事件：

2022年1月新增人民币贷款3.98万亿，前值1.13万亿，市场预期3.70万亿，我们的预测值为3.75万亿。新增社会融资规模6.17万亿，前值2.37万亿，市场预期5.39万亿，我们的预测值为5.52万亿。M1同比-1.9%，前值3.5%，我们的预测值为0%。M2同比9.8%，前值9.0%，市场预期9.2%，我们的预测值为9.2%。

点评：

1、社融：社融大超预期的背后

彭博的市场调查显示，市场对1月新增社融的预测值在4.80万亿至5.96万亿之间，然而，1月新增社融规模达到6.17万亿的历史高位，超出了最乐观的预测。从存量来看，1月社融存量同比反弹到10.5%，较上月提高了0.2个百分点；剔除政府债之后的社融同比为9.4%，较上月提高了0.1个百分点。在社融回升和低基数的共同影响下，M2同比大幅上升至9.8%，较上月提高0.8个百分点。

其中，1月新增贷款3.98万亿，同比多增了4000亿，且贷款结构出现了改善。虽然同比多增的4000亿中有3193亿来自票据，但不含票据的贷款同比多增了807亿，扭转了2021年6月至2021年12月持续同比少增的局面。

为什么贷款结构出现改善？第一，在稳增长诉求下，开年后政府债券使用进度加快，基建融资需求显著增长。数据显示，企业中长期贷款与建筑业生产经营活动预期密切相关，而1月建筑业生产经营活动预期同比大幅正增长，反映基建投资正在提速。在历史上，从政府债券发行到企业融资需求之间通常存在一定的时滞，但从数据上看，这一时滞似乎有所缩短，可能表明政府债券的使用进度比过去更快。

第二，降息预期使融资需求在1月下旬集中爆发。1月上半月贷款投放情况较弱，票据利率有所下跌，然而，到了月末，票据利率出现了一波快速的拉升。为什么在短短的时间内融资需求会出现“急转弯”呢？从LPR利率互换来看，2021年12月到2022年1月中，市场降息预期持续升温。作为基建投资的重要主体，中央企业和地方国企对政策走向和市场情绪都有一定的预判，可能选择等待降息的机会，再进行融资。

第三，清理拖欠应收账款和春节效应或使企业短期融资需求显著上升。1月企业新增短期贷款1万亿，同比多增4345亿。在春节前企业的短期融资需求通常会出现季节性的上升，因此，1月企业短期贷款增长往往较快。不过，2022年1月企业新增短期贷款的规模已经超出了季节性因素可以解释的范畴。值得注意的是，2021年11月，国务院办公厅发布《关于进一步加大对中小企业纾困帮扶力度的通知》，要求：“推动各级政府部门、事业单位、大型企业及时支付采购中小企业货物、工程、服务的账款，从源头防范层层拖欠形成‘三角债’。严禁以不签合同、在合同中不约定具体付款时限和付款方式等方法规避及时支付义务的行为。”随后的2021年12月和2022年1月，企业短期贷款同比都显著多增。一种可能的解释是，部分企业通过加大短期融资的方式来加快清理应付账款的步伐。

虽然企业贷款表现较好，但居民融资需求十分疲弱。一方面，由于楼市低迷，1月居民中长贷同比少增了2024亿。另一方面，由于消费需求不强，1月居民短期贷款同比少增了2272亿。当然，考虑到2021年部分居民短期贷款可能变相流入楼市，2022年1月居民短期贷款同比少增也一定程度上反映出楼市低迷。

从企业债券来看，在宽松预期的推动下，债券利率下行，1月企业债券融资5799亿，同比多增1882亿。

此外，1月未贴现票据出现季节性的高增长，且委托贷款和信托贷款均略好于2021年同期，起到了推升社融的作用。

2、货币：财政扩张推升M2

由于春节错位，1月M1同比为-1.9%，出现了罕见的负增长。剔除春节错位因素影响，M1同比增长约2%，较上月的3.5%继续回落1.5个百分点，体现了房地产销售下降的影响。企业贷款是M1的前瞻指标。随着信贷投放力度的加大和房地产托底政策影响的显现，M1同比有望逐渐回升。

在同比基数偏低和财政扩张力度加大的共同影响下，M2同比大幅上升至9.8%。2022年1月金融机构新增财政存款5849亿，而2021年同期新增财政存款11700亿，表明财政净投放同比增加。

分部门来看，1月居民存款同比大幅上升，而企业存款同比大幅下降。这是由于春节前企业发放年终奖，使企业存款向居民存款转移。