疫苗助推英镑升值—汇率与贵金属市场聚焦2021年（第5期）

关键字：美元 , 资本开放 , 外储

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2021-02-20

郭嘉沂

兴业研究公司外汇商品研究部总经理，兴业研究首席汇率研究员

外汇商品部

张峻滔

兴业研究公司汇率研究高级研究员

外汇商品部

张梦

兴业研究公司汇率研究高级研究员

外汇商品部

一周回顾：美元指数先强后弱，自春节前高点回落。英镑在美元走强的压力下，仍保持升值态势。黄金周中遭遇重挫，随着美股承压、美债收益率略有走低，黄金暂时止跌。春节期间CNH升值逼近6.40，节后回吐涨幅，CNY延续春节前窄幅震荡，三大人民币指数回落。境内外远掉期点数抬升，价差边际收敛。

基本面纵览：耶伦再度呼吁财政刺激，美联储会议纪要称Tapering时机并不成熟。欧央行会议纪要对欧元汇率表示关注。英央行官员提出负利率可能。美债长端收益率持续走高，日元承压贬值。资金继续流入香港，港币维持偏强震荡。叶海生在《中国外汇》上发表署名文章《深化改革稳步推进高水平资本项目开放》，部署下一阶段资本项目开放方向。2021年1月剔除估值效应后外储继续回升，考虑到境内美元流动性趋于稳定，后续外储将回归小幅平稳波动。

后市展望：全球市场方面，财政刺激有助于美国经济加速复苏，对于美元的短期影响倾向于利多，同时将继续支撑美债收益率上行令贵金属承压。港币有望维持强势。近期国内外进入消息真空期，人民币汇率预计维持低波动行情。后续可能引起波动率抬升的因素包括境内货币市场流动性边际变化，海外疫苗接种扰动风险情绪，美债收益率抬升吸引外资回流美国支撑美元反弹。

一、疫情追踪

本周全球新冠疫情保持下降趋势。亚洲地区，本周日本单日新增新冠病例一千余例；美洲地区，本周美国单日新增确诊病例降至十万例以下；欧洲地区，英国单日新增新冠病例稳定在一万例左右，欧洲大陆疫情控制相对较好，德国本周单日新增确诊病例降至一万例以下。

二、一周回顾

全球市场方面，美元指数先强后弱，自春节前高点回落。英镑在美元走强的压力下，仍保持升值态势。黄金周中遭遇重挫，随着美股承压、美债收益率略有走低，黄金暂时止跌。

人民币市场方面，春节期间离岸人民币相对美元升值，逼近6.40一线，或与春节期间离岸人民币供给短缺有关，节后离岸人民币相对美元回吐涨幅，整体运行在6.40-6.48区间。春节前后境内CNY汇率整体维持低波动震荡行情，震荡区间为6.42-6.49。欧元、港币相对人民币升值，日元延续贬值，因英国疫苗接种情况良好，英镑相对人民币升值1.4%，三大人民币指数小幅回落。

流动性方面，本周3个月LIBOR下行1.137bp， CIROR与上周持平， SHIBOR上行1.2bp，3个月NCD上行12.28bp，掉期市场基差略微下行，美元流动性平稳。境内外掉期点数震荡上行，境内外远期点数抬升，境内远掉期价格仍相较境外倒挂（境内高于境外），价差边际收敛。境内外美元兑人民币期权隐含波动率维持低位。春节后现金逐步回笼，春节后首个交易日有2800亿元逆回购和2000亿元MLF到期，当日净回笼2600亿元，周五人民银行以利率招标方式开展了200亿元逆回购操作，维护银行体系流动性合理充裕。当日有1000亿元央行逆回购到期，实现净回笼800亿元。境内外人民币掉期点数震荡，远期点数上行，远期价差（境外-境内）录得100pips。

三、基本面纵览

全球市场

1. 美国：耶伦称美国仍需大规模刺激方案

美国财长耶伦称美国仍需大规模刺激方案才能实现经济全面复苏，参议院多数党领袖舒默表示，参议院有望在3月14日之前通过刺激法案。耶伦认为“做得太少的代价要比做太多的代价高得多”，且并不担心政府的所有支出都会导致通货膨胀。对于如何为各种刺激措施“买单”，耶伦承认，可能在未来的一段时间内逐步的、缓慢的加税。

美联储周三公布的政策会议纪要显示，大多数官员认为政府提供更多财政支持的可能性以及新冠疫苗的继续分发将大幅提振今年的经济活动，但认为疫情将继续对经济前景构成重大风险，在未来一段时间内美国经济都不会满足缩减QE的条件，宽松的货币政策不会很快改变。

PPI、零售销售、新屋开工强于预期，首申失业意外增加。美国1月核心PPI环比值为1.3%，预期为0.4%，前值为0.3%；美国1月零售销售环比值为5.3%，预期为0.8%，前值为-0.7%；美国1月营建许可（万户）今值为188.1，预期为168，前值为170.9；美国1月新屋开工（万户）今值为158，预期为166，前值为166.9；但美国劳动力市场仍停滞不前，上周美国初请失业金人数意外上升，美国2月13日当周首次申请失业救济人数（万人）今值为86.1，预期为77，前值为79.3。

从近期美国财长耶伦和美联储官员的表态看，相较于潜在的通胀压力，当前政策制定者们更加担心刺激政策不足带来的复苏迟滞。新一轮财政扩张或许很快到来，不过随着税基恢复，美国财政赤字恶化的压力小于去年推出3万亿美元财政时期。同时美联储也暂时不会因为新一轮财政刺激而增加购债规模。因此整体看来财政扩张给予美元指数的下行压力不大，相反，可能因为美国经济复苏前景好于欧元区而促使美元走强。维持美元指数震荡筑底的判断，可能小幅走高至91、92水平，下方支撑89、87。

2. 欧洲：欧央行关注欧元升值

欧盟本周宣布投入逾2亿欧元加大识别和研究新冠变异毒株的力度；与此同时，宣布增购3亿剂莫德纳新冠疫苗。欧央行行长拉加德表示，对于2021年的复苏而言，疫苗是最为重要的。

欧央行周四发布会议纪要显示，降息预期基本上不存在，同时表达了对于欧元升值的担忧。纪要显示，欧元区限制性更强、持续时间更长的封锁令短期增长前景承压。疫情对经济的影响继续使得服务业承压严重，但严重程度低于2020年春季第一波疫情期间，目前欧元区劳动力需求总体上仍然疲软，就业市场只为寻找新工作的人提供了有限的机会。

制造业PMI好于预期。欧元区第四季度GDP同比值为-5%，前值为-5.1%；欧元区2月消费者信心指数初值为-14.8，前值为-15.5；欧元区2月制造业PMI初值为57.7，预期为54.3，前值为54.8；德国2月制造业PMI初值为60.6，预期为56.5，前值为57.1；欧元区2月ZEW经济景气指数今值为69.6，前值为58.3；德国2月ZEW经济景气指数今值为71.2，前值为61.8。

欧央行持续发表对于欧元汇率高估的关注，历史上这通常会给欧元升值“踩刹车”。同时德国经济仍未解封，疫苗接种进程大幅落后美国，对欧元构成拖累。不过前欧央行行长德拉吉成功组阁，解除了意大利政治不稳定的“定时炸弹”，缓解了欧元的贬值压力。综合而言，欧元短期进一步升值的动机不足，可能继续围绕1.20一线整固。

3. 英国：解封在即，英央行突提负利率

英国目前是推行疫苗接种计划速度最快的西方国家。新冠肺炎疫苗专责小组的负责人迪斯周二表示，每一名成年人可望于今年8月或9月完成接种两剂疫苗。英国首相鲍里斯在下议院发表声明，英国将从3月8日起逐步解封，具体的解封计划将会于2月22日发布。新一轮的封锁使得英国商业活动在1月份大幅下滑，但本月情况正在好转，服务业活动企稳，制造业生产继续扩张。英国1月核心零售物价指数同比今值为1.6%，前值为1.4%；英国1月CPI 同比值为0.7%，前值为0.6%；英国2月制造业PMI初值为54.9，前值为54.7，预期为53.1；英国2月服务业PMI初值为49.7，前值为39.5，预期为42。

英国央行副行长Ramsden本周表示疫苗已经消除了经济面临的部分风险，并且看到了短端利率回升，这与对经济前景的乐观情绪相一致。他还表示英国央行有加大量化宽松来支持经济的空间。

周五英央行货币政策委员会成员Vlieghe指出，鉴于长期利率已经很低，需要寻找量化宽松以外的工具，以在需要时提供进一步的刺激。如果经济复苏令人失望，尤其是在失业率持续居高不下的情况下，英国央行可能需要在今年稍晚或2022年将利率降至0以下。他认为最可能的情况是，经济将如央行本月稍早预测的那样强劲复苏，这意味着不需要进一步放宽货币政策。即便经济表现似乎优于预期，也不要加息。他认为在2023年或2024年之前，加息都不太可能是合适的。

英国疫苗接种进程依旧全球领先，已有约25%的人口接种过疫苗；与此同时，英国解封在即。市场对于英国经济复苏前景的期待推升英镑逼近1.40。在上个月英国央行多次否认负利率可能后，本周突然提及负利率的可能，我们认为这很大程度上是在打压英镑的升值势头。近期英镑走势明显强于欧元。1.40附近是周线下行趋势线切入位，可能面临短线技术调整压力。

4. 日本：开始新冠疫苗接种

日本国内开始了新冠疫苗的首批接种，接种对象为全国100家医院的4万名医疗从业人员。经济数据方面，日本1月末季调后商品贸易帐（亿日元）今值为3928，前值为4771；1月CPI同比值为-0.6%，前值为-1.2%，预期为-0.7%；2月制造业PMI初值为50.6，前值为49.8；2月服务业PMI初值为45.8，前值为46.1。

本周美债长端收益率继续上行，10Y收益率逐渐接近我们估算的1.4%中枢。美元兑日元一度突破106关口，不过由于美股承压，美元兑日元在后半周承压走低，收于105.4。由于美债收益率仍有上行空间，日元的贬值趋势尚未结束。

5. 港币：保持强势运行

恒生指数公司表示，科创板成份股将于3月15日起被纳入互联互通等相关指数。本周恒生指数震荡中小幅收涨；HIBOR利率下行0.68bp，金管局本周并未干预市场，EPFR资金流动显示资金仍在流入香港。全球资金仍在继续流入香港，港币维持强势，但在宽松的流动性下并未触及7.75强方兑换保证。

6. 贵金属：筑底尚需时间

金银本周周中大跌，伦敦金一度逼近1760美元/盎司，周五小幅反弹收于1784美元/盎司，暂时在60周均线得到支撑。根据我们的定量模型，伦敦金中枢在1797美元/盎司，在基本面有新的变化前黄金仍将承压，预计围绕60周均线整固。技术上，4H周期正逐渐形成底背离，但围绕60周均线的震荡仍将延续一段时间。此后若要出现较大反弹还有待驱动的出现。

国内市场

1. 外管局布局下一阶段资本项目开放

2月19日，外管局资本项目管理司司长叶海生在《中国外汇》上发表署名文章《深化改革稳步推进高水平资本项目开放》，其中对下一阶段资本项目开放部署如下：

贸易投资便利化方面，主要针对私募股权基金、QFLP/QDLP、FDI管理、境外放款、本外币资金池以及外债和境外上市登记。具体来说，支持私募股权投资基金开展跨境产业、实业投资；有序推进QFLP/QDLP/试点；落实《外商投资法》，便利外国投资者战略投资A股上市公司资金汇兑操作；规范境外放款资金使用要求，提高企业境外放款宏观审慎调节系数；研究开展区域产权交易所代理跨境股权交易管理试点；扩大外债一次性登记的试点范围，研究下放企业外债登记、企业境外上市登记至银行等。

资本项目开放方面，主要针对高水平跨境贸易投资试点、落实多边协定谈判和研究放宽个人资本项限制。具体来说，选择在部分地区开展跨境贸易、投融资等全方位、高水平对外开放试点；落实RCEP，推动中欧投资协定尽快签署，积极研究参与CPTPP，积极参与中韩/中日韩/中挪自贸协定谈判；取消境内个人参与境外上市公司股权激励计划时年度购付汇额度限制；研究论证允许境内个人在年度5万美元便利化额度内开展境外证券、保险等投资的可行性（5万美元额度不变），做好“理财通”试点。

金融业开放方面，主要针对境内金融市场开放、股票和债券发行市场开放、QDII、保险机构境外投资以及证券公司外汇业务试点。具体来说，整合银行间和交易所债券市场对外开放政策，研究适当放宽境外机构投资者只能基于套期保值原则开展境内金融期货交易的限制；完善熊猫债资金及汇兑管理政策，放宽红筹股境内上市时募集资金购汇汇出限制，做好“沪伦通”存托凭证双向发行及跨境转换；常态化QDII额度发放，适时提高QDII总额度；对保险机构ODI和证券投资分别管理，满足保险资金境外配置资产的合理需求；继续推进证券公司（代客）结售汇业务试点，选择部分实力较强的证券公司开展跨境业务试点。

防范风险方面，文章提到“深入研究国外非常规刺激等政策对我国国际收支、人民币汇率、金融市场的外溢影响，做好对形势的研判和预判，为制定出台相关外汇管理政策奠定基础”“完善对金融机构，特别是银行对外债权债务的监测，加强对重点机构，尤其是房地产企业、城投企业外债变动的分析；密切关注直接投资项下跨境资金流动监测”“继续建立健全与开放进程相适应的“宏观审慎+微观监管”两位一体的跨境资本流动管理框架，提升跨境资本流动异常波动的管理能力”。

2. 剔除估值后，外储料恢复平稳变动

2021年1月，以美元计价，我国外汇储备32107亿美元，环比下降58美元，前值上升380美元；以SDR计价，我国外汇储备22283亿SDR，环比下降49亿SDR，前值上升107亿SDR。2021年1月美元指数升值、美债收益率反弹贡献了负面估值效应，剔除估值效应后，外储实际增加54亿美元，为连续3个月增加。

从外储自身变化来看，2020全年剔除估值效应后，外储实际下降297亿美元，最近三个月外储增量亦覆盖了2020年除3月美元流动性收紧导致的异常外，其余月份外储的实际降幅。从境内美元流动性来看，用3M掉期隐含的美元利率来衡量，近三个月外储回收美元流动性造成境内美元利率脱离负值区域，阶段性冲高后稳定在2020年第三季度的平台水平。随着境内美元利率逐渐稳定，用外储“调控”美元流动性的必要性下降，预计后市外储将回归小幅变动的特征。

四、后市展望

全球市场方面，继续关注美国新一轮财政刺激方案的进展，方案出台有望稳定市场风险偏好。财政刺激有助于美国经济加速复苏，对于美元的短期影响倾向于利多，同时将继续支撑美债收益率上行令贵金属承压。资金持续流入香港，港币有望维持强势。

人民币市场方面，近期国内外进入消息真空期，人民币汇率预计维持低波动行情。后续可能引起波动率抬升的因素包括境内货币市场流动性边际变化，海外疫苗接种扰动风险情绪，美债收益率抬升吸引外资回流美国支撑美元反弹。中长期倘若个人5万美元购汇用途拓展至境外证券和保险投资的政策落地，虽则购汇额度不变，但5万美元购汇额度的使用率可能抬升，从而加剧美元兑人民币上行动力。

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