事件：

2020年8月中国官方制造业PMI为51.0%，前值51.1%，市场预期51.5%，我们的预期为51.2%。官方非制造业PMI为55.2%，前值54.2%。综合PMI54.5%，前值54.1%。

点评：

受生产指标回落影响，8月制造业PMI较前月回落0.1个百分点至51.0%，表现不及市场预期。然而，8月高频生产指标如高炉开工率、电炉开工率、汽车轮胎开工率。江浙织机负荷率均呈回升势头，指示生产不弱。那么。PMI生产指标和高频生产指标背离的玄机何在？

一、制造业PMI：“头部效应”正强化

8月PMI生产指标较前月回落0.5个百分点至53.5%，带动PMI整体回落0.1个百分点。在市场预测中，日度披露的六大发电集团耗煤量通常为市场跟踪宏观经济变动的指标，数据显示六大发电集团日均耗煤量与PMI生产指标拟合较好，参见图表1。然而自2020年7月6日起，六大发电集团日均耗煤量停止更新。高炉开工率、电炉开工率、汽车轮胎开工率、江浙织机负荷率等高频指标成为市场跟踪生产情况边际变化的主要指标。然而与六大发电集团日均耗煤量相比，这些高频生产指标具有一定行业特征，如高炉开工率、电炉开工率主要衡量钢铁行业，汽车轮胎开工率主要衡量汽车行业等，这或出现行业偏差。具体而言：

第一，从高炉开工率和电炉开工率看，周度披露高炉开工率、电炉开工率衡量了钢厂的短期生产情况，是我们跟踪钢铁行业生产情况的主要指标。数据显示，8月高炉开工率为71.1%，电炉开工率为68.6%，分别较前月回升0.9个百分点击0.4个百分点，表明钢铁行业生产活动回升，参见图表2。

第二，从汽车轮胎开工率看，日度披露的轮胎开工率主要衡量汽车行业生产情况。数据显示，8月全钢胎及半钢胎开工率分别较前月回升5.2个百分点及6.0个百分点至74.1%及70.0%，折射汽车行业生产提速，参见图表3。

第三，从PTA产业负荷率看，日度披露的PTA产业链负荷率衡量了化工行业的生产情况。数据显示，8月PTA产业链负荷率江浙织机较前月回升3.4个百分点，折射化工行业生产回升，参见图表4。

从以上主要高频指标看，8月钢铁、汽车、化工等生产指标均呈回升态势，但8月PMI生产指标却在诉说相反的故事。其背后的原因主要有：

第一，从企业类型看，而在PMI统计中，单位规模依据从业人员、营业收入、资产总额等指标或替代指标将单位划分为大型、中型。小型和微型。分企业类型观察，8月大型企业生产指标持平于前月，而中型和小型企业生产指标分别较前月回落0.6和1.7个百分点，参见图表5。而钢铁、化工、汽车行业具有重资本的特点，企业规模以大型为主，这导致其对中小型企业统计不足。

第二，从区域差异看，8月四川、重庆等地受洪涝灾害影响，生产活动放缓。焦化厂的开工率数据显示，8月西南地区焦化厂开工率较前月下降2.5个百分点而其他地区均以回升为主，参见图表6。

洪涝灾害具有暂时性特征，随着洪涝灾害消退其对生产的影响也逐渐褪去。但小型企业生产经营困难或是影响制造业运行的长期因素。具体从需求指标看，8月新出口订单向大型企业倾斜，中型和小型企业新出口订单分别回落0.2和0.9个百分点。在供给和需求双下行的拖累下，小型企业制造业PMI下降至47.7%，参见图表7。值得关注的是，小型企业下行而大中型企业回升的现象已持续4个月，“头部效应”正强化。根据统计局[1]，8月调查数据显示小型企业反映市场需求不足和资金紧张的企业占比分别超过五成和四成，生产经营依然面临不少困难。

二、非制造业PMI：商务加快，建筑业回落

一方面，随着疫情的影响逐渐淡化，居民消费需求逐步释放。8月非制造业商务活动较前月回升1.0个百分点至55.2%，服务业复苏进程加快。具体而言：

第一，受疫情影响，2020年中考、高考均较往年推迟，暑期高峰期也较往年推迟一个月至8月，暑期行情也在8月集中释放。数据显示[2]，2020年8月旅客出行意愿指数较7月环比上升12%，且有出行安排的旅客较7月份增加了6%。居民出行需求增加带动商务活动指数回升。

第二，7月底电影院恢复开放营业，电影行业复苏带动文教体娱活动回升。8月电影票房大收入大幅回升，累计同比增速出现今年以来的首次抬升，参见图表8。

另一方面，受高温天气及降雨影响，室外作业放缓导致8月建筑业PMI较7月回落0.3个百分点至60.2%。但其新订单指数较前月回升1.8个百分点至56.4%，表明随着气温回落及降雨减少，建筑业有望回升。

注：

[1]资料来源：统计局，‘国家统计局服务业调查中心高级统计师赵庆河解读2020年8月中国采购经理指数’，2020年8月31日，http://www.stats.gov.cn/tjsj/sjjd/202008/t20200831_1786713.html

[2]资料来源：CAPSE服务资讯，‘2020年8月旅客出行意愿指数（TWI）——国内商务出行接近去年水平，国际出行依然低迷’，2020年8月6日，https://www.capse.net/article/10795