率和存款准备金率。印尼政府施行了扩张性财政政策，增加健康医疗的融资预算、维持较高的能源补贴支出，将政府赤字率拉升至6%。

自2022年第三季度起，在通胀上行、美联储鹰派加息等内外部环境压力下，印尼央行开启紧缩政策，连续6次快速加息至5.75%，存款准备金率更是来到9%的历史最高水平，货币供给与通胀应声回落。随疫情防控进入新阶段，印尼政府转回稳健型财政政策，缩减了2023年对健康医疗的融资预算；同时在国际能源价格下行后，政府计划将能源价格补贴规模从2022年GDP的2.6%调降至1.6%，目标是将政府赤字率压缩回3%以内。

3.2 汇率制度

1997年亚洲金融危机后，印尼开始采取自由浮动的汇率制度（Free Floating）[3] ，即由市场参与者自主确定汇率价格，央行只在极端情况下偶尔介入调节市场。从汇改至今，印尼盾相对美元累计贬值超400%。

汇改初期，由于活跃的离岸市场投机交易，印尼盾经历了较大的汇率波动。为遏制投机行为，印尼央行开始对远期交易额度、离岸借款额度等进行限制，并提高交易信息披露要求。

2000-2014年，美元兑印尼盾汇率运行在10000附近，中短期波动主要受印尼-美国利差影响。

2015年末，美联储开启新一轮加息周期，而印尼因国内CPI在低位而没有跟随，反而降息刺激经济，导致与美国利差大幅压缩，美元兑印尼盾汇率中枢结构性上移至15000附近。

2022年第三季度至今，印尼央行累计加息2.25%，幅度低于美国联邦利率的5.25%，两国政策利差和10年国债利差分别降至25bp和240bp的历史低位。尽管印尼盾目前尚未显著偏离15000中枢，但在美联储“Higher for Longer”施策态度下的贬值风险仍存。

四、债务风险

印尼汲取历史上多轮主权债务重组的经验，将各项外债风险指标保持在相对稳健的水平上。因此尽管印尼债务规模已累积至历史高位，但中短期内债务违约风险较低。

历史上印尼曾在1970年和2000年前后发生过两段较大规模的主权债务重组，主要通过巴黎俱乐部协商机制完成，期间总外债与外储比例均超过4倍，最高达到30倍。

进入二十一世纪后，印尼政府持续降低政府债务负担，尽管在疫情影响下政府债务率和赤字率有所增加，但据IMF和惠誉预测，印尼政府债务率和赤字率将逐步回落，尚无恶化风险。

外债规模方面，2022年，印尼外债总额约4万亿美元，来到历史高位。印尼外债增速自2010年以来放缓，在2021-2022年更一度落入负值区间。从结构来看，公共外债和私人外债规模各占一半；币种以美元债务为主，偿债压力在本轮美元利率大幅上行的过程有所加重。

风险平衡方面，印尼抬升外汇储备安全垫，使外储规模也来到1300亿美元的历史高位，总外债与外储比例稳定在3倍，短期外债与外储比例维持在50%左右。在保持出口和整体经济稳健增长的情况下，印尼的负债率、债务率、偿债率等核心指标分别控制在35%、140%、25%左右。根据惠誉2022年展望，印尼具有强劲的中长期前景，在同为BBB（投资级）评级的主权债务人中表现优良[4] 。

注：
[1]U.S. Department of State, 2021 Investment Climate Statements: Indonesia, [EB/OL], 2021/12/31[2023/08/23], https://www.state.gov/reports/2021-investment-climate-statements/.
[2]Bank of Indonesia, Inflation Returns To Target Corridor In June 2023, [EB/OL], 2023/07/03[2023/08/28], https://www.bi.go.id/en/publikasi/ruang-media/news-release/Pages/sp_2517623.aspx
[3]详情请见《兴业研究海外宏观报告：东南亚汇率安排与外汇管理制度——2023年Q2“一带一路”概况追踪20230711》。
[4]Fitch Ratings: Fitch Affirms Indonesia at 'BBB'; Outlook Stable, [EB/OL], 2022/12/14[2023/08/23], https://www.fitchratings.com/research/sovereigns/fitch-affirms-indonesia-at-bbb-outlook-stable-14-12-2022.