近年来代表性商业银行均提出用FPA和AUM补充甚至取代传统贷款和存款指标进而衡量一家银行资产和负债规模。FPA，全称为Finance Product Aggregate，即客户融资总量，是指一家银行为客户提供的不限于传统表内贷款的全部融资规模；AUM全称为Asset Under Management，即客户管理资产总额，是指满足零售客户投资需求，包括为零售客户提供的存款、理财以及代销公募基金、信托、保险产品等各类可投资资产的加总合计。

一、概念特点

为具体分析FPA和AUM，我们分析以下三方面特点。

第一，指标多元

在具体指标设计上，机构对AUM指标认定共识性较强，而FPA的认定并不统一。整体而言，FPA可以分为传统信贷（含票据）融资和非传统融资两大类，后者包括非标融资、理财资金、金融租赁、债券承销等各类资金来源合计，即为公司客户寻找各类资金来源渠道。

第二、互为镜像

正如贷款和存款在商业银行资产负债表两边，FPA与AUM也是互为镜像的关系。AUM主要针对零售条线提出，进一步可分为长尾零售客户AUM、财富客户AUM、私行客户AUM等不同客群指标；而FPA则主要针对公司条线提出，可以进一步分解为传统表内融资、传统表外融资、创新表外融资等不同融资工具体系。

FPA和AUM两个指标均体现了综合金融的概念，通过建立这一统一的指标体系，这可以指引后续商业银行内部考核。比如判断客户团队对企金客户的服务能力，未来就不是简单地看传统的表内贷款做了多少，而是帮助客户做了多少债券、非标乃至权益等各种融资。同样，在评估对零售客户的服务能力时，基于AUM指标存款和代销理财等指标不再矛盾，这有利于提升客户对该机构的服务粘性。

第三、宏观映射

FPA借鉴了社会融资规模的内涵，可以说是宏观社融指标剔除零售融资后，在金融机构微观上的映射。社会融资规模是指非金融企业和个人从金融体系所获得的全部资金总量，具体包括表内贷款、表外融资、股票与债券融资等。而与社会融资规模相对应的是，FPA是指一家企业从该银行所获得的全部融资支持（含传统贷款以及撮合、承销等诸多表外融资支持），这是典型的从客户实际需求出发而设的概念。

社会融资规模跨越了多个融资市场。社融指标可以按照债券市场、ABS市场、股票市场、信贷市场以及非标市场等市场进行分类，而按照传统分类方式又分为表内融资（贷款和贴现票据）、表外融资（委托贷款、信托贷款、未贴现票据）、直接融资（企业债券）、政府债券（国债、地方政府债和专项债）和其它五大类。2018年以来贷款核销、政府债券、ABS等相继纳入社融。

从社融指标看，我国FPA结构中90%还是以债性资金为主，其中60%为信贷融资。2021年全年，新增社会融资规模高达31.35万亿元，其中63.60%来源于人民币贷款，22.38%来源于政府债券（2019年为18%），10.48%来源于企业债券（和2019年基本相当）。可以看出银行贷款和债券等债务性融资合计贡献了实体经济融资的95%以上。也即实体经济获得的融资仍主要有债务性融资为主，股权类融资的支持力度目前仍比较小。

二、宏观解释

金融效率的跨国比较

FPA与AUM的设置体现了我国金融结构调整的需要，这是适合我国高质量发展金融模式的微观体现。

目前全球各国形成了不同的金融发展模式，其中德日等大陆法系国家以间接融资为主、英美等海洋法系国家以直接融资为主。判断金融发展模式的优劣，要关注对社会经济全局的影响，一是金融服务实体经济发展创新、引导资源配置的能力，二是金融体系的稳定程度，发生系统性金融风险或者金融危机的频率和复苏的速度，此外还要关注金融资源分配对社会公平正义的影响。

和德国、日本等类似，我国也是以间接融资为主的国家。从银行业资产与金融市场发展看，我国银行业资产超过200万亿元，大于股市和债市规模之和。基于2021年数据，美国是直接融资为主的国家，股市和债市规模之和是银行业资产的近4倍，日本一直被视作间接融资为主的国家，但直接融资也很发达，股市和债市规模之和达到了银行业资产近2倍，其债市占比高主要是国债余额占了债市的75%。英国一直被视作直接融资为主的国家，其银行业资产占比特别高有集中了跨国银行总部的原因。从金融资产占比看，根据金融稳定委员会（FSB）2021年的专题分析，基于包括我国的全球29个经济体发现，2020年商业银行资产占金融资产的38.5%，保险公司和养老金占48.3%，其他金融机构（主要是包括投资基金、结构性融资工具影子银行机构）占30.3%,包括我国在内的新兴市场经济体银行规模占比近60%。

从海外成熟市场经验看，信贷为主的融资模式不适用经济结构创新的要求。工业化时期企业经营相对稳定，银行给予持续的支持有助于企业扩张，而在数字化和信息社会，商业模式变化快，银行很难长期不变服务一个客户，随着企业的优胜劣汰，金融资源也需要配置到新的企业。从日本经验看，银行甚至会持股、派驻董事参与公司日常运作。上世纪90年代日本泡沫经济破灭后，银行仍然要持续僵尸企业，这是日本市场出清慢、创新难的重要原因。

相比之下，美国的银企关系更市场化，进入退出灵活，企业该破产则破产，经济金融危机后市场出清恢复较快。特别是，股权融资实际上是比债权融资成本更高的融资方式，必须通过资本市场而不是信贷市场给予投资人更高的“奖赏”。股权融资在成就一大批获得巨大成功的企业和机构投资者同时，但也有很多估值过高的企业后来泡沫破灭，或者企业被时代所淘汰，股价大幅下跌，这由投资者分散承担了社会进步中不确定性的成本，起到了风险分散的作用。

FPA与AUM对高质量金融机构的匹配

相对贷款，FPA扩张符合企业融资结构调整，技术化和轻资产化转型的需求。我国需要通过融资结构调整促进经济结构转型，这体现在以信贷为主的间距融资比例占比下降，而以债券和股票为主的直接融资比例占比上升。以在促进我国早期经济快速发展尤其是房地产、基础设施建设上居功至伟，但也银行为主的金融发展模式造成了若干问题，表现在前期杠杆率提高过快，去杠杆的压力大，同时银行主导的融资模式对民营企业、新经济企业支持不够。

我国融资结构调整始于2013年，并且在2018年资管新规颁布后有了实质进展。2013年后，随着利率市场化、金融自由化提速，监管对互联网金融、各类金融机构的资产管理有所放开，以信托、银行理财为主的资管规模迅速扩张，但相关资管产品背后的基础资产多为房地产、地方融资平台的非标债权。刚兑环境下，资管产品最终由相关资管机构乃至银行母行承担，这种“影子资管”的发展模式其实放大了系统风险。2018年的资管新规要求去通道、去杠杆、去刚兑，在此背景下，一方面，银行理财产品纠正资金空转和脱实向虚，消除监管套利，控制杠杆水平，缩短资金传导链条；另一方面推动净值化、长期化、公募化和标准化，资管产品竞争力度由过去机构刚兑加持转向管理能力和客户服务等。2018年资管新规出台以来，行业复合增速放缓至2%，但各子行业分化明显，通道类业务快速压缩，2021年银行理财和公募基金规模均重回升势。资产管理行业发展是经济转型和融资方式转型的必然结果，资管业务相比银行传统信贷业务，更加符合直接融资、股权融资的要求。

相对存款，AUM扩张既符合居民资产配置迁徙、人口老龄化趋势要求，又有利于风险向全社会分散。根据央行近年来调查统计数据，当前我国居民资产绝大部分集中在住房上，金融资产则以现金、活期存款、银行理财等带有现金特征的金融资产为主。这种资产配置表明，随着个人收入的提高，我国步入老龄化社会，更多持有金融资产的需求以及财富管理多元化需求将会逐步被激发出来。特别是当前房地产调控更强调“房住不炒”背景下，房地产在居民资产中占比会相对稳定甚至有所下降，释放出金融资产配置需求。居民资产需求巨大，且会从单一住房为主向多元需求转化。

资管规模的扩张满足了居民AUM指标需求，带动了银行体系内FPA规模的壮大。我国“资管AUM/名义GDP”、“资管AUM/M2”两个比例与美国相比还有差距，以银行理财和公募基金为主的净值型产品规模约60万亿元，假设达到美国资管AUM/名义GDP的水平，我们判断我国相关公募型净值产品还有一倍以上扩张空间。