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本专题着重介绍中小银行专项债及相关业务的投资策略。

 

中小银行专项债是地方政府专项债中的一种，该品种将政府资金和银行资本金链接起来。在宏观上，体现了财政政策和货币政策之间的协调配合，微观上通过政府增信方式提高了商业银行信用扩张能力。该品种于2020年底首次问世，一方面拓展了地方政府专项债的使用范围，另一方面增加了部分银行机构资本金的获取来源。

 

通过发行地方政府专项债补充中小银行资本金，具体有三种模式：即通过金控平台间接注资，认购永续债、二级资本债，认购转股协议存款等。

 

站在商业银行视角，可分层次参与到中小银行专项债的业务中来：首先，该品种本身溢价不低，专项债值得积极参与；其次，专项债注资增信提高了被补充银行资质，对于具体标的，可根据自身风险偏好和对市场及机构的理解，分别参与到NCD、金融债、二级资本债的投资当中来。但对于偿还顺序更为靠后的永续债，则应当保持审慎。

 

中小银行专项债是地方政府专项债中的一种，该品种将政府资金和银行资本金链接起来。在宏观上，体现了财政政策和货币政策之间的协调配合，微观上通过政府增信方式提高了商业银行信用扩张能力。该品种于2020年下半年提出，年底首次问世，一方面拓展了地方政府专项债的使用范围；另一方面增加了部分银行机构资本金的获取来源。站在商业银行视角，无论是地方专项债投资，还是标的银行的债务资本工具，都有相关的业务机会可挖掘，本篇专题对此作相应的探讨。

 

一. 背景介绍

 

1、银行资本金稀缺，中小银行尤其缺

 

根据银保监会最新披露的数据，截至2021年半年末，全行业核心一级、一级、全口径资本充足率分别为10.5%，11.91%和14.48%，较1季度末变动分别为-13.8BP、-0.7BP、-3.3BP。较年初变动分别为-22BP、-13BP、-22BP。

 

比全貌更重要的是结构。具体到各类型银行，国股无论是资本现状还是未来展望都相对更好，城农商则出现了局部恶化态势。

 

城商行：最新资本充足率12.91%，2季度反弹21BP；比年初回落8BP；

 

农商行：最新资本充足率12.14%，2季度反弹2BP；比年初回落23BP，在所有类别银行中资本充足程度仍然最差，补充资本的迫切度最高。

 

2018年3季度以来，为了推动宽信用政策目标的实现，监管层不遗余力推动商业银行补充资本。2019年，以永续债为突破口，国股大行及部分中小银行在资本补充方面取得了一定进展。然而，2019年5月同业刚兑打破，中小银行同业融资受阻，中小银行通过资本债市场募集资本的难度也有所加大。解决中小银行的资本补充成为了监管和市场的关切点。

 

2、地方政府专项债补充资本金应运而生

 

2020年7月1日，国务院常务会议决定着眼增强金融服务中小微企业能力，允许地方政府专项债合理支持中小银行补充资本金。

 

国务院常务会议强调，补充中小银行资本金要把握3项“合理”原则。一是优先支持具备可持续市场化经营能力的中小银行补充资本金，增强其服务中小微企业、支持保就业能力。二是以支持补充资本金促改革、换机制，将中小银行完善治理、健全内控机制等作为支持补充资本金的重要条件。三是对专项债合理补充资本金建立市场化的到期及时退出机制。

 

该次会议提出，在今年新增地方政府专项债限额中安排一定额度，允许地方政府依法依规通过认购可转换债券等方式，探索合理补充中小银行资本金新途径。当年安排该部分额度为1500亿。

 

据财政部后续发布的消息,经国务院批准，2020年11月11日已下达用于支持化解地方中小银行风险的新增专项债券额度2000亿元，截至目前20个省份的支持中小银行专项债发行计划已出炉。金额方面，20省所获得的专项债额度合计已超过2000亿元，达2064亿元。

 

二. 注资中小银行的几种方式——可能与现实

 

从既有案例和分析来看，通过发行地方政府专项债补充中小银行资本金，具体有三种模式：即通过金控平台间接注资，认购永续债、二级资本债，认购转股协议存款等。以下针对三种注资方式分别介绍，并对部分有特色的案例重点剖析。

 

1、通过金控平台间接注资：

 

间接注资是指地方政府发行中小银行专项债券募集资金，由地方金控平台作为资金运营主体，通过间接入股等方式向地方中小银行注资补充资本金。目前，广东、山西、浙江发行的中小银行专项债采用的就是此种方式。

 

2、认购永续债、二级资本债；

 

认购永续债、二级资本债是指地方政府发行中小银行专项债券募集资金，用于认购用款银行一级资本补充工具之永续债、二级资本补充工具之二级资本债，以补充用款银行资本金。当前尚未有省份采用此种方式对中小银行注资。

 

3、认购转股协议存款

 

认购转股协议存款是指地方政府发行中小银行专项债券募集资金，用于认购用款银行其他一级资本补充工具之可转股协议存款，以补充用款银行资本金。其中专项债券期限与可转股协议期限相匹配。当前广西、内蒙古、四川均采用此注资方式。

 

较为特殊的两个案例分别是辽宁省和江西省，这两个省份分别创下了补充新设银行资本金和补充上市银行资本金的先例。

 

先看辽宁省，虽然也采用了金控入股的方式，但最终标的并不是已有的某家机构，而是要注资新设银行。

 

再看江西省，该省79亿补充专项债的额度分配给了4家银行，分别是江西银行、九江银行、赣州银行和上饶银行，而这四家银行获得的资金额度分别为39亿、20亿、10亿、10亿。值得一提的是，江西银行和九江银行均为港股上市银行。

 

三. 中小银行专项债本息偿还与退出

 

中小银行专项债作为财政资金，补充中小银行资本金之后如何退出，广受关注。我们可到既有案例当中，无论是间接入股还是可转股协议存款模式，均设置了退出条款和期限。

 

发行期限方面，目前发行的中小银行专项债均为10年期，宽限期5-8年不等，10年期满以后安全退出。

 

偿还与退出方式方面，从各省份方案看，根据注资方式的不同有所差别：

 

首先，对于间接入股模式，本息偿还方面，来源为被注资银行的股权分红收入、股权增值、股权转让收入及其他收入。专项债退出的方式较多采用转让其相对应的股份。比如广东省专项债的方案当中，在专项债注资的同时，广东省农村信用社联合社或广东省深化农合机构改革工作领导小组办公室一对一指定四家战略合作伙伴银行，一方面支持筹资中小银行全面转化经营机制，配合粤财控股做好资金运营管理工作；另一方面在债券还本宽限期后，参与粤财控股所持有的中小银行股份的市场化转让。市场化转让主要通过现有股东收购、战略合作伙伴收购、IPO后公开出售股份、自有资金回购股份等方式实现。

 

其次，对于转股协议存款模式，还需要更具体地分为转股和未转股模式未转股情况。以下以广西中小银行专项债作为案例进行分析

 

1）对于未转股情形，每年提留资金存放资金专户管理用于偿还专项债本金。偿债资金来源主要为贷款利息收入、金融机构往来收入、手续费及佣金收入、投资收益、其他收入等。从第8-10年等额偿还本金，本息自动划付至资金管理部门开立的还款账户内。如本金偿付出现困难的，通过增资扩股、发行其他合格资本补充工具等方式筹集资金偿还专项债券；

 

2）对于已转股情形，根据转股协议存款合同约定，极端条件在触发转股事件时，在获得监管部门同意的情况下，转股协议存款转为普通股（转股价格照面值1元/股或触发事件发生日前一个审计基准日经审计的每股净资产较高者执行），计入银行核心一级资本。转股后，可通过银行原股东及引入新股东参与市场化转让，使专项债券本息顺利回收。

 

四. 中小银行专项债的投资价值

 

2020年12月7日，我国首支中小银行专项债（20广东债91）发行问世。

 

而从2020年12月至今，全国共发行24笔中小银行专项债，金额合计1990亿元，存量2064亿的额度已经使用了96.4%。

 

具体分布方面，2020年12月共发行8笔，金额合计506亿元；今年迄今以来的情况是：3月发行1笔，金额为114亿元；5月发行1笔，金额为100亿元；6月发行2笔，金额为173亿元；8月发行5笔，金额为295亿元；9月发行7笔，金额为802亿元。

 

从区域分布情况来看，当前全国共有12个省（自治区）发行了中小银行专项债。按照发行规模从高到低排列依次为内蒙古、山西、黑龙江、广西、四川、广东、辽宁、天津、江西、浙江、福建、陕西，发行金额分别为162、153、123、118、114、100、100、93、79、50、50、46亿元。

从加点数来看，在全国已有20多个省份打破25BP底价之际，中小银行专项债发行加点数则最少也有25BP（仅一单例外）。而中小银行专项债中显著超过25BP既有底价的有7笔，其中广西3笔，内蒙古2笔，黑龙江1笔，陕西1笔。从市场沟通情况看，存在部分机构对中小银行专项债认可度偏低的情形。考虑到其实质信用风险有限，该品种高底价可能恰好提供了额外的溢价，建议积极关注，主动参与。

 

五. 标的银行债务及资本工具投资价值

 

增信提高被补充银行资质，对于具体标的，可根据自身风险偏好和对市场及机构的理解，分别参与到NCD、金融债、二级资本债和永续债的投资当中来。

 

首先是NCD，目前国股收益率低于MLF近30BP，获益空间主要来自加杠杆和骑乘。而要在NCD上做收益，还有一种方法在于适度下沉。中低评级NCD收益较高，以1Y评级为AA为例，发行区间在【2.8，3.8】，且集中在区间上限。结合专项债注资标的，作必要下沉，将是可考虑的突破方向。需要提示的，高收益NCD供给量有限。以周为单位，每周高于3%的供给量仅在150亿左右。

其次是金融债，相对于NCD，金融债期限更长，流动性更差，需要的保护更高。目前AA＋、AA、AA-、A+的收益率水平分别在3.07%、3.22%、3.6%、4.1%。通过基金间接投资获取返税后收益在【4.1%，5.3%】，回报水平相对较好。

再次是二级资本债，从偿还优先顺序而言，NCD和金融债偿付优先级均高于各层次资本工具。二级资本债在资本工具中偿还层级也最靠前，得到专项债支持的机构，专项债资金一定程度上也起到了增信作用，其二级资本债同样能够得到较好保护。考虑到目前二级资本债发行市场化程度有所提升，中小银行票面利率普遍在4以上，资质择优+专项债支持可构成一个稳健的投资组合。

最后是永续债，对于永续债而言，情形则不同。特别是对于转股协议存款模式，在未转股之前，专项债实质上并起不到有效的增信和保护作用。从这个角度出发，即使是被专项债注资的机构，其永续债投资仍因较为谨慎，不应盲目下沉。