2023年3月24日，国家发展改革委发布《关于规范高效做好基础设施领域不动产投资信托基金（REITs）项目申报推荐工作的通知》（发改投资〔2023〕236号，以下简称“236号文”），证监会同时发布《关于进一步推进基础设施领域不动产投资信托基金（REITs）常态化发行相关工作的通知》（以下简称“《通知》”）。二者在拓宽试点项目类型、调整项目要求方面保持一致。除此之外，236号文重点提出回收资金使用和监管要求，规范、完善项目申报流程；而《通知》重在推动扩募发行常态化、扩大市场参与主体范围，加强公募REITs市场体系建立。

在拓宽试点项目方面，公募REITs试点项目范围进一步拓展至至消费基础设施领域，“百货商场、购物中心、农贸市场等城乡商业网点项目”均可发行基础设施REITs”，系商业不动产的首次公募REITs试水；除商业网点项目外，市场化住房租赁项目亦有望很快纳入公募REITs试点范围，可提前进行项目布局和储备。

在调整项目要求方面，分类调整了特许经营权类项目和非特许经营类项目的收益率要求，“申报发行基础设施REITs的特许经营权、经营收益权类项目，基金存续期内部收益率（IRR）原则上不低于5%；非特许经营权、经营收益权类项目，预计未来3年每年净现金流分派率原则上不低于3.8%”，相比此前所有项目统一适用 “未来3年净现金流分派率原则上不低于4%”的要求更为合理；首次发行基础设施REITs的保障性租赁住房项目，当期目标不动产评估净值原则上不低于8亿元，可不按10亿元规模要求。而在项目申报合规性方面，给予了基础设施项目满足投资管理合规性的明确方案，项目入库和筛选条件更为明晰。

2023年3月24日，国家发展改革委发布《关于规范高效做好基础设施领域不动产投资信托基金（REITs）项目申报推荐工作的通知》（发改投资〔2023〕236号，以下简称“236号文”），证监会同时发布《关于进一步推进基础设施领域不动产投资信托基金（REITs）常态化发行相关工作的通知》（以下简称“《通知》”）。二者在拓宽试点项目类型、调整项目要求方面保持一致。除此之外，236号文重点提出回收资金使用和监管要求，规范、完善项目申报流程；而《通知》重在推动扩募发行常态化、扩大市场参与主体范围，加强公募REITs市场体系建立。

一、公募REITs试点范围拓展至消费基础设施领域

236号文和《通知》在重申了项目申报及发行要求的基础上，不仅在政策层面新提出了消费基础设施的说法，还调整了收益率和发行规模申报要求、强调募集资金使用用途严格管控、扩大市场参与主体范围的调整、明确项目申报合规性和审核流程等要求。

236号文和《通知》提出拓宽公募REITs试点范围至消费基础设施领域，“优先支持百货商场、购物中心、农贸市场等城乡商业网点项目，保障基本民生的社区商业项目发行基础设施REITs”。在具体要求方面，“项目用地性质应符合土地管理相关规定。项目发起人（原始权益人）应为持有消费基础设施、开展相关业务的独立法人主体，不得从事商品住宅开发业务。发起人（原始权益人）应利用回收资金加大便民商业、智慧商圈、数字化转型投资力度，更好满足居民消费需求。严禁规避房地产调控要求，不得为商品住宅开发项目变相融资”。

公募REITs试点领域拓展至城乡商业网点项目等消费基础设施领域早有征兆。早在2022年12月8日，中国证监会副主席李超在“首届长三角REITS论坛暨中国REITS论坛2022年会”论坛上便表示“加快打造REITs市场的保障性租赁住房板块，研究推动试点范围拓展到市场化的长租房及商业不动产等领域”。

2023年2月20日，证监会发布启动不动产私募投资基金试点，不动产私募投资基金的投资范围包括特定居住用房（包括存量商品住宅、保障性住房、市场化租赁住房）、商业经营用房、基础设施项目等，236号文和《通知》后，上述项目类型中保障性租赁住房、商业经营用房中的城乡商业网点项目和基础设施项目均可通过公募REITs实现资金退出，已成功搭建了前期投资与后期退出的通道，实现上述项目投资的良性循环，提供了资金切实有效的可行退出路径。

在项目获取方面，（1）在不动产私募投资基金之前，私募基金投资商业项目主要通过私募股权投资基金进行投建，该类项目培育成熟后可通过公募REITs实现退出；（2）类REITs和CMBS（含CMBN）规模庞大，底层资产多有涉及购物中心项目，亦可通过公募REITs寻求退出。截至2023年3月24日，涉及购物中心的类REITs及CMBS共计177单，发行规模3,690.49亿元。（3）房地产企业的商业运营平台、商业运营企业及其他持有商业项目的企业持有大量的该类项目，均可在满足监管要求“不得为商品住宅开发项目变相融资”的前提下发行公募REITs，具体融资人明细可详见《商业不动产REITs：可行性和影响 20230310》。

除商业网点项目外，市场化住房租赁项目亦有望很快纳入公募REITs试点范围，可提前进行项目布局和储备。

二、公募REITs项目要求更为合理

236号文和《通知》调整了公募REITs项目收益和规模要求，并明确了合规性方案。

在项目收益率方面，236号文和《通知》对此进行了分类调整，以“申报发行基础设施REITs的特许经营权、经营收益权类项目，基金存续期内部收益率（IRR）原则上不低于5%；非特许经营权、经营收益权类项目，预计未来3年每年净现金流分派率原则上不低于3.8%”，取代了此前对各类项目统一适用 “未来3年净现金流分派率原则上不低于4%”的要求。此次调整对特许经营权、经营收益权类项目引入了“内部收益率（IRR）”指标作为收益水平的衡量标准。

一方面，充分考虑了剩余期限因素对投资回报的影响，特许经营类项目在到期后，其资产净值为0，剩余年限与项目收益密切相关，只考虑净现金流分派率难以有效反映投资回报水平；而非特许经营类项目在土地使用权到期后，可通过补交土地出让金重新获得土地使用权，系类永续型资产，相同剩余期限的两类项目的估值存在明显差异，采用不同的收益率指标要求更为合理。

另一方面，考虑了特许经营权类项目和非特许经营权类项目在风险收益方面存在的明显差异，在经营模式方面，特许经营权类项目通过提供专业运营服务来获得收益，对所处行业和区域的周期性和季节性波动相对更加敏感，现金流预测准确性相对更低，而非特许经营权类项目以出租为主，运营稳定性和现金流预测准确性更高，因此，与后者3.8%的净现金流分派率要求相比，前者5%的IRR要求在一定程度上也反映了特许经营权类项目的风险收益特性。

在项目规模方面，其他基础设施项目仍沿用“当期目标不动产评估净值原则上不低于10亿元”的要求，而对于保障性租赁住房项目，236号文和《通知》调整了规模要求，“首次发行基础设施REITs的保障性租赁住房项目，当期目标不动产评估净值原则上不低于8亿元，可扩募资产规模不低于首发规模的2倍”。

在项目申报合规性方面，给予基础设施项目满足投资管理合规性的明确方案。“项目投资建设时无需办理但按现行规定应当办理的有关手续，应按当时规定把握，并说明有关情况；项目投资建设时应当办理但现行规定已经取消或与其他手续合并的有关手续，如有缺失，应由相关负责部门说明情况或出具处理意见；按照项目投资建设时和现行规定均需办理的有关手续，如有缺失，原则上应由相关负责部门依法补办，确实无法补办的应由相关负责部门出具处理意见。如项目曾进行改变功能用途的重大改扩建，应主要依据改扩建时的相关手续办理情况判断其投资管理合规性”。

三、公募REITs回收资金使用方向和节奏要求更高

236号文重点强调要“用好回收资金促进有效投资”。

在回收资金使用方向上，要严格把握回收资金用途。“基础设施REITs净回收资金（指扣除用于偿还相关债务、缴纳税费、按规则参与战略配售等资金后的回收资金）应主要用于在建项目、前期工作成熟的新项目（含新建项目、改扩建项目）；其中，不超过30%的净回收资金可用于盘活存量资产项目，不超过10%的净回收资金可用于已上市基础设施项目的小股东退出或补充发起人（原始权益人）流动资金等。在符合国家政策及企业主营业务要求的条件下，回收资金可跨区域、跨行业使用”。

在回收资金使用节奏上，要尽快使用。“基础设施REITs购入项目（含首次发行与新购入项目）完成之日起2年内，净回收资金使用率原则上应不低于75%，3年内应全部使用完毕。净回收资金使用进度明显不符预期的，应审慎考虑新购入项目安排。如回收资金实际投入项目与申报时拟投入项目不一致的，应按要求向有关省级发展改革委备案并说明情况”。

四、加快审核流程，引入保险资管

在审核流程方面，236号文明确了发改委的受理流程和反馈时间，发起人（原始权益人）应按发改投资〔2021〕958号文、发改办投资〔2022〕617号文等要求，向有关省级发展改革委报送项目申报材料，省级发展改革委应及时对项目申报材料进行初步审核，省级发展改革委应及时将符合条件的项目申报文件和相关材料报送国家发改委。5个工作日内发改委会正式受理或不予受理的反馈。中央企业可将项目申报材料和项目所在地省级发展改革委意见直接报送国家发改委，也可通过省级发展改革委报送。《通知》明确了证监会和证券交易所原则上应当将问题一次汇总成书面反馈意见，并由证券交易所统一发出。

在市场参与主体方面，《通知》提出“支持经营规范、治理健全、资产管理经验丰富的优质保险资产管理公司等金融机构开展资产证券化业务试点，允许符合条件的机构参与基础设施REITs”，系引入保险资产参与公募REITs承担ABS资产支持专项计划管理人角色。