1、全球市场风险偏好监测：探底回升

 

2022年3月市场情绪先抑后扬，月初至中旬市场依旧被俄乌冲突和美联储加息的不确定性压制，风险偏好寻底。月中美联储议息会议加息25bp后，叠加俄乌局势陷入焦灼（未有重大新负面信息，欧洲尚未同意能源禁运，俄罗斯也支付了外债），再叠加中国国务院金融委释放明确维稳信号、中美就中概股信息披露商议，市场情绪明显好转。除去通胀高企，欧美经济增长当前表现依然良好，接下来的4、5月是美股季节性强势月份，风险偏好有望继续回升。

 

疫苗研发进程方面，2月进入第三阶段试验的疫苗达到49款（较上月持平），新增3款疫苗获得紧急使用授权（当前共19款）。欧元区核心经济体、英国的加强针接种率超过50%，继续领跑全球。由于服务业解禁，欧洲新增病例再度抬头。采取“自然免疫”策略的美国本轮疫情基本平息。

 

资产表现方面，3月避险情绪主导之下美元维持强势，除巴西雷亚尔和南非兰特，主要货币均对美元贬值，俄罗斯卢布重挫20%，人民币则继续保持韧性仅小幅贬值0.5%。原油领涨大宗商品，贵金属、工业金属也有强势表现。滞胀交易逻辑下主要国债收益率、货币市场利率均走高，人民币利率上行幅度较小。权益市场方面，美联储议息会议后全球股市不同程度反弹，美股顽强填补本月跌幅，表现强于欧洲和亚太股市。

 

2、美国经济监测：增长指标稳健

 

2.1疫情追踪

 

在“自然免疫”策略下，美国易感人群基本都感染了Omicron。由于感染基数巨大，大多数州的死亡率在1%左右。病床和ICU占用率也明显低于此前几轮疫情。在美国，新冠“流感化”已经不可避免，部分场所甚至已经取消了公共场合佩戴口罩的规定。

 

2.2经济数据概览：增长类指标稳健

 

俄乌冲突对美国国内经济的短期影响有限，3月高频经济数据表现稳健。随着疫情平息，出行人数明显回升，相应地零售、汽油消费、服务业等指标也均表现良好，经济意外指数好转。洛杉矶港口运营基本恢复常态，供给瓶颈有所缓解。明显走弱的高频数据是新工作发布，这预示着3月非农就业可能逊于预期。

 

低频经济数据方面，2月绝大多数经济指标延续扩张，只有零售和营建许可边际转弱，可能主要受到当时疫情高峰影响。制造业PMI结束连续4个月下滑，或受益于供给瓶颈缓解。

 

2.3增长

 

增长方面，芝加哥联储的经济活动同步指数继续保持在长期趋势之上，美国经济增长依然稳健。根据OECD3月预测，非美发达经济体增长反超美国的时间点由下半年提前至今年第一季度，且此后持续好于美国。

 

2.4通胀与就业

 

美国2月CPI同比增速达7.9%，继续创下1982年2月以来新高。市场担忧3月俄乌冲突带来的大宗商品价格暴涨将继续推高通胀。美联储主席鲍威尔也预计下半年通胀可能才会有所回落。交通运输、住房仍保持高增速的同时，食品饮料价格也不断加速上涨，美国通胀全面性超调的压力有增无减，或迫使美联储更激进加息。

 

美国劳动力市场供给短缺的情况依然普遍存在，职位空缺填补较慢，短缺集中在专业服务和中低端服务业。重点行业薪资增速有所回落，但仍保持较高水平，“薪资-通胀螺旋”的风险仍未解除。

 

2.5货币与财政政策

 

美联储3月议息会议加息25bp，并暗示年内剩余的每次议息会议都会加息，最早5月开始缩表。是否加息50bp有待商榷。此次会议圣路易斯联储主席布拉德投出反对票，他认为应加息50bp。会后多为官员也对加息50bp表态。鉴于3月FOMC点阵图有7位委员认为2022年底政策利率会高于2%，这意味着有相当部分的委员支持单次加息50bp。当前包括鲍威尔在内，多位美联储官员对单次加息50bp持开放态度。需要警惕后续加息50bp叠加快速缩表给市场再度带来情绪冲击，甚至流动性冲击。

 

3、欧洲经济监测：滞胀风险骤增

 

传播力更强的Omicron BA.2亚种的出现使得欧洲各国疫情自3月出现反弹。其中德国形势最为严峻，当前日新增确诊人数已反超上一轮疫情峰值，且死亡病例数持续走高。然而，反弹迹象并未打断各国的解封进程。

 

• 德国：根据由德国卫生部和司法部拟定的《传染病防治法》修订案，大多数全国范围的防疫限制措施将于3月20日到期。此后，在全德国范围，就只有对公共生活限制较少的“基础保护”，例如将只在医院、公交车、火车和飞机里要求佩戴口罩，以及只在中小学校和养老院进行定期核酸检测等。

 

• 法国：法国政府宣布，疫苗通行证措施于3月14日取消，民众进入餐饮场所和文化场所均不需出示疫苗通行证；法国的绝大部分室内场所同日起也不再强制要求佩戴口罩，仅在公共交通工具和医疗机构要求佩戴口罩。

 

• 意大利：意大利政府将于3月31日结束国家卫生紧急状态。从4月1日开始，乘坐公共交通工具将不再需要绿色通行证，体育场观众容量将恢复到原先最大容量。同时，新冠密接人员将不必接受隔离，隔离义务只对新冠阳性患者适用。不过，现行的绿色通行证制度和室内场所口罩令将持续至4月30日。

 

• 荷兰：荷兰政府将从3月23日起进一步放开防疫措施，包括取消乘坐公共交通和进入机场必须佩戴口罩的规定、取消远程工作的建议、进入500人以上的场所不再要求出示核酸检测阴性证明等。

 

3.2 经济数据概览：高企能源价格限制复苏

 

受俄乌地缘政治风险影响，3月德国经济活动指数延续回落、意外指数保持上行，经济时钟仍处于复苏象限。高频数据方面，工作地点访问数和货运里程同比中枢小幅回升，然而受制于高企的能源价格，耗电量同比急剧下滑。因疫情限制逐渐放宽，零售和娱乐地点访问数、餐厅预订数出现反弹。低频数据方面，制造业订单指数、产成品库存指数于2月环比上升，这与俄乌军事冲突爆发前欧洲供应链瓶颈缓和迹象相呼应。

 

3.3 通胀与货币政策

 

欧洲能源供给高度依赖俄罗斯。俄乌冲突之下，以天然气为代表的能源价格上涨，同时粮食价格在俄乌粮食出口禁令背景下连连攀升，加剧欧元区短期通胀上行风险。为尽快摆脱对俄罗斯能源的依赖，欧盟委员计划通过多元化能源进口、加快可再生气态能源开发以及寻找供暖和发电中天然气的替代方案等方式提高相对俄罗斯能源的独立性。然而，替代能源LNG的市场紧俏，叠加计划缺乏细节指导且成本高昂导致短期目标完成难度较大，这或进一步推升短期通胀水平。此外，天然气的潜在长期供需矛盾以及碳排放权价格的继续抬升或使得能源上涨对通胀的贡献度高于历史情形，从而助长中期通胀。

 

鉴于当前高企的能源价格及通胀预期，欧央行于3月议息会议宣布将加快缩减债券净购买的规模。根据模型的定量测算，欧元区HICP同比有望在今年6月触顶回落，但全年中枢高于5%。当前欧央行表态第三季度将结束资产购买计划（APP）净购买并在一段时间后加息。通胀阴霾下，不排除欧央行进一步转鹰的可能。

 

3.4财政政策

 

俄乌紧张局势下，欧盟加大了对各成员国的财政资金支持。欧盟委员会根据欧盟国家援助规则于本月批准了29亿欧元的西班牙计划以及14亿欧元的捷克计划，以补偿部分能源密集型公司因欧盟排放交易系统（ETS）下的间接排放成本抬升而导致的高企电价。为缓解国家预算压力及乌克兰难民的安置压力，欧盟委员会将2014-2020年凝聚政策基金延长至2021-2022会计年度，成员国可继续利用欧洲区域发展基金（ERDF）以及欧洲社会基金（ESF）来支持乌克兰难民。此外，欧盟委员会与欧洲投资银行集团（EIB）签署InvestEU协议，将释放数十亿美元用于欧盟的绿色和数字化转型、基建等方面的投资。

 

3.5 政治事件

 

法国现任总统、共和国前进党马克龙于截至日前一天以一封《致法国人的信》正式宣布参加今年4月的总统大选。在俄乌矛盾升级背景下，马克龙表现出积极斡旋危机的态度获得了法国民众的进一步认可，当前民调支持率上升至29%，大幅领先其余参选者，其连任的概率大增。较前期而言，目前法国大选的不确定已有所回落，欧元受此扰动相对减小。

 

4、日本经济监测： 咬定宽松不放松

 

4.1增长

 

增长方面，1月除批发零售数据外，硬指标继续下滑，其中月工时数据连续3个月下滑，单指标出现红色预警。软指标中消费者信心指数连续3个月下滑，亦出现单指标红色预警，制造业PMI、景气先行指数和投资信心指数也出现了边际下行，而经济观察家扩散指数则“逆势”反弹。日本经济意外指数继续短线驻底。整体上看日本经济处于主动补库末期，经济未来不确定性增加。

 

3月日本疫情出现缓解，新增病例数和死亡数快速回落，车站、公园和娱乐场所人流量边际增加。零售销售量价均有所提升，销售金额反弹。此外日本本州岛东岸3月16日发生7.4级地震。该处聚集了日本的科技公司，包括瑞萨电子、索尼、信越化学、SUMCO、东芝（铠侠）等都设有生产基地，部分公司因地震影响停工，这将使得日本半导体出口及全球供应链恢复“雪上加霜”。

 

 

4.2通胀和政策

 

通胀方面，日本核心CPI增速在2022年2月录得0.6%，创疫情以来新高。倘若排除手机话费分项的拖累，2月核心CPI将提升到1.17%。后续考虑到油价中枢抬升以及手机话费的影响即将消退，日本核心CPI还将继续上行并在2022年4月出现跳升。

 

日本央行3月18日的议息会议上维持基准利率和资产购买不变，仅重申了4月开始减少商票和企业债购买规模使之恢复到疫情前的2万亿日元和3万亿日元存量规模。相较欧美央行的鹰派立场，日本央行鸽派表态显得“独树一帜”。在面临新的财年日本核心CPI同比可能达到2%以上这一问题时，黑田东彦表示“如果2%的通胀目标是由全球大宗商品价格上涨推动的，那么也不认为达标”，这意味着届时日本央行可能仍旧不会加息。这一方面与就业和薪资市场的不景气有关，本次议息会议上日本央行提到“私人消费的回升已经停止”；另一方面也与贸易不景气有关，2022年2月日本贸易差额录得6683亿日元净流出，已经连续7个月逆差，而前文提到的日本地震使得日本半导体企业减产，也会进一步挫伤贸易差额。因此目前来看日本距离加息和修改资产购买计划尚遥遥无期。但考虑到日本10年期日债已经再度跟随美债利率上行并接近0.25%的上限，未来日本央行仍可能扩大10年期国债利率的控制范围。