短债疑虑缓释，信用修复仍需基本面支持—苏宁易购折价回购债券点评

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2020-11-13

兴业研究信用研究委员会

市场担忧公司流动性风险，债券持续高估值成交。2020年7月以来，苏宁易购债券迎来重定价，市场担忧主要源于公司投资收益不可持续、主业缓慢失血、债券集中到期等问题。叠加9月底苏宁集团对恒大地产的200亿元投资款转股等事件催化，市场对公司流动性风险担忧加剧，公司债券交易价格进一步走低，目前中债估值已上升至30%以上。

公司提前折价购回债券，给予市场积极回应。11月12日公司公告称，将使用自有资金合计10亿元，购回公司名下的7只公司债，系国内第二例上市公司公开折价回购债券。对公司而言，主要作用为：1）减少公司未来偿债本息支出，降低财务成本。2）释放积极信号，期望缓解未来公司债券回售压力，以及改善债券融资环境。

公司偿债意愿积极，短期债券价值可能被低估。主要基于：1）短期经营趋于稳健。核心业务具备一定门槛，目前经营运转正常，主业亏损、自由现金流等边际好转，行业地位仍较稳固，主业迅速恶化概率不大。2）外部融资仍较为通畅。公司为A股上市公司，经营及融资较为独立，债务以短期银行借款为主，与零售业务周期匹配，银行融资渠道正常，短期资金周转仍有腾挪空间。3）账面资产尚可挖掘。公司账面仍有较多现金类、经营类资产等，简单测算资产清算价值得到，资产变现能够完全抵债，保有一定安全垫。未来保持关注公司对外大额股权投资的回收进展、控股股东债务压力对公司的传导等。

信用修复需基本面支撑，中期来看仍存一定的不确定性。当前脆弱的信用市场环境下，尽管公司显示出积极的偿债意愿，但债券再融资的修复仍需要基本面及现金流的改善来支撑。零售为公司核心业务，物流、金融等系业务自然延生，其中零售、物流行业竞争环境激烈，线上零售和物流业务处于亏损状态，公司传统的家电3C等线下门店为稳定盈利点，但日益受到线上平台的挤压。中长期看，行业竞争环境能否改善有待观察，公司盈利受到压制，业绩拐点仍待确认。

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