【经典重温】绿色溢价的概念、分析框架及应用领域

杜譞, 钱立华, 鲁政委
2023-02-06
关键字： 绿色溢价
 

为实现碳中和目标，突破性零碳技术的创新和推广是转型成功与否的关键。近年来，绿色溢价作为分析工具，用于帮助投资人评估绿色转型的难度大小和最成熟的运用领域，以便优化资源配置。

 

绿色溢价定义为零碳技术的生产成本与当前高碳技术的生产成本之间的差价，绿色溢价过高的领域存在的额外绿色成本将会阻碍技术创新，甚至危及碳中和目标的实现。

 

绿色溢价是一个综合性的成本有效性分析框架，在原有的市场定价体系之外叠加碳排放的外部成本，既融合高碳技术的负外部性，又考虑零碳技术的正外部性。

 

降低绿色溢价是实现碳中和目标的关键，主要包括两种路径：一是增加高碳技术的生产成本，基于碳的社会成本对高碳技术的排放进行定价，使其负外部性内部化，借以提升高碳技术的生产成本；二是通过财政、金融等各类绿色激励措施降低零碳技术的各类成本，促进技术创新与进步，将零碳技术的正外部性内部化，提升零碳技术的经济成熟度。

 

碳减排、碳中和将为人类社会带来长远的收益，已经成为全球的主流共识，据不同机构的估算，我国实现碳中和需要138万亿到500万亿人民币不等的资金来支持[1]。零碳技术解决方案是实现碳中和目标的关键，而绿色溢价则可作为成本有效的分析工具，揭示科技创新与绿色投资机会，助力“碳中和”目标，开启“零碳”新经济。为此，本文梳理绿色溢价的概念，并对生产端绿色溢价的分析框架、应用以及如何降低绿色溢价的策略开展深入分析。

 
一、绿色溢价的概念解析
 
1.1 生产端的绿色溢价
 
生产端的“绿色溢价”是经济学上“增量成本”在零碳/绿色技术上的体现，也是目前绿色溢价应用最广泛的一个角度。比尔·盖茨（2021）在探讨零排放技术需要投入多大成本时提出了绿色溢价的概念，将其作为成本比较的分析工具，并与后续的投资相结合，通过降低零碳技术的绿色溢价来实现碳中和的目标。中金公司（2021）将绿色溢价定义为“与当前高碳技术的生产成本相比使用零碳技术的生产成本提升的比例”。存在绿色溢价的原因之一是高碳技术价格并未考虑其造成气候变化衍生的相关损害，即外部成本，因而零碳替代技术相比之下就不具备价格优势。
 
作为分析工具，生产端的绿色溢价将有助于识别应该部署哪些“零碳”解决方案以及在哪些领域寻求突破，以便优化配置各类资源。作为测量体系，绿色溢价可以逐一度量各个产业实现零排放的成本，有助于决策现阶段应该采用哪些技术和方案，又有哪些方案还不具备技术经济可行性，必须创新突破。绿色溢价的高低取决于要替代的高碳技术是什么，以及采用哪种零碳技术来替代。由于公共政策、商业模式、技术条件等的差异，各行业的绿色溢价不同，甚至存在较大差异，对不同行业的绿色溢价的估算可以用来评估不同领域政策措施的可行性。
 
1.2 消费端的绿色溢价
 
消费端的“绿色溢价”表征了绿色消费者对产品绿色低碳属性的关注和偏爱，是经济学中“支付意愿”在零碳/绿色产品上的具体体现。为了低碳与环保，绿色消费者愿意支付更高的价格购买和使用生产成本更高的零碳/绿色产品。由于零碳/绿色产品会造成额外的生产成本，从生产商的角度来看对削减碳排放并不积极。但是，如果绿色消费者愿意为零碳/清洁产品支付更多的价格，即绿色溢价，则可以从消费端来帮助生产商缓解高额减排成本。
 
根据麦肯锡（2012）对欧美1000个消费者的调查结果，在购买汽车、建筑、电子、家具和包装等类别的产品时，如果绿色产品和非绿产品拥有同样的使用性能，高达70%的消费者会额外付出5%的费用（即绿色溢价）购买绿色产品，随着绿色溢价的上升，支付意愿下降。如果绿色溢价升高到25%，不到10%的消费者仍然会购买除了包装以外类别的绿色产品 。
 
1.3 绿色债券的绿色溢价
 
绿色债券的“绿色溢价”是基于债券本身“溢价”和“折价”的概念，探讨绿色债券和普通债券收益率利差之间的关系。近年来，国内外学者采用实证研究的方法分析绿色债券的绿色溢价，大多数研究发现绿色债券存在较为显著的绿色溢价，绿色债券收益率明显低于普通债券，可有效降低企业融资成本（见图表3），同时，随着市场投资者对于绿色债券的了解越来越丰富，对绿色债券的市场定价能力越来越成熟，绿色溢价会呈现出一个变化过程（Karpf and Mandel，2018）。张丽宏等（2021）发现，我国绿色债券的绿色溢价随着绿色债券监管政策和市场的不断完善由正转负、单调递减，2016-2017年为正，2018-2020年为负，2016年1月到2020年5月发行的绿色债券在一级市场上的绿色溢价约为-13个基点，在二级市场上的绿色溢价约为-13个到-17个基点。
 
二、绿色溢价的分析框架
 
2.1 如何分析成本有效性
 
绿色溢价是一个综合性的成本有效性分析框架，在原有的市场定价体系之外叠加碳排放的外部成本，既融合高碳技术的负外部性，又考虑零碳技术的正外部性。
 
降低绿色溢价是实现碳中和的关键，主要包括两类路径：路径一是传统主流经济学的碳定价方式，基于碳的社会成本对高碳技术的排放进行定价，使其负外部性内部化，借以提升高碳技术的生产成本；路径二是通过财政、金融等各类绿色激励措施降低零碳技术的各类成本，促进技术创新与进步，将零碳技术的正外部性内部化，提升零碳技术的经济成熟度。此外，各种命令型政策、宣传型政策等社会治理政策也有助于推绿色溢价下降。
 
绿色溢价为零甚至为负值的零碳技术，就是目前已成熟并可以开始部署应用的技术。一旦某个零碳技术或产品绿色溢价为零，就意味着非常成熟，已具备技术经济性，没有必要再使用相应的高碳技术。负值即高碳技术成本相对较高，市场主体将自愿向零碳技术转化，从而减少碳排放。绿色溢价低的或根本就没有绿色溢价的“零碳”解决方案，如果还没有部署，就说明价格并非障碍，阻碍其大规模市场化的因素在于其他方面，比如公共政策不相匹配、环保意识不足等。
 
绿色溢价过高的领域即技术经济方面并不成熟。这些领域存在的额外绿色成本会阻碍低碳转型，因而需要新的技术、新的公司和新的产品来降低绿色溢价。擅长研发的国家和地区可以创造新产品——可负担的新产品，然后将其出口到无力支付当前溢价的国家和地区，进而推动全球零排放目标的实现。
 
2.2 碳价和绿色溢价的关系
 
从经济学而言，碳价和绿色溢价的核心都是“外部性的内部化”，碳价是将高碳技术的负外部性内部化，而绿色溢价是将零碳技术的正外部性内部化，均可将技术创新、企业技术改造、绿色金融、社会消费等隐形的碳减排成本显性化。作为分析和政策操作工具，衡量碳排放社会成本的碳价和衡量私人部门利益驱动的绿色溢价两者并行不悖，互为补充。
 
2.2.1 碳价是纠正负外部性的重要工具
 
碳定价机制是碳排放控制的市场化工具，一般通过隐性或显性两种方式为碳排放造成的外部性进行定价，从而激励控排主体将碳排放因素纳入到生产与消费决策中，以纠正生产与消费的负外部性。例如，通过碳排放标准或目标等命令控制型气候政策形成温室气体排放的隐性碳价，或者通过碳交易或碳税等市场型气候政策直接形成的显性碳价。在碳价的激励下，企业将碳排放配额作为生产要素之一，实现碳排放外部成本的内部化，同时促进企业低碳创新。
 
碳价水平一般基于碳的社会成本确立，需将碳排放的长远损害折现成当下的成本。但将气候变化的长远影响在货币化过程中存在很大的不确定性，特别是其中的关键参数贴现率，反映的是社会在当代人与后代人利益之间的选择，容易产生争议。例如2018年诺贝尔经济学奖得主威廉·诺德豪斯教授认为贴现率应为3%-5%，而曾任世界银行首席经济学家、伦敦经济学院教授的尼古拉斯·斯特恩在2006年《斯特恩报告》中设定了0.1%的极低贴现率，赋予了后代人利益更大的权重。不同的贴现率计算的碳价存在很大差异，斯特恩的估算约在每吨266美元，诺德豪斯的估算是每吨37美元，奥巴马政府的估算是每吨42美元，而特朗普政府的估算是每吨低于10美元（中金公司，2021）。
 
2.2.2 绿色溢价是衡量零碳技术经济成熟度的关键
 
绿色溢价作为衡量私人部门利益驱动的分析工具，旨在衡量零碳技术经济的成熟度，相较碳价有三个特点：
 
一是包容性更强。绿色溢价是包含碳价在内的综合分析框架（如图表3所示），绿色溢价的降低可以把碳税、碳交易作为载体，通过提高高碳技术的成本来缩小高碳技术和零碳技术的成本差距，也可以使用科技创新、标准化、绿色激励措施等其他手段来实现。
 
二是不确定性更低。估算碳价是由远及近的方法，把碳排放导致的气候变化的长期损害折现为当下的成本。而绿色溢价是在长期碳达峰碳中和目标已经确定的情况下，估算当前的成本差异，并在此基础上分析未来可能的演化路径，作为分析工具的不确定性更低，更具可操作性。
 
三是具有动态性。零碳技术的大规模使用可能导致对高碳技术的需求下降，例如清洁能源发电的大量使用将会影响对火力发电的需求，从而降低化石能源的价格以及高碳技术的生产成本，由此反倒可能导致绿色溢价的反弹。
 
三、绿色溢价的应用
 
3.1 基于绿色溢价设计高碳行业碳定价体系
 
3.1.1 高碳行业的绿色溢价情况
 
据估算，当前，我国高碳行业采用零碳技术的绿色溢价分布在-29%在343%之间，不同行业不同技术存在巨大差异。例如，技术创新还需要克服较大困难的非乘用车交通运输以及建材行业（水泥、玻璃等）的绿色溢价比例分别是141%、138%，技术相对成熟的造纸、有色、钢铁、乘用车和电力行业也有3%~17%的绿色溢价比例。这说明，在眼下仅依靠市场价格提供的利益驱动机制，绿色转型的动力还有所欠缺，而这几个行业占我国碳排放总量的88%（中金公司，2021）。
 
对于碳排放主要来源于电力的行业（电解铝、一般制造业）和已有成熟零碳技术路径的行业（钢铁），伴随电气化水平的提高、电力结构的脱碳以及零碳技术进步和规模化发展引起成本下降，各行业的绿色溢价将在碳达峰和碳中和的过程中大幅递减，到2060年降低到企业可负担的水平，呈现低溢价或者零溢价。而尚未有成熟的零碳技术路径的行业（水泥、化工），企业将不得不通过将碳排放成本内部化、适当提价以传导成本压力，由此也会带来绿色溢价的大幅下降。
 
3.1.2 基于绿色溢价设计碳定价机制
 
对于高碳行业，绿色溢价分析框架可将碳定价机制与绿色溢价有效结合。以绿色溢价作为定价基准，对不同的高碳行业/技术进行差异化定价，比如根据不同行业的特点来选取碳税或碳交易的方式，或者在碳排放配额分配环节中绿色溢价越高的行业发放更少的免费配额，此类措施将会促进相关企业节能减排的积极性。
 
基于各行业碳排放占比和绿色溢价的水平，可以将八个高碳行业大致划分为四类：1）高排放低溢价行业，电力和钢铁（高炉转电炉）；2）高排放高溢价行业，建材；3）低排放高溢价行业，交通运输和化工；4）低排放低溢价行业，有色、石化和造纸。
 
高排放低溢价行业：从绿色溢价来看，电力和钢铁行业 [2] 的零碳技术已经相对成熟，成本具备竞争力。从碳排放占比来看，电力和钢铁行业的排放量占总排放量的62%。此类行业较适合采用碳交易的定价机制，既可以有效地控制行业的碳排放总量，又无需顾虑碳价影响行业的创新激励。
 
低排放高溢价行业：从绿色溢价来看，交通运输行业中的航运、航空和公路货运等子行业以及化工行业的零碳技术还非常不成熟，迫切需要推进技术创新和市场化。从碳排放占比来看，交通运输和化工行业的排放量仅仅占总排放量的10%，对此类行业进行总量控制对整体减排贡献较低，而且碳市场中高度波动的碳价可能导致对交通运输、化工行业的技术进步激励不足，更适合采取碳税的定价机制。
 
高排放高溢价行业：水泥等建材行业的绿色溢价遥遥领先，由于零碳水泥技术还处在研发阶段，水泥行业的脱碳严重依赖CCUS，成本居高不下。相对而言，此类行业更需要激励创新和技术进步，也更适合采用碳税的定价方式。
 
低排放低溢价行业：由于绿色溢价比例和碳排放占比都比较低，可视情况采取成本较低、可行性更强的定价机制。
 
3.2 通过绿色溢价引导零碳技术投融资
 
3.2.1 零碳技术的发展阶段
 
达成碳中和目标，实现整个经济社会的净零排放将需要广泛的技术创新来支持，这就需要依赖降低绿色溢价的另一条路径——如何投资零碳技术？研发经费、早期资金集中在哪些地方？如何调动资金支持零碳技术的规模化发展？
 
成功的技术从概念到市场化应用一般需要经历四个阶段：原型期、示范期、早期应用期和成熟期，规模、消费者价值取向以及与其他技术的协同效应等属性决定了技术以多快的速度通过各阶段。根据国际能源署（IEA）的评估，在其筛选的全球实现碳中和所需的400多种零碳/低碳技术中，60%目前尚未商业化，35%还处于早期应用期，这些技术在很大程度上还有赖于创新来提高性能和降低成本 [3] 。
 
3.2.2 金融助力降低绿色溢价
 
金融如何促进碳减排、碳中和？金融可以在三个方面发挥作用以提高零碳技术的经济成熟度：1）降低融资成本，通过银行等金融机构加大对绿色行业的融资，政府部门在制定政策时向绿色低碳行业提供金融便利等降低融资成本，通过金融工具平衡投资者对零碳技术和高碳技术的风险认知等，比如设立碳减排货币政策工具、将绿色信贷纳入宏观审慎评估框架等。2）增加融资的可获得性，比如鼓励开发性政策性金融机构为实现碳达峰、碳中和的零碳技术解决方案提供长期稳定融资支持等。3）创造新的交易市场增加绿色项目的融资可获得性，比如绿色基金、碳基金、碳资产管理等创新绿色金融工具，服务零碳技术的开发与推广。
 
金融对碳中和的意义不仅在于成熟技术的加速推广方面，也体现在高度不确定的研发阶段。其中，绿色溢价的作用包括识别当前应部署哪些零碳技术选项，以及下一步需要在哪些领域推动技术创新，判断金融如何提供激励降低绿色溢价。针对绿色溢价具有不同特征的行业，应采用不同的金融支持方式，分为引导型金融支持和服务型金融支持。
 
引导型金融支持：比如氢能和碳捕集，可利用风险投资等金融工具，助力绿色技术创新。可通过绿色溢价衡量各个领域碳中和技术的成熟程度，并配置相应的融资方式。比如对于早期技术，可利用风险投资等金融工具，助力绿色技术创新。
 
服务型金融支持：对于绿色溢价已经降到零以下的情况，实体主体有经济动力使用零碳技术，金融通过辅助的方式满足行业发展过程中产生的融资需求。
 
可如前文所述，基于绿色溢价比例和碳排放占比划分的四个行业探讨符合行业特点的金融支持方式，从而搭建完善的金融助力降低绿色溢价的政策和工具体系。具体的金融支持形式包括天使投资、PE/VC等股权类金融支持方式，信贷、债券等债权类金融支持方式，再贷款、再贴现等金融监管政策，以及政府贴息、税收补贴、担保等优惠财政政策等。
 
针对清洁能源技术创新，比尔·盖茨创立的突破能源基金已募集超过20亿美元资金，并将持续运营20年。突破能源基金投资的目标并不是获得短期回报，而是寻找那些掌握最有潜力的能源技术初创公司，支持彻底改变世界能源格局的突破型技术，降低其绿色溢价。突破能源基金提出四条投资原则，需兼顾所投资技术的气候影响、科学可行、投资吸引力以及创新性。据突破能源基金估计，全球范围内不断增长的稳定、可获得的清洁能源需求将创造市场机会，目前全球能源市场已达到6万亿美元左右，到2040年能源需求还会增长三分之一 [4] 。
 
四、推动绿色溢价降低的关键策略
 
综上所述，推动绿色溢价降低的关键策略，既包括构建合理的碳定价体系充分反映高碳技术的负外部性，又包括健全金融支持碳中和机制助力零碳技术提高竞争力，同时也要全方位动员社会各个群体共同努力推动零碳技术的创新推广，以达成碳中和的目标。相关的策略和建议如下：
 
一是构建合理的碳定价体系，推动高碳行业转型升级。基于绿色溢价和碳排放的具体特征，针对不同的行业采取合理的碳定价机制，并确保碳价可以超过绿色溢价，提升零碳技术的市场竞争力，激励企业及相关市场主体开展零碳技术研发与推广。
 
二是健全金融支持碳中和机制，加快零碳技术创新推广。从金融支持实体经济低碳转型的具体要求出发，既要发展服务型绿色金融，也要推进引导型绿色金融。综合运用绿色金融和转型金融的各类政策和工具，降低零碳技术的融资成本，提高融资可获得性。
 
三是动员各方力量，完善社会参与机制。降低绿色溢价从而推动零碳/绿色技术创新，政府、企业和投资人以及公民个体都息息相关。对于政府，可以基于绿色溢价制定相关的政策措施推动零碳技术更便宜，以及推动高碳技术成本更高。对于企业和投资人，可以基于绿色溢价承诺购买和使用更清洁的替代产品/技术，投资零碳技术的研发，支持零碳技术企业家和初创企业，并促进有益于零碳技术的政策机制。对于个人，助力创造更好、更清洁的绿色替代品市场，例如购买电动汽车或植物蛋白食品，推动绿色替代品即零碳产品的研发投资以及其成本的下降，最终将会推动零碳产品更加实惠，更加适合所有的消费人群。
 
感谢实习生陶芳对报告的支持。
 
参考文献
1. 比尔·盖茨，气候经济与人类未来——比尔·盖茨给世界的解决方案，中信出版集团，2021年3月。
2. 成梦婷，我国绿色债券的绿色溢价研究——基于匹配法的利差分析，贵州财经大学硕士论文，2020年6月。
3. 褚天硕，碳中和债券的绿色溢价影响因素研究，商务部国际贸易经济合作研究院硕士论文，2022年6月。
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5. 胡艳、陈路晗、何静和刘畅畅，绿色债券为发行人节约成本几何，农村金融研究，2022年第7期，57-69。
6. 刘雨宁、张梦生、吴佳妮和张晓彤，银行间债券市场存在绿色溢价吗？——基于银行间市场数据的分析，中国货币市场，2022年第2期，104-133。
7. 中金公司研究部和中金研究院，《碳中和经济学》，中信出版集团，2021年8月。
8. 张丽宏、刘敬哲和王浩，绿色溢价是否存在?——来自中国绿色债券市场的证据，经济学报，2021年第8期，45-72。
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11. Hachenberg, B., & D. Schiereck, Are Green Bonds Priced Differently from Conventional Bonds, Journal of Asset Management, 2018, Vol.19, 371-383.
12. Karpf, A., & A. Mandel, The Changing Value of the' Green' Label on the US Municipal Bond Market, Nature Climate Change, 2018, Vol.8, 61-165.
13. Kapraun, J., & C. Latino, & C. Scheins, (In)-Credibly Green:Which Bonds Trade at a Green Bond Premium? Social Science Electronic Publishing, http://dx.doi.org/10.2139/ssrn.3347337, 2019.
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注：
[1]  资料来源：碳中和将带来超500万亿投资需求，机会在这五大板块，中国节能协会碳中和专委会[EB/OL]，2021/04/28[2022/09/19]，http://www.acet-ceca.com/desc/10052.html.
[2]  此处钢铁行业所指的代表性技术是将高排放的高炉产能转化为低排放的电炉，电炉技术完全成熟，但受到废钢原料限制不能大规模应用。
[3]  资料来源：国际能源署，能源技术展望2020——清洁能源创新特别报告，2020年7月。
[4]  资料来源：BEV Fact Sheet，Breakthrough Energy Ventures，2016年12月。

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