房地产和城投融资高歌猛进的时代渐行渐远，本系列报告关注商业银行新的信用扩张路径。本篇分析乡村振兴，其中上篇关注信用扩张空间，下篇关注金融机构参与的业务模式。

 

乡村振兴的三个使命。（1）打开消费增长空间。“内循环”下我国居民消费观念、消费需求正持续升级，实现低收入群体相比富裕人群更高财富增长水平，这将提升我国消费在GDP贡献力度。（2）助力信用扩张。乡村已不仅是农业一枝独撑，二三产业都有发力空间和产业融合机会，促进基础设施和制造业总投资水平扩张。（3）推动共同富裕。人口自由流动和要素市场化配置环境下，城乡居民收入差距下降，契合政策本源。

 

中央将乡村振兴发展列入战略发展位置，地方政策持续更新。（1）2017年10月十九大报告首次提出乡村振兴战略，后续细化政策持续推出，其中2020年9月份以来集体经营性建设用地可以出让，作为农村抵押物来为农村经济建设加杠杆融资，这赋予了乡村振兴背景下广泛的财富源泉。（2）各地细化执行意见陆续落地。以浙江、贵州两地政策为例，相同点体现在两地均强调农村土地的经济价值，通过集体经营性建设用地入市等模式提升农民手中资源的变现能力；不同点在于贵州相对强调政府职能，浙江更强调发挥市场化分配资源的能动性，比如股权流转、抵押和跨社参股等方式拓展乡村资产增量。

 

乡村振兴钱从哪里来？（1）财政支出、信贷资金是乡村振兴的主要融资方式。其中财政资金包括公共财政支出、专项债、土地转让收入；我国涉农信贷增速10%左右，低于普惠小微增速近20点和银行业信贷总体增速近2点，主要是涉农贷款抵押物不足，资产质量偏低。（2）后续乡村振兴信用扩张催化剂体现在：乡村振兴专项债发行提速；集体经营性建设用地出让推动涉农信用扩张；碳汇市场建立，固碳树木林地也能成为资产来源；Reits等新资产扩容，助力乡村基础设施扩张。

 

乐观估计如政策空间打开，乡村振兴宽口径年融资规模从6万亿元到10万亿元。乡村振兴是2022年乃至今后五年不可以忽略的稳增长政策主线，也是商业银行信用扩张的新抓手。我们测算了乡村振兴相关资金投入规模，估计到2027年，乡村振兴年融资规模将从目前约6万亿元增至超过10万亿元，涉农贷款余额将从目前不到40万亿元提至80万亿元。 

 

 

乡村振兴、信用扩张

 

 

正文：

 

一、乡村振兴的三个使命

 

1、打开消费空间

 

衣食足而知荣辱，乡村振兴将提升我国居民现阶段消费水平。2019年中国居民人均GDP达到10276美元，首次突破了1万美元大关。以美国、日本和韩国人均GDP突破1万美元时的消费情况对比，中国居民消费总体水平低于其它国家。当人均GDP超过1万美元时，美国居民消费占GDP的比例达到60.5%，日本和韩国的这一比例分别为53.19%和51.8%。而我国同一数据仅为38.8%，较日本和韩国分别低了15.1和13.0个百分点。

当前我国消费水平偏弱，亟需寻找消费振兴的新场景。将2019年作为基期水平，我国近2年消费复合增长不到5%。除了新冠疫情冲击外，地产对消费带动作用不足，居民尤其是从事服务业的城市中低端收入居民可支配收入增速下行是主要原因。

 

振兴乡村将打开消费发展空间。根据经济学理论，人们的消费绝对水平虽然随收入的增加而增加，但在所增加的收入中用于增加消费的部分越来越少，富人的边际消费倾向通常低于穷人的边际消费倾向。当前我国正深入推进“双循环”新发展格局，内外需共振，尤其在内循环下，居民消费观念、消费需求正持续升级，如果能实现低收入群体相比富裕人群更高的财富增长水平，这有利于提升我国消费在GDP的贡献力度。

 

2、助力信用扩张

 

产业兴旺，尤其是一二三产业联动将是乡村振兴的重点。乡村已不仅是农业一枝独撑，二三产业都有发力空间，尤其是关注产业融合机会。党十九大首次提出实施乡村振兴战略，并将其总要求明确为“产业兴旺、生态宜居、乡风文明、治理有效、生活富裕”。作为排在首位的“产业兴旺”，是实施乡村振兴战略的首要任务和工作重点，更是乡村振兴的基础和保障。从农村人均可支配收入的结构上来看，近年来来自于转移支付的收入占比在逐年上升，工资性收入占比缓慢增长，经营性收入有所下降。长期看“造血”比“补血”更重要，当扶贫援助政策逐步退出时，转移支付的空缺需要工资性收入和经营性收入加快增长来填补。

产业兴旺应主要定位于农业，依托农业发展工业、服务业二三产业，促进产业之间深度融合。我国作为一个人口大国，农业是国民经济各部门存在和发展的基础，其他部门发展的规模和速度都要受到农业发展水平高低的制约。但是在城镇化转型的进展中，由于农业收入明显低于其他经济部门的收入，不可避免的会产生相对贫困的问题。因此解决农村经济落后的关键包含两点：第一，提高农业产品的附加值；第二，以农业为纽带，向二三产业过度。其中第二产业主要指农副产品加工业、轻工制造业，三产指旅游服务业。例如以种植水稻为例，米可以直接食用，加工产生的糠可作为畜禽饲料，秸秆可以用作饲料、燃料或手工艺品原料，与文化旅游结合还可以发展观光休闲农业，还可为禽畜的排泄物提供消化空间，实现种养业有机循环。

以文旅产业为例，该产业结合了项目当地自然禀赋与生态特色,融合了乡村振兴等具体场景，实现了一二三产业的有效连接。通过三产融合，文旅产业一方面聚集人气，打造景观吸引核心客户，促进人流通达带来增量消费，形成购买力后再反哺本地；另一方面通过观光、休闲、养老、采摘、亲子等活动延伸了价值产业链，使原本作为第一产业农业变身为综合性产业，使农产品增值，让农民增收。

 

当前我国已初步形成了以文旅作为抓手的三产融合试点，即从特色农产品为主的第一产业，到产品加工为主的第二产业，再到以旅游观光、休闲及度假为主的第三产业全产业链发展模式。比如，广东江门新会陈皮产业园是国家级现代农业产业园，在这里准化种植面积超过10万亩，市民来这里购买陈皮，商人来这里交易陈皮，游客来这里休闲旅游，美食家来这里吃陈皮宴，还有人慕名而来参观这里的“陈皮银行”；比如，浙江乌镇从传统观光小镇转型为度假小镇，近期又进化到了文化小镇，从资源产品和精神形态上形成了独具特色的竞争壁垒。通过文旅发展，原来乌镇就只有6万平方米，现在发展到了50多万平方米，当地建设既重视客户“小桥流水”的生活体验，也通过乌镇戏剧节向世界传播了文化影响力，是乡村振兴的绝佳示范。

 

3、推动共同富裕

 

提高农村人口收入是实现共同富裕的关键一环。根据经济学理论，在人口自由流动、要素市场化配置环境下，城乡居民收入差距会显著下降，在欧美日韩地区，由于农产品的集约化运营，部分区域农民收入高于城市居民并不鲜见。2020年我国城镇居民人均可支配收入为4.38万元，显著高于农村居民的1.71万元。从2020年的人口统计数据来看，农村人口占全部人口的比例仍然有36%，因此提高农村人口收入将是实现共同富裕的必经之路。随着国内户口制度的逐步取消，大国大城时代居民加大迁徙，乡村人口进入城市。在市民化提升收入水平的同时，土地的集约经营也会提高乡村居民的收入水平。例如日本1970 年基本实现城乡居民收入和消费水平的均等化，此后农村居民收入甚至略超城市居民。

 

二、中央与地方政策持续催化

 

中央将乡村振兴发展列入战略位置，地方政策持续更新。2017年10月，十九大报告首次提出乡村振兴战略,在十九大报告之后，国家层面陆续出台《国家乡村振兴战略规划（2018-2022 年）》、《关于抓好“三农”领域重点工作确保如期实现全面小康的意见》、《中华人民共和国乡村振兴促进法》等重要文件，从促进农业现代化、壮大乡村产业、完善城乡融合等方面对乡村振兴提出了目标要求。除开全国性文件外，中央还牵头出台了支持地方乡村发展的指导性文件，以《关于支持浙江高质量发展建设共同富裕示范区的意见》、《关于支持贵州在新时代西部大开发上闯新路的意见》等为代表。更值得重视的是，2020年9月份以来集体经营性建设用地可以出让[1]，并作为农村天然的抵押物来为农村经济建设融资，这赋予了乡村振兴背景下广泛的财富源泉。

 

以浙江、贵州两地政策意见而言，相同点体现在两地均强调农村土地的经济价值，通过集体经营性建设用地入市等模式提升农民手中资源的变现能力；不同点在于贵州相对强调政府的职能，浙江更强调发挥市场化分配资源的能动性，比如股权流转、抵押和跨社参股等方式。具体看，浙江通过推动收入分配制度改革，缩小城乡区域发展差距，完善先富带动后富的帮扶机制。而贵州是在西部大开发的基础上，通过全面推行乡村振兴和新型城镇化来实现综合改革的效果。两者政策差距的原因在于浙江与贵州的经济发展水平不同。2020年浙江省人均GDP超过10万元，而贵州人均GDP只有4.6万元。

 

三、乡村振兴的钱从哪里来？

 

1、主要融资渠道

 

财政支出、信贷资金是乡村振兴的主要融资方式。根据财政部和央行统计数据，2020年公共财政支出和涉农贷款新增规模合计约5.4万亿元，是乡村振兴资金的主要来源，同时我们预计新增专项债和土地担保贷款将会成为增量资金发力点。

 

2、信用扩张的催化剂

 

催化剂一：乡村振兴专项债发行提速

 

国家在制度与法律层面为乡村振兴财政支出扫清障碍。2018年1月2日，中央一号文件《中共中央国务院关于实施乡村振兴战略的意见》中指出要稳步推进地方政府专项债券管理改革，鼓励地方政府试点发行项目融资和收益自平衡的专项债券，支持符合条件、有一定收益的乡村公益性项目建设。2021年4月29日，《中华人民共和国乡村振兴促进法》颁布，以立法明确了省、自治区、直辖市人民政府可以依法发行政府债券，用于现代农业设施建设和乡村建设。

 

乡村振兴专项债发行提速，2022年有望突破千亿元。截至2021年末，全国已发行41只以“乡村振兴”为主题的新增专项债，发行规模合计651.4亿元，其中，江苏发行4只，发行规模达257.3亿元，规模高居第一。此外，乡村振兴专项债的发行亦在提速，2018-2021年，发行规模分别为5.00亿元、97.76亿元、123.23亿元和424.4亿元，占当期新增专项债的比例分别为0.04%、0.45%、0.34%和0.31%。

催化剂二：集体经营性建设用地出让推动涉农贷款信用扩张

 

农村土地成为新的抵押资产，有望全国内铺开。过去三年涉农贷款余额增速持续低于整体增速，截至2020年末我国信贷整体增速为12.5%，而同期涉农贷款增速仅10.6%。造成这种情况的部分原因是由于农村缺乏可抵押资产，最终导致农村发展缺乏启动资金。2020年9月份《土地管理法实施条令》正式推开，农村集体经营性建设用地被允许出让。农村土地成为天然抵押资产，解决了涉农贷款的困境。在条例颁布以来，山东的青岛、潍坊、临沂，江苏的宿迁、南通等地陆续通过该方案进行融资。倘若涉农贷款增速追平整体增速，预计将带来增量资金7700亿元。[2]

催化剂三：碳汇市场建立，林地变资产

 

根据兴业研究绿色金融团队的分析，通过造林、再造林和森林管理、减少毁林等活动，强化森林碳汇能力，成为各国减缓和应对气候变化、保护和修复生态环境最重要的手段之一。我国碳市场自设计之初，便将林业碳汇列为重要的自愿减排（CCER）项目来源。在碳市场机制下，造林和林业经营活动不仅能够提高森林生态功能，还可以通过出售碳汇获利，这包括碳汇造林项目、森林经营碳汇项目、竹子造林碳汇项目和竹林经营碳汇项目。假设乡村资源盘活每年可以提供80-120亿吨碳汇资源，假设每吨碳汇从目前50元提至100元，这样可以实现炭汇资产0.8-1万亿元，假设碳汇对应杠杆率50%，这可以每年实现不少于5000亿元碳汇信贷资产投放（不考虑相关衍生品等资产收入）。

 

催化剂四：包括公募Reits在内的新融资工具涌现

 

公募Reits设计资产总体规模超过100万亿。2021年3月，《十四五规划纲要》中提出：“推动基础设施领域不动产投资信托基金（REITs）健康发展，有效盘活存量资产，形成存量资产和新增投资的良性循环。随后，中央与地方多台多项举措合力推动公募Reits落地，主要涉及七大区域和五大行业。根据兴业ABS和Reits团队估算，截至2020年末我国符合公募REITs试点范围内的基础设施项目存量规模在100万亿到120万亿元之间。

 

公募Reits要求项目成熟稳定等维度有较高要求。公募REITs基础设施项目需要满足三个方面的要求：法律完备且清晰、项目运营成熟稳定、各参与方资质达标。参考美国Reits情况，截至2018年末美国可出租公寓类地产总值约为2.9万亿美元，该类型REITs证券化率仅有3.81%。可出租公寓类资产可类比当前国内的住房租赁，同时又是美国REITs市场上主流的一类资产，因此其REITs证券化率有一定参考价值。基于上述经验数据，我们估计通过公募REITs我国未来可盘活的基础设施存量规模约为1.21万亿元。倘若10%投向乡村基础设施领域建设，可盘活相关资金1000亿元。

总结：

 

乡村振兴是2022年不可以忽略的稳增长政策主线，也是商业银行信用扩张的新抓手。乡村振兴既是消费升级、产业融合和基础设施建设的投资机遇；也是促进共同富裕的必经之路。我们测算了乡村振兴相关的资金投入，预估到2027年，乡村振兴年融资规模将从目前约6万亿元增至超过10万亿元。

注：
 

[1] 2020年9月《土地管理法实施条令》

[2] 2020年涉农贷款余额 39万亿x 2% = 7800亿元