趋势启动，速率之争—2022年5月人民币走势前瞻及衍生品策略
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市场回顾：2022年4月，全球风险偏好延续低位，美元指数和美债收益率携手上行。人民币开启修复高估趋势性行情，期权隐含波动率快速反弹，均符合我们的预期。4月25日央行实施境内美元“降准”，初步释放稳汇率信号。
后市展望：即期汇率：疫情交易逻辑反转、跨境资金流出压力以及境内美元利率收紧的趋势不变，5月美元兑人民币将续写升值行情。未来逆周期调节政策将继续加码，从而控制人民币变动速率。衍生品：人民币掉期中枢将继续下行，期权隐含波动率短期内可能震荡甚至回落，但中期上行未见顶。
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一、市场回顾
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市场走势
2022年4月，受海外主要央行紧缩预期和高通胀影响，全球风险偏好继续处于低位。全球股市基本收跌，大宗商品维持强势。美元指数和美债收益率携手上行。美联储相对欧央行更明晰的紧缩前景继续支撑美元指数，10年期美债利率挑战3%高位，与10年期中债利率形成倒挂。
2022年4月人民币汇率启动修复高估行情。美元兑人民币先后突破6.40、6.50关口，符合我们在上期报告中提示的“第二季度美元兑人民币可能酝酿破位上行，关注 120 日均线处阻力”。其根本原因在于人民币汇率相对基本面在过去1年中升值超调；近期疫情交易逻辑反转、跨境资金流出压力和境内美元利率收紧为汇率修复高估提供了条件。交易层面上，日元贬值导致离岸人民币多头平仓、近期外汇市场交易量清淡、单日中间价高开等因素成为“最后一根稻草”。此外，4月20日LPR“超预期”不降的背景下，人民币汇率承担起“宏观经济自动稳定器”功能，成为缓解经济压力、放松货币政策环境的一个“出口”。4月25日晚间央行下调境内金融机构外汇存款准备金率1个百分点至8%，释放“稳汇率”的信号，这也是本轮人民币调整行情中央行首次“逆周期”调节。
人民币流动性方面，截止4月26日共8300亿元逆回购到期，央行共投放1900亿元逆回购操作，等量续作1500亿元MLF操作，并通过降准0.25个百分点释放长期资金约5000亿元。4月DR001和DR007继续围绕1.49%、1.81%中轴运行，中枢较3月显著回落。各期限Shibor和NCD利率回落，离岸CNH Hibor利率上行，境内外利差（境外-境内）走阔。
美元流动性方面，目前市场对于美联储年内7次加息、其中2次加息50bp已经充分预期，受此影响离岸美元SOFR利率继续上行。新兴市场美元流动性边际收紧。3月外储加大境内美元流动性的吸收力度，央行外汇占款环比连续7个月增加，境内美元利率上行，境内外利差（境外-境内）先回落后抬升。
衍生品方面，掉期点数如期下行并继续运行在我们的预测区间中，长期限掉期下行速率较短期限更快，掉期曲线平坦化。境内外远掉期价差（境外-境内）走阔，3个月掉期价差最高达到172pips，远期价差最高达到350pips以上。正如我们在上期报告中提示的“两会后人民币汇率往往酝酿变盘，伴随着波动率加大”，境内外美元兑人民币期权隐含波动率反弹，价差（境外-境内）走阔。其中短期限期权隐含波动率上行幅度更大，波动率曲线倒挂。港期所人民币汇率期货持仓量增加。全期限美元利率互换价格上行，美元利率互换成交量下降。
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市场动态和事件跟踪
二、后市展望
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