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核心摘要

 

覆盖篇：

【策略研究】新债观察——第767期覆盖WIND渠道新债24只，其中产业债19只，城投债5只，发行日为7月8日的21只，7月9日的3只。

 

优选篇：

信用研究团队通过从兴业研究投行俱乐部获取的信息，优选新债48只：其中城投债24只，产业债24只；债券类型为CP的2只，MTN的18只，PPN的13只，一般公司债的9只，私募公司债6只。

 

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一、新债发行结果回顾

 

今日新债发行结果回顾：

数据来源：Wind、兴业研究

 

二、新债研究结果总览

 

（1）新债覆盖

数据来源：Wind、兴业研究

 

（2）新债优选

数据来源：Wind、各承销商、兴业研究

 

三、个券研究详情

最新报告

 

事件：

 

山东黄金集团有限公司（以下简称“公司”或“山东黄金集团”）披露2019年年报及2020年一季报。2019年公司实现营业收入767.19亿元，净利润17.06亿元，同比分别变动7.16%、15.77%。同期经营活动现金流净额为68.41亿元，同比增长8.57%，投资活动现金流净额为-29.74亿元，净流出规模同比收缩27.14亿元。2020年一季度，公司实现营业收入171.04亿元，净利润5.16亿元，同比分别变动19.89%、16.56%。截至2020Q1，公司总资产1191.45亿元，资产负债率为63.20%。

 

点评：

 

黄金资源储量丰富，规模优势突出。公司是山东省国企，山东黄金资源丰富，胶东半岛金矿集中了全国约1/4的黄金资源储量，远景资源及潜力巨大。公司通过资源收并购以及现有矿区深部探矿提升黄金资源储量，截至2019年末，公司黄金矿产资源量达1953吨。2019年国内矿产金产量314.37吨，同比下降9.13%，公司矿产金产量47.93吨，同比增长0.36%，占国内产量的比重约为15.25%。

 

有色金属业务原材料自给率较高，盈利能力较强；贸易业务利润率低，业绩贡献较小。公司还从事铅锌矿等资源及伴生矿银金属的开发销售，截至2019年末，公司保有资源储量：铜矿金属量7.6万吨、铅锌矿金属量247万吨、钼矿金属量77.8万吨、银矿金属量2150吨、铁矿矿石量12638万吨等。2019年公司有色金属板块共实现营业收入36.72亿元，同比增长10.57%，收入占比4.78%。受益于较高的原材料自给率，业务盈利水平较好，2019年板块毛利率为29.58%，毛利润占比10.81%。此外公司进行有色金属贸易业务，已成为内蒙、新疆、西藏及东北地区最大的铅、锌精矿采购商，并与嘉能可、托克等世界知名有色金属贸易公司保持长期合作。业务利润率低，业绩贡献较小，2019年实现营业收入占比5.82%，毛利率仅5.01%，毛利润占比为2.23%。

 

房地产板块规模较小，收入及盈利有所波动，受业态影响开发销售偏缓，未来业绩贡献可能下降。公司房地产业务由山东黄金产业发展集团有限公司运营，开发规模不大，项目集中于济南，另有少量项目位于淄博、莱州和上海，业态涵盖住宅、商业、旅游地产等。受项目数量较少、区域集中度较高影响，板块收入及利润波动较大，2019年公司实现房地产业务收入22.07亿元，同比下降38.59%，毛利率为23.92%，同比下降1.29pct。截至2020Q1，公司完工项目总投资约148.02亿元，累计确认收入160.02亿元。在建项目计划总投资337.67亿元，已投资283.07亿元，去化及资金回笼情况未披露，考虑到公司在建及拟建项目业态包含较多旅游地产和商服，单体项目规模偏大，预计资金回笼周期较长。截至2020Q1，公司合同负债仅14.65亿元，未来地产业务收入贡献可能进一步下降。

 

业绩与金价挂钩，2019年以来业绩持续上升。公司黄金产品营收占比超75%，毛利润占比超60%，业绩与黄金价格关联度较高。2019年以来金价波动上涨，带动公司业绩持续提升。据Wind，2019年伦敦现货黄金平均价格为1393.50美元/盎司，同比上升9.85%。2019年公司实现营业总收入768.13亿元，同比增长7.07%，其中矿产金、冶炼金业务收入分别为142.54、481.93亿元，同比增速分别为14.70%、10.77%。公司盈利水平同步提升，2019年综合毛利率为13.08%，同比上升1.09pct，其中矿产金、冶炼金业务毛利率分别为44.82%、0.36%，同比分别上升2.39pct、0.21pct，矿产金业务毛利率高于同业。受益于毛利率上升，公司主业利润率同比提升1.18pct至2.49%，净利率同比提升0.42pct至2.22%。2020年以来金价延续上涨，公司业绩保持增长，2020年一季度实现营业收入171.04亿元，净利润5.16亿元，同比分别变动19.45%、16.56%。

 

经营获现能力较强，净融资规模收缩，关注公司未来的资源收购情况。公司行业地位高，以价和占款能力强，同时生产的标准金均在上海黄金交易所销售，因此经营获现能力较强，经营性现金流保持大额净流入状态。同时资源收购导致投资活动现金流呈持续净流出状态，2017年收购贝拉德罗矿导致自由现金流大幅净流出，2018年以来自由现金流缺口收窄，净融资规模收缩。2017-2019年及2020Q1，公司经营活动现金流净额分别为56.86、48.53、68.41、17.53亿元，投资活动现金流净额分别为-141.44、-56.88、-29.74、-15.11亿元，筹资活动现金流净额分别为95.24、29.12、-63.24、13.84亿元。

 

资产流动性偏弱，商誉存在一定减值风险。截至2019年末，公司总资产1162.41亿元，同比增长7.91%，资产结构仍以固定资产、无形资产、存货为主。截至2019年末，公司固定资产299.90亿元，同比增长6.17%，资产占比25.80%，在建工程78.86亿元，同比增长40.77%，资产占比6.78%，主要是各矿山的技改、探矿工程等。无形资产198.04亿元，占比17.04%，主要为矿权。存货166.49亿元，占比6.26%，其中开发成本75.31亿元、自制半成品及在产品48.79亿元、库存商品19.22亿元、原材料19.19亿元，开发成本主要是房地产项目成本，受业态影响去化偏缓。公司还有一定规模的金融业务，截至2019年末，公司交易性金融资产54.83亿元，均为权益工具投资；其他非流动金融资产56.88亿元，包括权益类证券37.67亿元、投资基金13.19亿元，另有少量信托计划及资管计划；其他权益工具投资21.95亿元，债权投资22.01亿元。此外，公司资源收购形成一定规模商誉，截至2019年末，商誉账面余额47.03亿元，2019年计提商誉减值准备3.21亿元。其中收购山东金石矿业有限公司（下称“山东金石”）、贝拉德罗矿形成的商誉账面价值分别为12.09、10.74亿元，山东金石处于持续亏损状态，贝拉德罗矿对应的子公司于2019年实现小幅扭亏，商誉面临一定减值风险。截至2020Q1，公司总资产1191.45亿元，资产结构变化不大。

 

杠杆水平小幅下降但仍偏高，整体偿债风险可控。公司永续债规模较大，调整永续债后的杠杆水平处于较高水平。截至2017-2019年末及2020Q1，剔除预收账款、调整永续债后的资产负债率分别为79.40%、74.60%、72.50%和72.90%，总债务（包含永续债）分别为648.38、678.09、668.26和682.83亿元，全部债务资本化比率分别为75.47%、69.90%、67.90%和68.19%。截至2020Q1，公司短期债务为400.34亿元，占总债务的比重为58.63%，期末（货币资金+交易性金融资产）/短期债务约为0.45倍，覆盖程度偏低。但考虑到公司经营获现能力较强，融资环境较好，再融资压力较小，整体偿债风险可控。

 

融资环境佳。公司作为山东省国企以及国内有色金属行业龙头，外部融资渠道通畅。截至2019年末，公司共获得银行授信人民币2428.30亿元，剩余人民币授信1734.94亿元。且公司长短期借款中信用借款占比超50%，同期末，公司受限资产6.33亿元，均为货币资金，资产受限比例低。公司控股A+H股上市公司山东黄金（600547.SH,1787.HK），权益融资渠道通畅，截至2020Q1，公司持股比例38.52%，累计质押率30.48%。

 

最新覆盖和跟踪报告请参见金融模型平台：

 

主体跟踪报告：山东黄金集团有限公司 20200526

 

主体覆盖报告：山东黄金集团有限公司 20191115

最新报告

 

事件：

 

公司披露2019年报。2019年公司实现营收2019.9亿元，同比减少1.7%；实现净利润8.2亿元，同比减少46.4%。

 

2019年末，公司资产总计4983.5亿元，同比减少0.7个百分点。资产负债率72.27%，同比减少0.4个百分点。

 

点评：

 

公司产能规模突出，一体化程度较高。公司是北京市国资委下属的唯一一家钢铁企业，2018年公司粗钢产量在国内排名第六，截至2019年9月末，公司有生铁产能2848万吨/年，粗钢产能3030万吨/年，钢材产能3279万吨/年。公司生产线相对健全，配套建有矿山采掘、炼焦、烧结、冶炼、轧钢等完整产业链条。其中2019年9月末，铁矿石保有储量33.8亿吨，自给率可达54%以上、焦炭自给率可达93%以上，受益于较高的原燃料自给率，公司生铁制造成本要低于国内重点钢企的平均水平。

 

盈利能力弱。受人员负担重、财务费用高企以及内陆基地竞争力低等短板限制，公司盈利指标长期处于行业均值以下，主业利润也是持续处于亏损状态，即使在全行业盈利大幅好转的2017年及2018年，主业利润仍亏损33.8亿元和28.7亿元。但依靠投资收益以及政府补助等非主业利润，仍能勉强实现净利润扭亏。2019年，钢铁价格下行，公司营收2019.9亿元，主业利润-61.8亿元。虽然投资收益以及其他收益都同比增长，但2019年公司资产减值损失规模大，净利润同比大幅减少。

 

资产规模大，流动性一般。公司2019年末资产规模4983.5亿元，其中流动性资产占比29.2%。公司资产中占比较大为，货币资金占比6.9%、存货占比10.0%、长期股权投资占比12.1%、固定资产占比32.2%、在建工程占比9.6%、无形资产占比12.1%。公司货币资金规模尚可，受限比例10.8%。存货主要是原材料以及产成品，或面临进一步的存货跌价风险。长期股权投资主要是对子公司的股权，公司为华夏银行第一大股东。无形资产主要是土地使用权。

 

债务负担偏重，短期偿债压力大。公司2019年末资产负债率72.3%，全部债务资本化率为65.7%，并且还有240亿的永续债。公司债务负担偏重。短期偿债来看，公司债务以短期为主，2019年末短期债务占比达到57.7%。公司货币资金/短期债务为0.22，短期偿债压力较大。

 

融资能力较强。截至2019年9月末，公司银行授信5318亿元，未使用授信3410亿元。

 

最新覆盖和跟踪报告请参见金融模型平台：

 

主体跟踪报告：首钢集团有限公司 20200508

 

主体跟踪报告：首钢集团有限公司 20200205

 

主体覆盖报告：首钢集团有限公司 20191118

最新报告

 

周口市投资集团有限公司（以下简称“公司”或“周口投资”）控股股东为周口市人民政府，持股比例74.4%，实际控制人为周口市人民政府。公司主要从事基础设施建设、棚户区改造、工程施工及客运运输等业务。2019年公司实现营业收入17.84亿元，其中工程施工收入9.98亿元、客运运输收入2.67亿元、土地整理收入1.70亿元，分别占比55.94%、14.97%、9.53%，毛利率分别为19.95%、67.92%、136.11%。

 

核心风险点：

 

1、资产变现能力较弱，政府资金占用情况突出。

 

2、债务规模增长较快，经营偿债压力上升。

 

3、在建项目尚需投资规模较大，面临资本支出压力。

 

周口市经济规模尚可，发展水平较低。周口市是河南省下辖地级市，位于河南省东南部。截至2019年末，周口市下辖2个市辖区、7个县、1个代管县级市，总面积1.20万平方公里，常住人口866.22万人。2019年，周口市实现GDP 3198.49亿元，可比增速为7.5%，经济总量在河南省18个地级市中排名第5；人均GDP为3.69万元，低于全国平均水平，经济发展水平较低。周口市是河南省农业大市，2019年三次产业结构为14.84:43.96:41.21，地区支柱产业主要包括食品、纺织服装、医药化工、装备制造、电子信息、家具建材等。

 

周口市财政自给程度低，依赖上级补助，政府债务负担较轻。周口市2019年综合财力约为869.2亿元，完成一般预算收入140.9亿元，其中税收收入100.2亿元，增长10.8%，占比71.1%，收入质量一般；完成政府性基金收入213.8亿元。周口市一般预算支出655.4亿元，财政平衡率为21.50%，自给程度低。截至2019年末，周口市政府债务余额332.8亿元，政府债务率为38.29%，发债城投平台有息债务约200亿元，与综合财力之比为23.01%。整体来看，周口市债务负担较轻。

 

公司是周口市主要的发债融资平台，基础设施项目后续投资规模较大。公司是周口市最重要的基础设施建设主体，主要从事周口市内的基础设施建设、棚户区改造、工程施工和客运运输等业务。周口市共2家发债城投平台，除公司外，周口市城建投资发展有限公司主要负责棚改等业务，资产规模小于公司。基础设施建设项目主要是采取代建模式，公司就委托代建项目与周口市政府签订相关协议，自行筹资建设。待项目完工决算后，市政府按照工程总投资额加成一定比例的工程管理费与公司结算。目前公司基础设施项目仍在建，尚未形成收入。截至2019年9月末，公司主要在建项目累计投资22.88亿元，尚需投资18.91亿元，拟建项目计划总投资47.17亿元，后续投资规模较大，面临一定的资本支出压力。

 

棚改项目面临较大的投资支出压力。公司为周口市棚户区改造服务提供单位，与周口市住房城乡建设局签订相关购买服务协议，建设资金包括财政资金和自筹资金。政府每年进行项目回购，并将政府购买服务资金纳入市财政预算。目前公司棚户区改造项目尚未完工，未确认收入。截至2019年9月末，公司在建棚户区改造项目12个，计划总投资195.11亿元，累计投资65.28亿元，尚需投资129.83亿元；公司暂无拟建项目，但在建投资规模较大，面临较大的资本支出压力。

 

工程施工业务是主要的收入来源。公司主要从事河南省内的道路、桥梁等建筑施工业务，子公司中州路桥具备建筑施工资质。中州路桥通过投标方式在河南省内获取施工项目，每年新签合同及新开工项目数量较为稳定。2017-2019年，公司分别实现工程施工业务22.55、9.28、9.98亿元，是公司主要的收入来源，但受项目完工结算进度影响较大。截至2019年9月末，中州路桥在建项目计划总投资7.08亿元，已投资0.52亿元，尚需投资6.57亿元。

 

客运运输业务具备专营优势。公司子公司汽运集团是周口市最重要的客运企业，运营省际和市际线路，在周口市具有很强的区域专营性，市占率约90%。截至2019年9月末，公司拥有运营车辆1279辆，营运线路380条。2017-2019年，公司分别实现客运收入2.85、2.51、2.67亿元，是营业收入的重要补充。

 

政府支持力度较大。2009年，周口市政府将7宗国有土地使用权无偿划入公司，账面价值2.33亿元；将子公司资产经投、农业发投、教育投资等100%股权、中州路桥80.42%股权无偿划入公司，合计14.77亿元，用以置换周口市发电有限公司、自来水公司、污水处理厂、城市公用事业局等单位；2013年，政府将土地资产无偿划拨至公司，增加资本公积18.47亿元。此外，2017年公司收到市财政局划拨的17亿元债务置换资金，用以提前偿还部分债务及借款。财政补贴方面，2017-2019年公司分别收到政府补贴7.14、4.63、3.09亿元。

 

主业盈利能力较弱，政府补贴对利润贡献较大。2017-2019年，公司分别实现营业收入28.48、17.22、17.84亿元，实现净利润5.74、2.60、2.61亿元，主业利润持续为负，盈利依赖政府补助收入。

 

资产以项目开发成本、土地使用权及应收款项为主，流动性较弱。随着基础设施建设和棚户区改造项目的推进，公司资产规模持续增长，截至2019年末，公司总资产313.37亿元，流动资产占比81.58%。公司资产中占比较高的科目包括：存货133.04亿元、货币资金46.88亿元、其他应收款44.44亿元、应收账款20.00亿元、可供出售金融资产16.81亿元，分别占比42.45%、14.96%、14.18%、6.38%、5.36%。存货主要为项目开发成本109.52亿元及土地使用权23.52亿元，变现能力较弱。应收账款主要是应收财政局等政府部门的工程款、往来款，其他应收款大部分为应收政府部门的扶贫资金及借款，形成较大规模的资金占用。整体来看，公司资产流动性较弱，存在一定的政府资金占用。

 

自由现金流存在较大资金缺口，对外部融资依赖度高。公司近三年经营活动净现金流持续流出，2017-2019年净额分别为-23.53、-9.80、-46.51亿元，项目支出较大而政府回款滞后。同期投资活动现金流保持净流出状态，净额分别为-14.46、-4.05、-2.09亿元。公司自由现金流存在资金缺口，对外部融资依赖度高，过去三年筹资活动现金流分别净流入55.06、18.30、50.93亿元。

 

债务规模保持扩张，短债偿付压力不大，经营偿债能力偏弱。2017-2019年，公司资产负债率分别为54.67%、53.13%、60.94%，负债规模保持增长趋势。公司总债务141.92亿元，短期债务16.78亿元，账面货币资金46.88亿元，对短债覆盖能力较高。考虑到公司债务规模持续增长，经营性现金流持续净流出，公司经营偿债能力偏弱。

 

备用银行授信较为充足，代偿风险较小。截至2019年9月末，公司共获得银行授信额度346.81亿元，未使用额度151.27亿元，备用流动性尚可。截至2020年4月末，公司对外担保余额1.85亿元，对象均为周口市国企及事业单位，代偿风险较小。

 

最新覆盖和跟踪报告请参见金融模型平台：

 

主体覆盖报告：周口市投资集团有限公司 20200527

最新报告

 

事件：

 

山西晋城无烟煤矿业集团有限责任公司（以下简称“公司”或“晋城煤业集团”）披露2019年年报。公司2019年实现营收1752.1亿元，同比增加0.4%；实现净利润15.0亿元，同比增加13.5%；其中归母净利润1.5亿元，同比减少50.1%。公司主营业务为煤炭产品、贸易、化工产品，2019年营收占比分别为17%、42.9%、30.5%；毛利率分别为41.1%、0.5%、15.6%。

 

2019年末，公司总资产2943.5亿元，同比增加5.3%；资产负债率75.8%，同比减少0.9个百分点。

 

点评：

 

盈利小幅下滑。受开采成本、人员负担及财务费用拖累，公司盈利能力一般。前期行业景气下行阶段，公司主业利润持续亏损，2017年以来，受益于煤炭及化工板块景气度集体回升，公司盈利大幅好转。2019年煤炭价格下行，煤炭板块盈利下滑，带动公司毛利率下降2.7个百分点至14.07%。公司2019年净利润为15.0亿元。2020年一季度，受疫情影响，煤炭价格走低，利润为负。

 

资产以非流动性资产为主，流动性一般。截至2019年末，公司总资产29943.5亿元，其中流动性资产占比33.7%。公司资产中货币资金占比10.9%、其他流动资产占比7.9%、固定资产占比34.0%、在建工程占比11.1%、无形资产占比15.6%。公司货币资金较为充裕，但是受限比例高(2019年末为58.5%)。公司其他流动性资产主要是对太煤气化的委托贷款。固定资产主要是房屋、建筑物以及机器设备。无形资产主要是采矿权、探矿权以及土地使用权。

 

债务负担重，短期流动性压力很大。截至2019年末，公司资产负债率与全部债务资本化比率分别为75.8%，68.8%，高于行业平均水平，如果将100亿的永续债券计入负债，资产负债率将提升至79.2%，债务负担较重。公司资产流动性较弱，资产负债期限存在一定错配，流动比率0.62。公司刚性债务压力较大，且债务结构偏短期，2019年末（货币资金+应收票据）/短期债务为34.3%，并且货币资金受限比例高，短期债务周转还需依靠外部筹资支持。虽然盈利改善，但是长期偿债指标表现一般，长期经营偿债能力一般。

 

授信资源尚可。截至2019年末，公司共获得主要合作银行授信2406亿元，剩余未使用额度1315亿元，授信资源尚可。

 

代偿风险较高。截至2019年末，公司对外担保余额110.7亿元，担保比率15.5%，大部分无反担保措施。担保对象主要为潞安集团（75亿元，）、阳泉煤业集团（10亿元）、太原煤气化集团（21.61亿元），其中太原煤气化已资不抵债，公司面临较大代偿风险。

 

最新覆盖和跟踪报告请参见金融模型平台：

 

主体跟踪报告：山西晋城无烟煤矿业集团有限责任公司 20200521

 

主体跟踪报告：山西晋城无烟煤矿业集团有限责任公司 20200316

 

主体覆盖报告：山西晋城无烟煤矿业集团有限责任公司 20191023

最新报告

 

事件：

 

山西晋城无烟煤矿业集团有限责任公司（以下简称“公司”或“晋城煤业集团”）披露2019年年报。公司2019年实现营收1752.1亿元，同比增加0.4%；实现净利润15.0亿元，同比增加13.5%；其中归母净利润1.5亿元，同比减少50.1%。公司主营业务为煤炭产品、贸易、化工产品，2019年营收占比分别为17%、42.9%、30.5%；毛利率分别为41.1%、0.5%、15.6%。

 

2019年末，公司总资产2943.5亿元，同比增加5.3%；资产负债率75.8%，同比减少0.9个百分点。

 

点评：

 

盈利小幅下滑。受开采成本、人员负担及财务费用拖累，公司盈利能力一般。前期行业景气下行阶段，公司主业利润持续亏损，2017年以来，受益于煤炭及化工板块景气度集体回升，公司盈利大幅好转。2019年煤炭价格下行，煤炭板块盈利下滑，带动公司毛利率下降2.7个百分点至14.07%。公司2019年净利润为15.0亿元。2020年一季度，受疫情影响，煤炭价格走低，利润为负。

 

资产以非流动性资产为主，流动性一般。截至2019年末，公司总资产29943.5亿元，其中流动性资产占比33.7%。公司资产中货币资金占比10.9%、其他流动资产占比7.9%、固定资产占比34.0%、在建工程占比11.1%、无形资产占比15.6%。公司货币资金较为充裕，但是受限比例高(2019年末为58.5%)。公司其他流动性资产主要是对太煤气化的委托贷款。固定资产主要是房屋、建筑物以及机器设备。无形资产主要是采矿权、探矿权以及土地使用权。

 

债务负担重，短期流动性压力很大。截至2019年末，公司资产负债率与全部债务资本化比率分别为75.8%，68.8%，高于行业平均水平，如果将100亿的永续债券计入负债，资产负债率将提升至79.2%，债务负担较重。公司资产流动性较弱，资产负债期限存在一定错配，流动比率0.62。公司刚性债务压力较大，且债务结构偏短期，2019年末（货币资金+应收票据）/短期债务为34.3%，并且货币资金受限比例高，短期债务周转还需依靠外部筹资支持。虽然盈利改善，但是长期偿债指标表现一般，长期经营偿债能力一般。

 

授信资源尚可。截至2019年末，公司共获得主要合作银行授信2406亿元，剩余未使用额度1315亿元，授信资源尚可。

 

代偿风险较高。截至2019年末，公司对外担保余额110.7亿元，担保比率15.5%，大部分无反担保措施。担保对象主要为潞安集团（75亿元，）、阳泉煤业集团（10亿元）、太原煤气化集团（21.61亿元），其中太原煤气化已资不抵债，公司面临较大代偿风险。

 

最新覆盖和跟踪报告请参见金融模型平台：

 

主体跟踪报告：山西晋城无烟煤矿业集团有限责任公司 20200521

 

主体跟踪报告：山西晋城无烟煤矿业集团有限责任公司 20200316

 

主体覆盖报告：山西晋城无烟煤矿业集团有限责任公司 20191023

最新报告

 

事件：

 

公司公布2019年报和2020年一季报，2019和2020年一季度公司分别实现营业收入0亿元和0亿元；分别实现净利润0.01亿元和-0.13亿元，同比分别增长189.76%和30.88%；实现经营活动净现金流分别为-0.98和-0.17亿元，分别同比增长40.66%和-94.36%。

 

点评：

 

公司主要负责京津冀地区城际铁路项目的建设运营，建设资金依赖于外部支持。 公司主要负责京津冀地区城际铁路项目的投资建设和运营，以及沿线项目的土地综合开发业务。公司铁路项目的建设资金依赖注册资本、国开行专项建设基金、京津冀城际铁路发展基金及银行贷款。截至2019H1，公司注资资本到位89.11亿元，其中国开发展基金42亿元；公司与11家金融机构设立京津冀城际铁路发展基金，规模约600亿元，存续期10年，截至2019年6月底，提款规模很小。截至2019H1，北京市政府已明确铁路建设资金出资计划，天津市政府及河北省政府出资计划尚在商讨。

 

在建及拟建项目建设周期较长，投融资压力很大，除北京外其他省市资金平衡方式尚不明确。 根据京津冀地区城际铁路路网规划，京津冀区域内城际铁路计划27条，总里程3783公里，已通车3条，新建24条，建设里程约3462公里。公司2020年前计划实施9个项目，总里程约1104公里，估算投资约2470亿元。在建项目方面，截至2019H1，公司承担建设的城际铁路项目有3个，分别为京唐铁路、京滨铁路和联络线一期。总建设里程达到285.68公里，预计总投资为885.62亿元，资本金比例50%，以获得授信1032.61亿元，提款58.68亿元。京津冀三地承担金额分别约为244亿元、336亿元和306亿元，已完成投资112.75亿元。拟建项目方面，公司拟建的城际铁路项目有4个，分别为石家庄至衡水至沧州至黄骅港城际铁路衡水至黄骅港段、城际铁路联络线二期、天津至北京大兴机场联络线及廊涿城际铁路固安东至北京大兴机场段，建设里程约353.78公里，计划总投资1109.22亿元，2020-201年分别投入150亿元和310亿元。项目运营方面，根据《四方合作协议》，公司未来建成的城际铁路项目计划按照市场机制委托北京铁路局运营管理，运营成本将通过票款收入、广告及物业等综合经营收入实现平衡。考虑到铁路项目建设周期较长，公司距离项目运营尚有一定时间。公司后续资金投入压力很大，且除北京外其他省市资金平衡方式尚不明确，具有很大融资压力。

 

受各地方政府对土地综合开发态度不统一，及公司综合开发用地的实施计划尚待批复等因素影响，公司土地综合开发业务尚在初期。 根据京津冀三省市人民政府和中国铁路总公司共同签订的《四方合作协议》，为平衡城际铁路建设资金，京津冀三省市政府将授权公司对沿线土地进行综合开发。截至2019H1，公司承担开展通州综合交通枢纽70公顷范围一体化设计工作，70公顷的土地中，有20公顷土地为车站用地，属于红线范围内土地，计划建设资金约200亿元左右，剩余50公顷土地的具体用地规划尚未批复。待通州综合交通枢纽项目完成后，公司将利用70公顷范围内的物业开发收益平衡京唐铁路北京段和联络线一期部分建设投资。此外，截至2019Q1，河北省政府计划将衡水及沧州两市周边共计600公顷的土地资源授权给公司做土地综合开发业务，其中已确定的土地为沧州西站旁100公顷和衡水北站旁100公顷。其余600公顷的综合开发用地位于站点周边铁路用地红线外，主要为商业办公和居住用地，其土地出让收益将通过财政全部返还，用于石衡沧港城际铁路衡黄段铁路的建设资金平衡。总体来看，由于受到各地方政府对土地综合开发态度不统一及公司综合开发用地的实施计划尚待批复等因素影响，公司土地综合开发业务尚在初期。

 

资产以在建工程、预付款项为主，流动性较弱。 随着京津冀铁路交通一体化的推进与建设，公司资产规模持续增长，2017-2019年资产总额分别为85.02亿元、127.34亿元和257.40亿元。此外，资产结构不断调整，非流动资产占比逐步提升。其中资产中占比较大的前几项为在建工程66.18%、预付款项16.14%、货币资金13.62%。在建工程主要系在建的城际铁路项目。预付款项主要是预付铁路沿线地区的征地拆迁款。

 

各项目均处于初期，营收利润规模很小。 由于目前各项目均处于建设期，收入规模很小。2017-2019年公司营业收入分别为3.50万元、80.06万元、0.75万元，系税收返还收入。2017-2019年，公司利润总额分别为2765.25万元、409.44万元和174.83万元，主要来自闲置资金购买银行理财产品产生的投资收益。2018年以来，公司资金逐渐投入项目建设中，故投资收益减少，导致利润总额减少。现金流方面，近三年来公司经营活动现金流持续净流出、规模较小，主要系职工薪酬及关联往来款方面的支出。2017-2019年投资性现金流净额分别为-25.38亿元、-34.39亿元和-96.45亿元，主要是工程投入及理财产品的支出。同期，筹资活动净现金流分别为8.41亿元、32.87亿元和114.80亿元。

 

总债务规模不大，但持续增长，基本无短期债务。 因2015年刚成立，当年末公司总债务规模为零。2016、2017年末，因公司总债务规模高速增长且公司尚未形成运营收入，EBITDA对债务本金的保证能力较弱；但受益于理财产品产生的投资收益，EBITDA可覆盖利息支出。截至2020年3月末，公司负债率45.02%、全部债务资本化率43.13%。总债务118.76亿元，公司债务规模持续增长且债务结构长期，基本无短期债务，短期偿债压力很小。

 

受限资产较小，备用流动性充足，债务偿还压力较轻。 截至2019Q3，公司获各银行授信总额1032.61亿元，未使用额度972.93亿元，授信额度宽松，公司间接融资渠道畅通；截至2019年6月末，公司受限资产账面价值合计0.56亿元，主要为自用办公楼抵押。同期末，公司无对外担保。

 

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主体跟踪报告：京津冀城际铁路投资有限公司 20200620

 

主体覆盖报告：京津冀城际铁路投资有限公司 20191115

最新报告

 

事件：

 

鞍钢集团有限公司（以下简称“公司”或“鞍钢集团”）披露2019年三季度报告。公司2019年前三季度营收1606.9亿元，同比增加1.3%；实现净利润25.1亿元，同比增加18%。

 

2019年三季度末，公司总资产3367.2亿元；资产负债率67%。

 

点评：

 

规模较大，铁矿石已具有开采成本优势，钒钛领域也有较突出地位。公司下辖鞍山、鲅鱼圈、朝阳、攀枝花、西昌五大基地，截至2019年9月末拥有年产生铁3629万吨、粗钢3915万吨、钢材4240万吨，2018年生铁、粗钢和钢材产量3475.67万吨、3735.88万吨和3491.13万吨。2019年前三季度产量分别为2647.8万吨、2943.4万吨、2738.2万吨。

 

公司铁矿资源储备丰富，合计持有铁矿石可采储量29.29亿吨，铁矿石规划年产能近11600万吨，铁精矿产量计划为3840万吨。2018、2019Q3公司实现铁精矿产量分别为4049万吨、3120万吨，铁矿石自给率提升到70%以上。矿石平均品位30.0%左右，处于国内平均水平，但与国外矿山相比仍存在劣势，矿山完全开采成本约430元/吨。

 

此外，公司现是我国最大的钛原料生产企业，也是世界第一的产钒企业，拥有钒制品4万吨/年、钛制品149.6万吨/年产能。

 

人员负担重，物流成本高。作为老牌央企，公司历史包袱沉重，截至2019年9月末，拥有员工12.2万人，在岗职工约10.6万人，虽然人员数有所精简，但人均钢产量低于行业平均水平，每年支付给职工及为职工支付的现金约180亿元。五大基地均处内陆地区，钢材物流成本高，2016-2019Q3销售费用率分别为3.4%、2.9%、3%、3%，虽表现出持续优化趋势，但相比同业仍然偏高，对公司业绩构成较大拖累。

 

盈利偏弱，但有明显改善迹象。公司成本控制能力偏弱，期间费用率持续处于行业平均水平以上，在前一轮的钢铁下行周期中，公司出现持续性大幅亏损，年均规模近100亿，随着铁矿石跌破开采成本线，公司铁矿自给率高反而成为业绩的拖累。2017年以来，随着行业周期性反转以及自身人员分流的推进，2017年二季度以来，公司主业利润表现出逐季优化趋势，2017年、2018年，主业利润分别为3.75亿元、45.3亿元。2019年前三季度，公司实现营收1608亿元，主业利润为34.3亿元，净利润25.11亿元，毛利率虽有所下降，但净利率保持在较好水平。结合当前行业供需格局及产业政策判断，宏观经济边际走弱背景下继续上行的可能性已经不大，但公司降本增效、人员分流、债务压减等制约企业盈利能力的因素改善空间较大。 

 

投资活动现金流出规模收窄，自由现金流情况较好。公司自2016年以来投资活动现金净流出整体萎缩，2016-018年分别为净流出29.9亿元、49.6亿元、13.5亿元，经营获现能力保持较高水平，2016-2018年经营活动净现金流分别为73.1亿元、121.40亿元、161.5亿元，自由现金流情况较好。2019年前三季度，公司经营活动净现金流为158.44亿元，投资活动净现金流为-31.34亿元，自由现金流仍保持在较好水平。

 

资产负债率偏高，存量债务规模很大。截至2019年3季度末，公司总资产3367.2亿元，规模很大。公司资产主要是存货(占比10.7%)、固定资产(占比40.2%)、无形资产(占比18.8%)。截至2019年三季度末，公司整体资产负债率有所下降，为66.98%，全部债务资本化比率为58.33%()。2019年9月末公司账面货币资金151.9亿元、对短期债务覆盖率约17%，虽然近年经营偿债压力改善，但相比较大规模存量债务，总体偿债压力较大，较依赖外部融资。

 

授信余额较为充裕，受限资产规模较小，可为债务周转提供一定保障。截至2019年9月末，公司共获得银行综合授信3112.9亿元，尚余1464.9亿元未使用，银行信贷多为信用借款，截至2019年9月末，受限资产总额249.9亿元，主要是澳洲卡拉拉矿的资产，占净资产的22.47%，加上所持鞍钢股份、攀钢钒钛股权能够增加融资便利性，公司债务周转仍有一定保障。

 

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主体跟踪报告：鞍钢集团有限公司 20200602

 

主体覆盖报告：鞍钢集团有限公司 20191106

最新报告

 

事件：

 

公司公布2019年报和2020年一季报，2019和2020年一季度公司分别实现营业收入317.67亿元和52.13亿元，同比分别增长15.35%和-33.99%；分别实现净利润20.41亿元和-1亿元，同比分别增长26.08%和-112.19%；实现经营活动净现金流分别为39.69和-8.87亿元，分别同比增长30.97%和-209.46%。

 

点评：

 

2019年公司收入利润稳步增长，航空和信托业务为公司主要利润来源。公司为民营综合性集团公司，经营业务多元，公司合并爱建集团后，形成航空、百货、汽车销售、食品销售和金融服务等五大业务板块。2019年公司实现营业收入317.67亿元，同比增长15.35%和；实现净利润20.41亿元，同比增长26.08%。航空运输业务是公司毛利润的最主要来源，经营主体是吉祥航空及其下属子公司九元航空有限公司。2019年航空运输业务实现收入165.75亿元，占总营收52.18%，同比增长16.74%。近两年航空运输业务迅速扩张，并实现与东方航空的交叉持股；金融服务业务主要包括信托和租赁业务，2019年金融服务业务实现收入3.71亿元，对公司的收入和利润贡献较大，但此业务扩张较迅速，公司面临持续的资本补充压力以及风险管控压力。百货、汽车销售、食品销售发展相对稳定。

 

2020年航空板块经营压力大。受疫情冲击，我们预计航空子公司2020年业绩大概率亏损，经营活动现金流将大幅下降，公司合并报表自由现金流缺口恐加大，增加筹资压力。2021年公司航空业绩预计也难以恢复到2019年水平，需关注航空板块中期现金流压力。

 

资产以固定资产为主，流动性较弱。截至2019年末，公司总资产855.27亿元，非流动资产占比68.16%。资产中占比较大的前几项为，固定资产占比24.78%，长期股权投资占比14.11%、一年内到期的非流动资产7.64%、在建工程7.19%。公司属于资本密集型企业，资金大量沉淀于以飞机、持有物业为主的固定资产和以预付飞机购置成本为主的在建工程等非流动资产。受疫情影响下，航空需求大幅下降影响，飞机资产的可变现价值或明显下降。

 

债务负担重，短期偿债压力大。公司受业务扩张、合并爱建集团、认购东方航空股份等因素，债务攀升，截至2020年3月末公司合并报表负债率为69.90%，全部债务资本化率64.79%。2019年末公司总债务约439.90亿元，其中短期债务约232.03亿元。账面货币资金62.53亿元，对短期债务覆盖率约27%，流动性储备较低，对筹资依赖度很大。

 

公司作为民营企业，面临的融资环境更加脆弱。考虑到公司属于投资控股型公司，偿债来源主要为自身再融资和上市子公司分红。公司融资对债券市场依赖度较大，且多发行短期品种，到期续作压力较大。考虑到公司为民企且以债券融资为主，融资环境相较国有航空公司更加脆弱。

 

截至2019年9月末，公司获得银行授信额度为人民币617.86亿元、美元2.52亿元、港元28.00亿元；其中尚未使用的额度为人民币293.98亿元、美元1.72亿元。截至2019年11月末公司持有的上市子公司吉祥航空股票质押0.46亿股，占公司持有吉祥航空股份的4.51%，仍有一定的融资空间。

 

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主体跟踪报告：上海均瑶(集团)有限公司 20200705

 

主体跟踪报告：上海均瑶(集团)有限公司 20200412

 

主体跟踪报告：上海均瑶(集团)有限公司 20200219

 

主体覆盖报告：上海均瑶(集团)有限公司 20191118

最新报告

 

事件1：

 

公司公布2019年年报，2019年公司实现营业收入130.03亿元，同比增长3.78%，实现净利润0.71亿元，同比增长5.59%，实现经营活动净现金流为2.03亿元，同比上升59.28%。

 

事件2：

 

公司公布2020年一季报，2020年一季度公司实现营业收入32.93亿元，同比增长4.66%，实现净利润0.15亿元，同比增长24.24%，实现经营活动净现金流为1.37亿元，同比上升90.25%。

 

点评：

 

港口业务保持稳定，未来仍面临较大竞争压力。连云港2019年完成货物吞吐量2.35亿吨，同比增长4.1%，实现集装箱吞吐量478万标准箱，同比增长0.7%。2019年公司港口业务实现收入27.48亿元，同比增长12.49%，实现毛利率24.16%，同比增加0.73个百分点。2019年公司港口业务吞吐量及毛利率保持稳定，但吞吐量规模及盈利能力相较周边日照港、青岛港仍有一定劣势，在三港腹地重叠、货种相近的背景下，公司面临较大竞争压力。2017年5月，江苏省港口集团成立，至2019年底已经完成了对南京港集团、苏州港集团、镇江港集团、扬州港集团、常州港集团的整合，但公司尚未合并入江苏港口集团，港口整合推进进展不及预期。

 

物流贸易、工程建设板块利润贡献较小。2019年公司产品销售、提供劳务（物流贸易）板块实现收入79.76亿元，同比下降0.49%，毛利率0.92%，同比下降0.44个百分点。2019年公司物流贸易业务收入与毛利率双降，对利润贡献较小。公司物流贸易不以盈利为目的，关键是在锁定价格、排除市场风险的前提下，以贸易带动物流发展，提高港口吞吐量，但仍需关注大宗贸易商品价格大幅波动下，下游客户的履约能力和信用风险。2019年港务工程业务收入13.32亿元，同比增长25.08%，毛利率为13.50%，同比降低0.76个百分点，业务规模有所扩大但盈利能力仍然较弱。

 

主业持续亏损，盈利能力较差。2017-2019年主业利润分别为-6.19、 -8.36、-9.89亿元，净利润分别为1.03、0.67、0.71亿元，受区域竞争激烈、期间费用控制能力较弱影响，公司主业持续亏损，利润主要来自投资收益和政府补助，同期政府补助分别为4.84、5.37、10.43亿元，投资净收益分别为3.09、4.21、1.51亿元，2019年大幅下降主要系处置参股公司股权的业绩下滑。

 

经营活动净现金流微薄，存在较大现金流缺口及资本支出压力。2017-2019年公司经营性净现金流分别为1.40、1.27、2.03亿元，受盈利能力较差影响，经营现金流较为微薄。同期投资活动净现金流分别为-23.31、-8.18、-38.84亿元，公司近年来建设规模较大，存在较大现金流缺口，需要依靠外部融资周转。根据规划，公司2020年仍将投入26.86亿元，未来资本支出压力仍较大。

 

受疫情影响不大，一季度业绩尚可。2020年一季度，公司实现营业收入32.93亿元，同比增长4.66%，实现主业利润-1.77亿元，净利润0.15亿元，经营活动净现金流为1.37亿元。公司2020年一季度业绩相较上年同期小幅增长。公司一季度业绩受疫情影响不大，主要因港口全年无休，一季度主要执行2019年下半年订单，影响较小。但考虑到工厂库存增加，海外疫情爆发下国际贸易受到一定影响，且港口作为周期性行业，长期发展与宏观经济相关度大，宏观经济下行背景下，公司二季度或中长期需求增长可能承受一定的压力。

 

资产流动性较弱，在建工程规模较大，存在延迟转固可能。截至2020Q1，公司总资产为622.34亿元，非流动资产占比64.49%，资产流动性较弱。资产中占比较大的前几项为，在建工程占比29.02%、固定资产占比23.90%、其他应收款占比9.96%，应收账款占比8.98%。2019年底公司在建工程178.25亿元，同比增长12.4%，另外在建工程自2013年以来一直维持在150亿元以上规模，可能存在延迟转固问题，对未来盈利造成一定压力。2019年底公司账面其他应收款61.8亿元，同比增长62.21%，其中向母公司及关联方的非经营性拆借款42.91亿元，存在一定集团内部关联方资金占用问题。

 

刚性债务负担较重，经营偿债能力弱，面临短期偿债压力。截至2020Q1，公司资产负债率为72.33%，全部债务资本化比率为69.90%，负债绝大部分是刚性债务。公司总债务399.85亿元，短期债务189.75亿元，账面非受限货币资金37.38亿元，对短期债务覆盖率约19.7%，保障程度较弱。考虑国开基金8.2亿元明股实债及约14.89亿元永续债后，实际负债率达到76.02%，债务负担更重。另外公司债务中债券融资占比较大，截至目前，存量债券规模为207亿元，受债券市场环境影响较大，稳定性一般。公司近年来主业利润持续亏损，经营现金流微薄，经营偿债能力较差。

 

再融资能力尚可。截至2019Q3，公司共获得各金融机构授信总额度298.72亿元，尚未使用额度113.61亿元，备用流动性较尚可；受限资产25.73亿元，主要用作借款抵质押和承兑汇票保证金。子公司连云港股份为上市公司，2019年认购子公司增发股份后直接持股比例由48.53%升至52.23%，基本无质押。同期末，公司对外担保余额0.83亿元，担保比率较低，或有风险较小。

 

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主体跟踪报告：连云港港口集团有限公司 20200620

 

主体覆盖报告：连云港港口集团有限公司 20191118

最新报告

 

事件：

 

2020年4月30日，公司发布2019年年报及2020Q1季报。截至2019年，公司总资产5752.11亿元，同比增长下滑7.87%，实现营收786.56亿元，同比下滑26.18%，实现归母净利润243.98亿元，同比下滑17.28%。公司2019年经营活动现金流净流入168.01亿元，同比下滑42.29%，投资活动现金净流出57.23亿元，净流出程度同比减少78.91%。

 

截至2020Q1，公司总资产105.48亿元，同比增长7.37%，实现营收4.41亿元，同比下滑56.45%，实现归母净利润-2.87亿元，同比下滑6.68%。公司2020Q1经营活动现金流净流出8.35亿元，同比增长215.71%，投资活动现金净流出5.57亿元，同比增长196.41%。

 

点评：

 

资产以投资性房地产为主，价值高，估值相对稳健，但受限比例较高；房地产业务剥离后存货大幅下降，目前仅存在美国芝加哥房地产存货，去化可能受疫情影响较大。委贷规模增长迅速，具体投向不明。截至2019年，总资产5752.11亿元。2020Q1公司总资产 5603.14亿元，其中，投资性房地产4315.65亿元，采用公允价值模式计量，2019年租金收益率超8%，较2018年进一步提升，租金收入与账面价值匹配度高，受限比例63.48%。2020Q1货币资金510.38亿元，受去房产化、融资环境弱化、筹资规模持续收缩影响，规模持续下降，受限货币资金7.26亿元。2020Q1存货39.35亿元，2018 年起公司开始逐步剥离房地产业务，2018年公司将九江万达广场投资有限公司等14家公司转让予万达地产集团有限公司，并且随着项目的结转，存货规模同比下降51.01%；2019年以来随着地产项目的销售结转，公司存货进一步下降，截至2019年末，公司已完成境内房地产业务的剥离。2020Q1后剩余存货主要为芝加哥项目，截至2020Q1芝加哥项目销售比例57%，目前美国疫情较为严重，去化速度或放缓。2020Q1其他流动资产342.45亿元，主要包括委托贷款、理财产品以及预缴税金，委托贷款占比较高，规模增长迅速，但投向不明。2019年其他流动资产335.35亿元，较上年同期下降91.41%，系预收售房款减少，导致预缴土地增值税减少。2020Q1其他应收款124.22亿元，其中对万达地产1年内的其他应收规模约48.45亿元，对万达稳欣（上海）投资合伙企业1年内其他应收款18.63亿元，对中国泛海控股集团有限公司的其他应收款1年内余额为13.00亿元，占比其他应收款73.31%。中国泛海资金链紧张，公司面临一定坏账损失及回收风险。此外，公司还有部分权益及债权投资，截至2019年底，持有待售资产8.10亿元，主要为与万达地产集团有限公司的股权转让中尚未完成出售的标的资产，目前股权交易尚未完成，以及与尚余漳州万达嘉华酒店、长春万达文华酒店股权交易尚未完成。2020Q1债权投资25.00亿元，其他权益工具投资6.65亿元，债权投资主要为委托贷款和理财产品。

 

公司商业地产经营情况良好，出租率高，租金收益率高，但受疫情影响，公司2020Q1受冲击较大，需持续关注后续情况。公司为商业地产龙头，项目遍布全国，品牌优势突出，业务模式为销售+自持物业双轮驱动，销售回款现金流支撑自持物业投资，购物中心、高星级酒店自持运营提升地段价值。但随着房地产业务剥离后，公司主要经营商业地产业务，公司项目多通过政府招商获得，土储充足，拿地价格低。目前购物中心租赁情况较好，出租率持续高于96%，租金连续提升。截至2019年末，公司投资物业可出租面积3,209.97万方，出租率99.30%，平均租金约111.32元/平方米/月。截至2020Q1，公司共拥有及运营管理已开业商业广场324个，其中自持项目243个，轻资产项目29个，合作项目52个，总可租面积达到约3222.08万平方米，规模位居国内商业地产行业首位。从租金收入上看，2020Q1，公司自持物业租金收入占所有租金比重为94.43%， 轻资产项目租金收入比重为5.57%。2017-2019年分别实现投资物业租赁及管理收入246.5、302.7、351.48亿元，毛利率稳定在78%以上，收入规模稳步增长，盈利能力较强。

 

2020Q1公司受疫情影响较大，主要系一方面疫情导致线下零售业停滞幅度较大，另外疫情期间公司对全国已开业万达广场内所有商户自1月25日-2月29日的租金及物业费实行全免政策，免收金额达40亿元，该部分免收金额直接从公司3月末预收二季度的租金及物管费中扣减。如合作商家在恢复营业后现金流困难，其可通过申请方式延期缴纳2020年3-4月的租金及物管费，最长可延期至 2020年12月底缴纳，另外零售业恢复需要一定时间，预计新冠疫情对公司影响将持续时间较久，需持续关注。

 

受益于转型轻资产以及出售资产并转移相关债务，公司债务规模持续下降，目前负债水平不高，账面现金充裕，短期流动性较好。授信余额充足，但资产受限比例较高，融资结构中债券占比较高，受负面舆论影响债券估值曾出现较大波动，目前已回落。受益于转型轻资产以及出售资产并转移相关债务，2017年以来债务规模明显下降，截至2017-2019年末及2020Q1，公司总债务分别为2107.34、1889.22、1800.05、1790.89亿元，净负债率分别为0.37、0.40、0.41、0.46倍，负债水平不高。截至2020Q1年，短期债务为545.09亿元，现金及现金等价物503.12亿元，短期流动性较好。截至2019年12月底，公司共获得银行授信3,779亿元，未使用授信额度2,777亿元，授信余额充足，历史借款以担保借款为主。截至2019年末，公司有息负债中银行贷款占比51%，信用债占比41%，但受实际控制人负面舆论影响，2017年下半年以来公司债券融资环境明显收缩，未有发行新债且存量债券估值波动较大，目前估值已回落至正常水平，且从2019年以来的债券回售结果来看，回售比例均较低，显示债券融资环境有所好转。截至2019年末，公司受限资产2773.29亿元，占总资产的49.50%，其中投资性房地产受限比例64.37%，进一步抵质押空间有限。

 

最新覆盖和跟踪报告请参见金融模型平台：

 

主体跟踪报告：大连万达商业管理集团股份有限公司 20200601

 

主体覆盖报告：大连万达商业管理集团股份有限公司 20191108