事件：

2021年7月社会消费品零售同比8.5%，前值12.1%，我们预期值10.6%，市场预期值为10.9%。固定资产投资累计同比10.3%，前值12.6%，我们的预期值11.3%，市场预期值为11.3%。工业增加值同比6.4%，前值7.9%，我们预期值7.9%，市场预期值7.9%。

点评：

2021年7月，社零、工业增加值、固定资产投资的数据表现均明显低于市场预期值。其中，既有洪灾疫情等自然灾害影响下的“偶然”，亦有经济内生动能趋弱的“应然”。

一、调控下的“应然”

1、地产、基建投资走弱

在严监管、强调控的政策导向下，房地产融资动能持续减弱，抑制投资读数。2021年7月，固定资产投资累计同比增速为10.3%，当月两年平均增速由5.7%降至2.8%。其中房地产投资的当月两年平均增速由7.2%进一步降至6.4%，中枢进一步下台阶。

7月，房地产开发到位资金的的当月两年平均增速由8.5%降至4.1%，其中国内贷款更是由0.5%降至-2.7%。更值得担心的是，7月房地产销售面积当月同比由7.5%降至-8.5%，房市转冷后以销售回款为主的其他资金，当月两年平均增速由11.3%迅速降至1.7%。从高频数据来看，8月房地产市场仍呈走弱的趋势，8月份房地产企业的资金压力或将进一步扩大。

7月，基建投资当月两年平均增速更是由3.9%降至-1.6%，自去年3月份以来再度转负。7月专项债新增规模为3403亿元，较6月4303亿元再次回落。截至7月，2021年专项债新增规模累计为1.38万亿，约为年初预算的37.8%，发行进度偏慢，资金动能的不足制约了基建投资增速。

不过7月份召开的中共中央政治局会议明确提出，“要做好宏观政策跨周期调节…统筹做好今明两年宏观政策衔接，保持经济运行在合理区间。积极的财政政策要提升政策效能…合理把握预算内投资和地方政府债券发行进度，推动今年底明年初形成实物工作量。”预计2021年下半年，专项债发行放量有望支撑基建增速，但是预计基建投资以托底为主。

2、制造业产投双降

7月份制造业的生产、投资表现亦弱于预期。7月工业增加值的当月同比为6.4%，较前月下行了1.9个百分点，大幅低于市场预期的7.9%。已经公布的16个行业细分数据中，有14个行业的工业生产均较上个月出现回落。制造业产投回落主要有两方面原因。

（1）建筑产业链需求回落

在主要细分行业中，钢铁、非金属矿、化工、橡胶等周期性行业的工业增加值当月两年平均增速回落幅度较大，中枢持续下台阶。进入6月以来，建筑业进入淡季，需求逐步走弱。房地产、基建投资的加速放缓，使得钢铁、水泥库存出现超季节性回升。外加钢铁、水泥等行业的限产政策持续，周期性行业的生产明显放缓，契合了当前被动补库存的周期节奏。

（2）高技术产业趋势性回归

在周期性行业之外，此前生产表现强劲的医药、通用设备、专用设备亦自高位明显回落，有向疫情前的中枢回归的趋势。而受疫情影响较为严重的服装鞋帽等行业，在疫情反复的背景下，始终难以企稳。工业生产表现易下难上。

工业生产趋弱，制造业投资一衣带水，自是难以独善其身。7月制造业投资当月两年平均增速由6月的6.0%降至2.8%。从结构上来看，此前表现强势的医药、计算机电子、化工等行业，当月两年平均增速明显回落，是制造业投资转弱的主要拖累项。当前，医药、计算机电子行业的生产已进入高位平台期，需求易下难上，投资表现亦有所回落。

二、灾害下的“偶然”

7月河南水灾、南京疫情的爆发作为事件冲击，存在一定的偶然性，也在一定程度上加剧了经济下行压力。

1、消费结构性放缓

7月，社零当月同比为8.5%，当月两年平均增速由4.9%降至3.6%。消费增速的放缓主要有两个方面的原因。

（1）疫情爆发拖累消费

7月份，多地发生疫情、洪涝灾害，居民出行消费亦受到明显的影响。7月餐饮消费的当月两年平均增速由1.0%降至0.9%，自5月以来连续出现下行。从过往数据来看，当全国新增病例增加时，餐饮消费增速往往趋于下行。不过值得注意的是，与春节疫情相比，本次餐饮消费受疫情的冲击相对较小，韧性提升。

（2）消费季节性回落

在疫情爆发之外，7月份消费增长放慢，亦有季节性回落的因素。“618”购物节之后，由于消费需求的透支，7月社零增速往往趋于放缓。从消费结构来看，本月网购实物消费的当月两年平均增速由18.5%降至13.9%。限额以上商品当中，当月两年平均增速下降的品类亦集中在食品饮料、日用品、化妆品、通讯器材等购物节重点促销领域。而金银珠宝、汽车等耐用品消费当月两年平均增速的回升，或折射出当前限额以上商品消费的韧性。

2、基建分项减速

从基建投资分项走势来看，7月主要分项的当月两年平均增速均弱于6月。其中，电热力投资的当月两年平均增速由10.7%降至4.0%，交运仓储由6.4%降至2.0%。而公共设施管理业则由-0.3%降至-7.1%，是基建投资当月两年平均增速转负的主要动因。

公共设施管理业主要包括：市政设施管理、城市公园管理、游览景区管理、名胜风景区管理等。7月洪涝灾害频发，预计会一定程度上导致市政设施建设延后。此外，随着南京疫情扩散，各地逐渐加强疫情防控措施，许多景点纷纷对外关闭，也会导致公共设施管理业投资的放缓。

三、结构性就业压力持续扩大

无论是“应然”还是“偶然”，当前经济仍面临着较强的下行压力。经济下行的趋势亦进一步反映在就业数据上。7月份城镇调查失业率由5.0%升至5.1%。其中，25-59岁人口的调查失业率稳定在4.2%左右，而16-24岁人口的调查失业率由15.4%进一步上升至16.2%。

疫情的加重或许是低龄劳动力人口调查失业率的扩大的主要原因。当前16-24岁的劳动力人口从业方向多以服务业为主，其受疫情影响较快且较为直接。在疫情持续反复的背景下，餐饮、旅游等行业难以扩张，甚至存在收缩压力。未来就业市场的提振，还需要加强对服务业的呵护。