如需优选篇新债资质分析、定制化新债池、一级发行结果回顾，请与我们联系。

 

核心摘要

 

覆盖篇：

【策略研究】新债观察——第764期覆盖WIND渠道新债9只，其中产业债4只，城投债5只，发行日均为7月3日。

 

优选篇：

信用研究团队通过从兴业研究投行俱乐部获取的信息，优选新债48只：其中城投债24只，产业债24只；债券类型为CP的2只，MTN的18只，PPN的13只，一般公司债的9只，私募公司债6只。

 

更多精彩内容，尽在兴业研究金融模型平台，详情请登录：www.cibresearch.com

一、新债发行结果回顾

 

今日新债发行结果回顾：

数据来源：Wind、兴业研究

 

二、新债研究结果总览

 

（1）新债覆盖

数据来源：Wind、兴业研究

 

（2）新债优选

数据来源：Wind、各承销商、兴业研究

 

三、个券研究详情

最新报告

 

事件：

 

国家电力投资集团有限公司（以下简称“公司”或“国家电投”）发布的2019年年报显示，2019年公司实现营业收入2722.40亿元，净利润105.41亿元，分别同比增长20.19%、50.37%。截至2019年底，公司总资产11943.40亿元，资产负债率、全部债务资本化比率分别为75.72%、71.77%，分别较2018年底降低2.73、3.05个百分点。

 

点评：

 

五大发电集团之一，发电机组容量大，规模优势显著，电源结构多元化，2019年经营业绩提升明显。国家电投集团主营业务为电力生产和销售，并形成了煤-电-铝产业链。截至2019年9月末，公司可控装机容量达14692.02万千瓦，电源结构以火电为主，其中风电、太阳能发电和核电合计装机容量为4249.27万千瓦，水电装机容量为2383.91万千瓦，清洁能源占比持续上升至45.21%。2019年前三季度，公司完成发电量4115亿千瓦时，其中火力发电2470亿千瓦时，水电794亿千瓦时，其它清洁能源发电851亿千瓦时；火电机组利用小时数为3105小时，水电机组为3319小时，风电机组1533小时，同比均有所回升；平均上网电价0.345元/千瓦时，供电标准煤耗302.05克/千瓦时。受益于发电量价齐升，2019年公司实现营业收入2722.40亿元，同比增长20.19%；实现营业外收入13.78亿元，主要为政府补贴；实现净利润105.41亿元，同比增长50.37%，部分受益于煤炭价格下行。

 

经营性现金流强劲，资本支出规模仍较大。公司经营获现能力强，2017-2019年经营净现金流入均在400亿元以上。公司投资支出规模较大，在建、拟建项目全部为电力项目，未来几年公司将继续维持较大的投资规模。截至2018年末，公司在建项目总投资额约为1564.61亿元，2019年计划投资额为198.39亿元。由于投资活动多，加之2019年市场利率较低，公司相对上期净融资较多，筹资活动现金净流入730.37亿元。

 

负债率较高，盈利变现顺畅，偿债保障度高。截至2019年底，公司总资产11943.40亿元，资产负债率、全部债务资本化比率分别为75.72%、71.77%，杠杆率有所下降仍处高位。公司账面货币资金保持在200亿元以上，经营性现金流年均净流入400亿元以上，经营获现及再融资能力很强，偿债保障度高。

 

融资环境宽松。截至2019年末，公司获得银行授信额度15043.52亿元，未使用额度9577.83亿元，备用流动性充足。同期末，公司受限资产合计1417.70亿元，占净资产的53.14%，受限资产规模较大。此外，公司拥有多家A股、H股上市公司，融资渠道畅通。

 

最新覆盖和跟踪报告请参见金融模型平台：

 

主体跟踪报告：国家电力投资集团有限公司 20200508

 

主体覆盖报告：国家电力投资集团有限公司 20190813

最新报告

 

事件：

 

碧桂园地产集团有限公司（以下简称“公司”）发布2019年年报。2019年，公司实现营业收入3775.4亿元，实现净利润535.45亿元。截至2019年末，公司总资产15435.71亿元，资产负债率为89.66%。

 

点评：

 

碧桂园控股有限公司境内主要的开发主体，销售规模增长迅速，项目布局分散，去化较好，抗风险能力较强，但三四线项目占比偏高导致中长期面临一定去化风险。公司为碧桂园控股有限公司（以下简称“碧桂园控股”）在境内主要的开发主体，成立以来持续获碧桂园控股注入项目，公司母公司碧桂园控股为超大型龙头房企之一，经营模式为快周转，定位以三四线改善型需求为主，激励机制较好，规模优势突出，2019年碧桂园控股实现权益销售金额5522亿元，同比增长10%，行业排名第2，克而瑞统计的流量销售金额达7715亿元，行业排名第1，项目主要位于广东、江苏、安徽等省份的三四线城市，受益于前期三四线城市销售火爆，整体去化较好，但三四线项目占比偏高导致中长期面临一定去化风险。

 

碧桂园控股前期快速扩张，2018年扩张速度放缓，目前土储非常充足。公司持续获得碧桂园控股注入项目，从碧桂园控股的情况来看，规模扩张意愿强烈，拿地金额大幅扩张。2018年上半年公司安全事故负面新闻增多，扩张速度放缓。截至2019年底，碧桂园控股于中国内地的土储货值达2.6亿方，规模非常充足。

 

资产质量较好，但需关注三四线城市销售弱化对存货去化的影响，受集团资金统一管理及合作项目增加影响往来款规模较大。截至2019年末，公司总资产15435.7亿元，其中，列入流动资产的存货余额7876.7亿元，列入其他非流动资产的存货余额1097.6亿元，预收款项6387亿元，目前去化较好，但受三四线城市销售弱化影响，中长期可能面临去化放缓风险。其他应收款2411.3亿元，其中关联方往来款939.9亿元，受集团资金统一管理影响规模较大，其余主要为合作开发往来款和保证金，2017年以来其他应收款规模增长迅速，存在一定资金占用及回收风险。

 

受益于较强的期间费用控制水平及快周转策略，整体盈利水平较好。受项目以三四线为主、采取快周转策略影响，公司2017-2019年综合毛利率分别为25.6%、28.6%、28.7%，毛利率水平一般，但公司期间费用控制较好，主业利润率分别为11.4%、13.2%、16.9%，主业盈利水平较好。非主业利润主要为公允价值变动损益和投资收益，波动较大但整体规模较小。

 

经营获现情况较好，但收购、联合营开发较多导致投资现金流持续净流出但净流出规模有所收缩，但筹资规模持续较大。公司2017-2019年经营活动现金流净额分别为215.1、250.7、124.1亿元，经营性现金流主要受销售回款、拿地开工支出以及往来款波动影响，2017年以来保持净流入状态，经营获现情况较好；投资活动现金流净额分别为-1052.8、-565.2、-299.1亿元，受收购、联合营开发较多影响持续大额净流出，但净流出规模收缩；筹资活动现金流净额分别为1370.6、1070.3、388.6亿元，筹资规模持续较大，但2017-2019年收到其他与筹资活动有关的现金规模分别为907.0、638.6、341.1亿元，主要为关联方提供的资金。

 

受碧桂园控股快速扩张且持续向公司注入项目影响，公司债务规模攀升迅速，但目前债务负担仍较轻，账面现金可覆盖全部有息债务。截至2019年末，公司总债务1886亿元，短期债务为641.5亿元，在手现金达2162.3亿元，可覆盖全部有息债务。

 

最新覆盖和跟踪报告请参见金融模型平台：

 

主体跟踪报告：碧桂园地产集团有限公司 20200603

 

主体跟踪报告：碧桂园地产集团有限公司 20200309

 

主体覆盖报告：碧桂园地产集团有限公司 20190729

最新报告

 

重庆万州经济技术开发(集团)有限公司（简称“公司”）控股股东及实际控制人为万州区国资委（持股占比为51%），第二、三大股东为重庆万州经开区股权投资基金合伙企业（有限合伙）及万州经开区管委会，持股占比分别为33.33%、15.67%。2018年公司营收构成为：铜产品75.6%、土地整治22.6%、工程施工0.8%。

 

核心风险点：

 

1、公司债务负担较重，短期流动性偏紧。

 

万州区地处渝东北生态区，经济及财政收入体量在重庆市下属区县中处上游水平。万州区位于重庆东北部，距主城区较远，2018年实现GDP982.58亿元，经济总量在重庆市下属38个区县中处上游水平。2018年万州区GDP同比增长0.1%，人均GDP为5.99万元，低于全国平均水平。万州区三次产业结构为7.6:35.1:57.3，区域内主导产业为盐气化工、新型材料、机械电子、纺织服装、食品药品等。

 

2018年万州区综合财力为184.57亿元，一般公共预算收入55.52亿元，较去年同期下滑16.2%，其中税收收入38.90亿元，占一般预算收入比重约为70.1%。财政自给率为43.5%，公共财政收入对公共财政支出的覆盖程度较低。政府性基金收入为36.27亿元，较去年同期增长68.3%。截至2018年底，万州区政府债务余额为126.28亿元，政府债务率为68.4%。截至2018年底，万州区内发债城投平台有息债务规模比综合财力为180.0%。根据《万州区2019年财政预算执行情况和2020年财政预算草案》，2019年万州区实现一般预算收入53.36亿元，按自然增长口径计算为下降3.9%，同口径增长1%，主要原因是按市财政规定将2018年1-5月配套费调整到基金。税收收入为37.37亿元，占一般预算收入比重为70.0%，财政收入质量较好。财政自给率为40.1%，公共财政收入对公共财政支出的覆盖程度偏低。

 

万州经开区为国家级经开区，目前财政实力较弱。万州经开区设立于2002年12月，为国家级开发区，规划开发面积58.56平方公里，按“一区五园”布局。区域内已初步形成能源建材、特色化工、机械电子、纺织服装、食品药品等五大特色产业集聚群。根据《万州经济技术开发区2018年财政预算执行和2019年财政预算情况的报告》，2018年万州经开区实现一般预算收入7.57亿元，同比下降41.6%，其中税收收入为6.37亿元，同比下降24.1%。政府性基金收入5.42亿元，同比增长6.8%。由此计算，2018年万州经开区综合财力约为13.0亿元，规模较小。

 

公司资产规模在万州区下属4家发债融资平台中位列第1。除公司外，万州区另有3家发债融资平台——重庆三峡产业投资有限公司、重庆市万州三峡平湖有限公司、重庆万林投资发展有限公司，其中重庆三峡产业投资有限公司、重庆万林投资发展有限公司为公司下属子公司，主要从事万州经开区内不同片区的土地开发及基建业务，重庆市万州三峡平湖有限公司主要从事万州区内土地开发及基础设施建设业务。公司资产规模在万州区下4家发债融资平台中位列第1，地位较为突出。

 

土地整治业务集中于万州经开区，在整理土地尚需投资规模大，资本开支压力较大。公司土地整治业务经营主体为子公司万林投资和三峡产投，其中万林投资主要负责万州经开区九龙园和高峰园的土地整治业务，三峡产投主要负责五桥园、天子园和新田园的土地整治业务，每半年与万州经开区经济发展服务中心确认土地整治收入。截至2019年9月底公司整治片区计划总投资498.82亿元，尚需投资283.42亿元，2020-2021年分别计划投资32亿元、32亿元，资本开支压力较大。

 

基建及保障房业务公益性强，在建基建项目面临一定资本开支压力。公司承担万州经开区内基础设施建设业务，截至2019年3月末，公司主要已完工项目已投资额为54.08亿元，已收到回款15.74亿元，回款进度较为滞后。截至2019年3月末，公司主要的在建项目计划总投资为13.80亿元，已投资金额为9.25亿元，拟建项目计划总投资22.63亿元，面临一定资本开支压力。

 

公司承担万州经开区内保障房建设业务，目前完工保障房项目已转入固定资产或投资性房地产，万州区政府暂不回购，公司计划对外出售或出租。截至2019年9月末，保障房项目已完工，公司累计总投资共6.93亿元，累计已获得保障房建设补助资金4.63亿元。公司还有部分标准化厂房租赁业务，截至2019年9月租赁率为77.7%，每年可实现租赁收入不足0.2亿元，规模较小。

 

铜板块收入规模大，但盈利能力弱。公司铜产品经营主体为子公司金龙集团及万州金龙销售，主要从事精密铜管、铜管件、外翅片等生产及销售业务。截至2019年9月底金龙集团设计产能为57.10万吨，产能利用率为92.3%。公司铜板块收入规模较大，但盈利能力弱，2018年净利润不足1亿元。

 

主业盈利能力弱。2016-2018年，公司营业收入分别为18.94亿元、79.18亿元、126.4亿元，因合并金龙集团，2017年公司收入规模大幅增长。2016-2018年主业利润分别为0.12亿元、-5.98亿元、-4.63亿元，同期净利润分别为9.78亿元、10.14亿元、6.57亿元，净利润主要来源于政府补贴。

 

公司可在财政补贴及债务置换方面获政府一定程度支持。2016~2018年，公司分别获得各类政府补助10.85亿元、18.97亿元和11.76亿元，其中2016、2017年公司获得政府债券置换资金分别为8.42亿元和15.85亿元。

 

资产以应收账款、其他非流动资产为主，流动性较弱。截至2019Q3，公司资产总计552.33亿元，主要构成为：应收账款及应收票据（132.0亿元）、货币资金（86.6亿元）、其他非流动资产（67.9亿元）、固定资产（49.0亿元）、其他应收款（44.0亿元）、无形资产（42.5亿元）、长期应收款（28.6亿元）、预付款项（24.4亿元）。应收账款主要为应收经开区经服中心的土地整治结算款及铜板块应收格力电器各地分公司销售货款。其他非流动资产主要为土地使用权，固定资产主要为厂房、机器设备及完工的保障房项目，其他应收款主要为万州经开区经服中心、新乡众生实业有限责任公司、凯美龙精密铜板带（河南）有限公司、万州经开区财政局、重庆市万州华机械工业有限公司等单位的往来款，占用资金规模较大。

 

债务负担较重，短期流动性偏紧。截至2019Q3公司资产负债率及全部债务资本化率分别为72.46%、67.32%，债务负担较重，短期债务规模较大，截至2019Q3短债178.25亿元，货币资金86.63亿元，短期流动性偏紧。

 

最新覆盖和跟踪报告请参见金融模型平台：

 

主体覆盖报告：重庆万州经济技术开发(集团)有限公司 20200427

最新报告

 

调整理由：为了实现城投公司评分与产业评分的可比性，并提升投机档评分的区分度，按照新评分定义，根据相对排序的结果及城投评分中枢位置（详见报告《城投及地产评分分布探析》），对城投公司评分进行调整。

 

事件一：

 

为了实现城投公司评分与产业评分的可比性，并提升投机档评分的区分度，按照新评分定义，根据相对排序的结果及城投评分中枢位置（详见报告《城投及地产评分分布探析》），对城投公司评分进行调整。

 

事件二：

更新公司2019年度财务报表。截至2019年末，公司资产负债率49.83%，总债务60.55亿元，短期有息债务9.83亿元。2019年，公司经营活动净现金流-14.15亿元，投资活动净现金流-0.30亿元。

 

点评：

 

江苏省经济及财政实力很强，淮安市债务负担较重。根据江苏省2019年统计公报，2019年江苏省实现GDP99631.52亿元，可比增速为6.1%，GDP总量在全国31个省市中排名第二，仅次于广东。人均GDP为12.36万元，仅次于北京和上海。2019年三次产业结构为4.3:44.4:51.3。根据江苏省2019年财政预算执行报告，2019年江苏省综合财力约为22469.33亿元，一般预算收入实现8802.36亿元，同比增长2.0%（同口径增长12.6%），其中税收收入占比83.38%，收入质量较高。2019年财政收支平衡率为70.00%，财政自给程度尚可。2019年政府性基金收入完成9249.59亿元，同比增长12.49%。截至2019年末，江苏省地方政府直接债务余额为14878.38亿元，地方政府债务率为66.22%。截至2018年末，江苏省发债融资平台有息债务/综合财力约为233.07%，整体看政府债务负担偏重。

 

淮安市为江苏省北部地级市，2018年淮安市共实现GDP3601.3亿元，在省内排名靠后，人均GDP7.32万元，高于全国平均水平。淮安市下辖平台数量较多，城投债务规模较大，广义债务率超300%，债务负担较重。

 

涟水县经济财政实力一般，债务负担不重。涟水县2018年实现GDP476.27亿元，GDP可比增速为6.6%，人均GDP5.60万元，发展水平一般。2018年，涟水县2018年综合财力为78.20亿元，其中一般公共预算收入完成21.50亿元，政府性基金收入完成15.21亿元，财政实力一般。2018年末，涟水县政府债务率90.73%，发债融资平台有息债务与综合财力之比为51.53%，债务负担不重。

 

公司是涟水县主平台，业务公益性较强。公司是涟水县唯一公开发债平台，地位突出，主要负责基础设施及安置房建设业务，另有少量房地产开发和交通运输业务，整体公益性较强，政府支持力度较大。

 

资产以政府欠款、开发成本和土地为主，流动性较弱。截至2019年末，公司总资产132.63亿元，流动资产占比97.24%。公司资产主要包含其他应收款21.92%和存货60.26%。截至2019年末，公司货币资金5.45亿元，包含受限资金0.39亿元。应收账款11.15亿元，主要为涟水县交通运输局欠款，其他应收款29.08亿元，主要为涟水县交通运输局和公司控股股东欠款，回收风险不大，但对公司资金占用较多。存货79.92亿元，主要为开发成本及土地使用权，流动性较弱。

 

债务负担不重，但流动性偏紧，面临短债压力。截至2019年末，公司资产负债率49.83%，总债务60.55亿元，债务负担不重，当年债务同比增长50%。公司短期债务9.83亿元，短债占比不高，货币资金比短债为0.55，覆盖率不足，存在短债缺口。同期末，公司可用授信0.78亿元，备用流动性较少，面临一定短期偿债压力。

 

自由现金流承压，对外部融资依赖程度较高。2019年，公司经营活动净现金流-14.15亿元，投资活动净现金流-0.30亿元，当年在建项目垫资较多，自由现金流缺口较大，对外部融资依赖程度较高，面临筹资压力。

 

最新覆盖和跟踪报告请参见金融模型平台：

 

主体跟踪报告：淮安红日交通投资发展有限公司 20200620

 

主体覆盖报告：淮安红日交通投资发展有限公司 20190910

最新报告

 

调整理由：为了实现城投公司评分与产业评分的可比性，并提升投机档评分的区分度，按照新评分定义，根据相对排序的结果及城投评分中枢位置（详见报告《城投及地产评分分布探析》），对城投公司评分进行调整。

 

事件一：

 

为了实现城投公司评分与产业评分的可比性，并提升投机档评分的区分度，按照新评分定义，根据相对排序的结果及城投评分中枢位置（详见报告《城投及地产评分分布探析》），对城投公司评分进行调整。

 

事件二：

 

更新公司2019年度财务报表。截至2019年末，公司资产负债率66.34%，总债务190.72亿元，短期有息债务79.13亿元。2019年，公司经营活动净现金流-12.92亿元，投资活动净现金流-21.80亿元。

 

点评：

 

成都市经济发展状况良好，经济实力持续增强。成都市为四川省省会、副省级市，是西部地区重要的中心城市，2019年实现GDP17012.65亿元，是全国少数几个规模超万亿地级市之一，GDP可比增速为7.8%，三次产业的比例为3.6：30.8：65.6，产业结构合理。总体来看，作为我国西部地区重要的经济中心，成都市受益于国家支持西部开发的政策，经济结构不断优化，近年来经济保持较快发展，经济实力持续增强。

 

郫都区经济发展水平一般。郫都区原为郫县，位于成都市区西北13公里处，2016年经国务院同意撤县设区。2018年郫都区实现GDP580.2亿元，GDP可比增速为7.8%，人均GDP为6.8万元，小幅高于全国平均水平，三次产业的比例为4.2:57.3:38.5。地区重点发展电子信息、食品饮料和研发设计、信息服务三大产业。

 

郫都区财政实力尚可，政府债务负担较重。2018年郫都区综合财力为102.1亿元，一般公共预算收入完成46.0亿元，政府性基金收入完成452.6亿元。政府财政收支平衡率为82.07%，财政自给程度较高。2018年末郫都区政府债务余额86.63亿元，政府债务率90.48%，政府下属融资平台有息债务比合财力为224.31%，政府债务负担较重。

 

公司为郫都区主平台，业务公益性较强。公司是郫都区两家公开发债融资平台之一，资产规模相对较大，地位较突出。公司主要负责区内基础设施建设和棚户区改造业务，公益性较强，政府支持力度较大。

 

资产主要为土地、基建成本和政府欠款，流动性较弱。截至2019年末，公司总资产311.30亿元，流动资产占比83.60%。公司资产主要包含应收账款11.71%、其他应收款18.41%、存货42.97%。截至2019年末，公司货币资金29.57亿元，包含受限资金1.40亿元。应收账款36.47亿元、其他应收款57.32亿元、长期应收款23.52亿元，主要为郫都区政府部门欠款，回收风险不大，但回收情况不佳，对公司资金形成长期占用。存货133.76亿元，主要包含土地71.80亿元、工程施工27.47亿元和开发成本34.18亿元，流动性较弱。

 

债务负担较重，短债占比较高，到期及行权债券规模较大，面临短期偿债压力。截至2020Q1，公司资产负债率68.79%，负债水平较高，总债务208.48亿元，债务负担较重，债务规模持续增长，债务主要由银行借款、债券和非标融资构成，非标融资占比约25%。公司短期债务80.82亿元，短债占比较高，货币资金比短债为0.51，覆盖比率不足，存在较大短债缺口，其中2019年到期及行权债券33亿元，面临债务周转压力。截至2019年末，公司可用授信25.19亿元，可提供一定流动性支持。

 

自由现金流表现不佳，融资渠道通畅。2019年，公司经营活动净现金流-12.92亿元，投资活动净现金流-21.80亿元，近三年自由现金流持续处于净流出状态，对外部融资依赖程度较高，融资渠道仍较为通畅，筹资活动现金流持续净流入。

 

最新覆盖和跟踪报告请参见金融模型平台：

 

主体跟踪报告：成都市郫都区国有资产投资经营公司 20200614

 

主体跟踪报告：成都市郫都区国有资产投资经营公司 20200317

 

主体覆盖报告：成都市郫都区国有资产投资经营公司 20190716

最新报告

 

事件：

 

河北广电信息网络集团股份有限公司（以下简称“公司”或“河北广电”）于2020年4月30日公布2019年报，2019年公司实现营业收入28.23亿元人民币，同比减少15.24%；归属于母公司股东的净利润为0.27亿元人民币，同比减少32.56%。2019年末，公司总资产120.60亿元，相比2018年末增加5.62%，期末公司资产负债率为72.36%，相比2018年年末增加0.2个百分点，同期公司经营活动净现金流为0.92亿元。

 

点评：

 

2019年营收下滑，主业盈利能力减弱；经营收现一般，对外投资金额较大，整体依赖外部融资支持。公司前身为河北广电信息网络股份有限公司；公司股权主要由河北各地市及县级广播电视台持有，公司股权结构分散，河北广播电视台与11家实际股东签署一致行动人协议，由其在股东大会行使第一大股东的提名权、提案权、表决权，故实际控制人为河北省省级文化企业国有资产监督管理领导小组办公室。公司主营有线电视经营、政企客户销售业务、信息及技术服务、商品销售业务、宽带接入、建筑安装业务，2019年营收分别为7.97亿元、5.73亿元、3.83亿元、2.56亿元、1.19亿元、2.27亿元，营收占比分别为28.22%、20.31%、13.59%、9.08%、4.22%、8.05%。近年来受三网融合和新媒体渠道分流挤压，有效续费用户有所流失，收视业务收入下行；拓展宽带接入、数据专线及相关的设备销售等新业务，但与专业电信运营商相比，在技术、稳定性等方面差距较大。积极开展政企业务，但是业务占款较重。公司整合区域内有线电视相关企事业单位，机构庞杂，管理及销售费用较高。2019年公司营收小幅下滑，公司主业利润率下降至-7.81%，全年主业利润-2.21亿元，亏损比例扩大。现金流方面，公司收现比不佳，2019年现金收入比为90.04%，由于有线电视用户流失导致收到的现金减少，公司全年经营活动净现金流为0.92亿元，相比2018年下降，近两年投资活动净现金流持续流出，较依赖对外融资需求。

 

有线数字电视业务有区域专营性，已进入发展瓶颈。公司是经国家广电总局和河北省政府授权的河北地区唯一合法有线电视网络运营商，通过吸收河北省各市、县有线电视网络企事业单位以网络实有资产入股的方式对全省有线网络资源进行整合，除涿州、承德下属县级区域外，全省各市、县的有线电视网络经营均纳入公司统一管理。截至2018年末，公司光纤网络长度16.64万公里，其中四级干线网同比增加1.39万公里、城区接入网增加1.26万公里。有线电视用户规模1057万户，有线电视城市用户覆盖率100%，农村用户覆盖率80%，其中数字电视用户1046万户，同比增长1.09%，数字化率达98.96%。受三网融合和新媒体渠道分流影响，公司有效续费用户比率有所下降，基本收视业务收入持续收缩。

 

宽带业务规模较小。公司利用有线网络基础设施开展对个人用户的互联网接入业务，2018年末互联网用户规模142万户，较2017年增加24万户。双向网覆盖用户960万户，同比增加42万户，实际双向网用户105万户，同比增加23万户；公司互联网业务规模、技术实力方面与专业运营商仍有较大差距，且需租用相关电信运营商的国际互联网出口。2018年，公司宽带业务实现收入1.6亿元，同比大幅下降。主要是公司将宽带业务进行捆绑销售，在资费稳定情况下推出买宽带送4K超清智能电视服务等套餐导致业务结算比例下降。

 

公司积极参与政法网系统扩容，近两年收入增长较快，为公司业务发展提供支撑，但存在一定的资金占用。公司通过利用现有的网络基础设施，寻求机会参与政府机构和智慧城市等信息化项目建设，积极参与政法网扩容、雪亮工程以及“四个一”工程等电子政务及信息化建设项目。2018年，公司新签订政企客户销售合同共计约1600个，新签合同金额共计11.33亿元；其中1000万以上的新签合同共计18个，占新签合同总额比重的39.49%。2018年末，公司政法三级网已经中标廊坊、衡水、保定、沧州等地区。全年政法网扩容项目、综合治理项目、雪亮工程及天网项目共实现合同收入5.64亿元，占新签合同收入金额的45.22%。整体而言，公司政企业务发展较快，但是下游客户销售结算及回款速度较慢，存在一定的资金占用。

 

资产质量一般，流动性较弱。截至2019年末，公司总资产120.6亿元，流动资产占比38.08%。资产占比较大的有：固定资产占比39.93%，在建工程占比20.11%，应收账款占比17.10%，货币资金占比5.92%，存货占比6.05%，其他流动资产占比4.70%。其中，固定资产48.16亿元，主要为线路资产以及电子设备；在建工程24.25亿元，同比增长23.72%，主要是数字电视工程投入以及宽带乡村项目同比大幅增加所致；应收账款20.63亿元，应收账款账龄在1年以内的占比55%左右，1-2年的占比25%左右，应收账款周转天数拉长至245.13天，相比2018年增加100天左右，资金占用明显；存货7.30亿元，主要为通信网络材料。整体而言，公司资产质量一般，流动性较弱。

 

资产负债率上升较快，长短期债务规模大幅度提升，资本支出压力较大，2019年银行授信规模增大。公司持续推进区域内数字电视整转投入和NGB网改造建设，在建工程维持高位，投资现金流持续净流出，债务规模逐年增长。截至2019年末，公司资产负债率为72.36%，全部债务资本化比率为49.53%。总债务32.70亿元，短期债务19.73亿元，短期债务占比60.32%。流动比率为0.80，速动比率0.68，货币资金与短期债务比值为0.36，短期偿债压力较大。2018年公司全部债务/EBITDA为3.72，EBITDA利息保障倍数为7.28，经营偿债能力有所减弱。截至2018年末，公司主要在建项目计划投资60亿元，公司通过申请国家专项基金、融资租赁以及长期借款等渠道，已投入资金25.57亿元。其中，在建项目主要为全省宽带乡村建设项目和全省中小城市基础网络完善项目，计划投资金额分别为40亿元和20亿元，截至2018年末，公司在建项目尚需投资34.43亿元，项目均计划于2020年完工，较大的后续投资规模将使公司面临比较大的资金压力。截至2019年末，公司银行授信总额49.59亿元，同比2018年增加8.91亿元左右，其中未使用额度24.01亿元。

 

最新覆盖和跟踪报告请参见金融模型平台：

 

主体跟踪报告：河北广电信息网络集团股份有限公司 20200609

 

主体覆盖报告：河北广电信息网络集团股份有限公司 20190904

最新报告

 

调整理由：为了实现城投公司评分与产业评分的可比性，并提升投机档评分的区分度，按照新评分定义，根据相对排序的结果及城投评分中枢位置（详见报告《城投及地产评分分布探析》），对城投公司评分进行调整。

 

事件：

 

西安市浐灞河发展有限公司（以下简称“公司”）发布2020年一季报。2020年1-3月，公司实现营业收入2.64亿元，实现净利润0.06亿元。截至2020年3月末，公司总资产334.54亿元，资产负债率为72.42%，全部债务资本化比率为66.42%。

 

点评：

 

资产中代建成本及应收政府款项占比高，流动性较弱。截至2020年3月末，公司总资产334.54亿元，流动资产占比83.42%。公司资产主要科目包括，存货38.46%，其他应收款11.13%。同期末，存货128.67亿元，其他应收款37.24亿元。公司存货主要是代建工程成本及房屋开发成本，其他应收款主要是应收管委会及关联方的往来款。

 

公司债务负担较重，货币资金对短期债务覆盖不足。2017-2019年及2020年3月末，公司资产负债率分别为67.33%、69.92%、69.99%、72.42%，全部债务资本化率分别为62.41%、64.67%、64.8%、66.42%。截至2020年3月末，公司有息债务182.5亿元，短期有息债务85.97亿元，货币资金比短期债务为0.5，保障程度较弱，公司短期存在偿债压力。

 

公司对外部融资渠道依赖程度较高。2017-2019年及2020年1-3月，公司收现比39.11%、99.08%、86.06%、45.35%。同期，公司经营活动现金净流量-29.19亿元、0.67亿元、-7.77亿元、1.14亿元，投资活动现金净流量-0.52亿元、-4.77亿元、-8.75亿元、-10.64亿元。同期，公司筹资活动现金净流量42.1亿元、3.76亿元、10.82亿元、10.57亿元。整体来看，公司非筹资性现金流缺口持续存在，对外部融资依赖程度较高。

 

或有风险相对可控。截至2019年9月末，公司对外担保23.97亿元，担保对象亦为世园投资，世园投资为西安市浐灞生态区内两家发债城投平台公司之一，资产与债务规模与公司相近，控股股东亦为区管委会，或有风险相对可控。

 

最新覆盖和跟踪报告请参见金融模型平台：

 

主体跟踪报告：西安市浐灞河发展有限公司 20200525

 

主体跟踪报告：西安市浐灞河发展有限公司 20200312

 

主体覆盖报告：西安市浐灞河发展有限公司 20190823

最新报告

 

调整理由：为了实现城投公司评分与产业评分的可比性，并提升投机档评分的区分度，按照新评分定义，根据相对排序的结果及城投评分中枢位置（详见报告《城投及地产评分分布探析》），对城投公司评分进行调整。

 

事件1：

 

为了实现城投公司评分与产业评分的可比性，并提升投机档评分的区分度，按照新评分定义，根据相对排序的结果及城投评分中枢位置（详见报告《城投及地产评分分布探析》），对城投公司评分进行调整。

 

事件2：

广西钦州临海工业投资有限责任公司（以下简称“公司”）发布的2019年年报。2019年，公司实现营业收入6.52亿元，同比减少8.05%，实现净利润1.50亿元，同比增长34.15%。截至2019年底，公司总资产199.65亿元，资产负债率、全部债务资本化比率分别为56.14%、47.88%，分别较2018年底增加2.77、6.23个百分点。

 

点评：

 

钦州市经济发展水平较低。钦州市是广西壮族自治区下属地级市，2019年实现GDP 1356.30亿元，经济总量在广西14个地级市中排名第5位，可比增速为7.8%，同比提高1.8个百分点。2019年钦州市固定资产投资同比增长12%，社会消费品零售总额同比增长8.5%，在全区排名靠前。三次产业比例为20.6：33.3：46.1。地区支柱产业主要为石油化工、纺织服装、机械设备、皮革鞋业、机电和高新技术。

 

钦州市财政实力较弱，债务负担较重。钦州市2019年综合财力为257.92亿元。一般预算收入57.38亿元，其中税收收入37.60亿元，占比65.53%，收入质量一般。上级补助收入为131.37亿元。政府性基金收入为69.17亿元。全市一般预算支出225.09亿元，财政收支平衡率为25.49%，自给程度很低。截至2019年末，钦州市政府直接债务余额299.63亿元，政府债务率为116.2%；发债融资平台有息债务合计约392亿元。整体看，钦州市政府债务负担较重。

 

钦州港经开区下属城投平台，平台地位一般。公司由钦州港经开区管委会和钦州市开发投资集团有限公司（简称“钦州开投”）分别持股50%，实际控制人为钦州市人民政府。钦州市共有4家发债融资平台，2019年末公司资产规模排名第2（次于钦州开投），业务范围集中在钦州港经开区，城投地位一般。钦州港经开区经济体量较小，财政实力弱。公司主要负责钦州港经开区的土地整理、基础设施建设，并从事水泥销售、商品砼生产、煤炭销售、租赁等业务。土地整理业务模式分为两种：一是通过钦州市国土资源局出让土地，获得土地出让收益返还，或公司通过二级市场招拍挂或定向转让给入驻企业，确认土地转让收入；二是两个项目与钦州港管委会签订了回购协议，按年确认项目转让收入。

 

营业收入呈现一定波动。2019年，公司实现营业收入6.52亿元，同比减少8.05%，其中：项目转让、商品砼、煤炭销售、水泥销售业务收入分别为2.94、1.50、1.36、0.34亿元，毛利率分别为60.23%、9.47%、19.90%、11.43%。营收下滑主要是本年度无土地出让，公司未实现土地转让收入。2019年公司净利润为1.50亿元，同比增长34.15%，其中政府补助收入0.62亿元，对利润形成一定补充。

 

收现情况较差，自由活动现金流不佳。公司业务收现情况不佳，经营活动现金流持续净流出。2017-2019年，公司经营活动现金流净额分别为-4.14、-9.35、-9.90亿元，投资活动现金流净额分别为0.60、2.37、-0.48亿元。整体来看，公司自由现金流存在资金缺口，对筹资活动依赖度较高。

 

资产以存货为主，流动性较弱。截至2019年末，公司总资产199.65亿元，流动资产占比97.58%。存货173.55亿元，占总资产的86.93%，主要是开发成本128.57亿元及拟开发土地44.51亿元，实际变现能力受政府土地出让及项目回购计划影响。应收账款8.11亿元、其他应收款1.86亿元，主要为应收经开区政府单位及国企的往来款。

 

债务负担上行，流动性偏紧，面临短期偿债压力。2019年公司债务规模扩张较快，债务负担上行。截至2019年末，公司资产负债率、全部债务资本化比率分别为56.14%、47.88%，债务负担一般。总债务80.43亿元，短期债务29.77亿元。账面货币资金4.92亿元，对短债的保障能力较弱。

 

融资环境较差，或有风险相对可控。截至2019年末，公司共获得银行授信额度49.98亿元，未使用额度3.01亿元，备用授信额度不足；受限资产合计27.26亿元，占总资产的13.66%，主要为抵押受限的土地使用权。同期末，已获批尚未发行超短融额度3亿元、企业债11亿元、债权融资计划4.4亿元、私募债13亿元。公司外评为AA，市场认可度偏低，2019年发行一期3+2年定向工具，票面利率为7.2%，此后未发行债券。截至2019年末，公司对外担保余额28.53亿元，被担保对象主要为钦州开投，或有风险相对可控。

 

最新覆盖和跟踪报告请参见金融模型平台：

 

主体跟踪报告：广西钦州临海工业投资有限责任公司 20200621

 

主体覆盖报告：广西钦州临海工业投资有限责任公司 20191213

最新报告

 

事件1：

 

公司公布2019年年报，2019年公司实现营业收入386.70亿元，同比增长38.08%，实现净利润1.92亿元，同比增长15.93%，实现经营活动净现金流为3.79亿元，同比增长4.36%。

 

事件2：

 

公司公布2020年一季报，2020年一季度公司实现营业收入24.3亿元，同比增长3.21%，实现净利润0.51亿元，同比增长2.29%，实现经营活动净现金流为2.2亿元，同比增长1.3%。

 

点评：

 

港口业务规模不大，盈利能力较差。大丰港是江苏省海港之一，纳入上海港国际航运体系，成为上海港北翼的配套港口，直接经济腹地为大丰港经开区及盐城市。公司港口业务规模不大，货物吞吐量在5500万吨左右。2019年公司港口业务实现收入13.70亿元，同比增长4.98%，毛利率9.16%，同比下降0.95个百分点。公司港口业务主要客户为大丰港经开区内的企业，对腹地经济依赖程度较高，整体竞争力较弱，港口业务毛利率明显低于行业平均水平，盈利能力较差。

贸易收入大幅增长，货种较为集中，毛利较低。2019年公司实现贸易（商品销售）业务收入90.86亿元，同比增长42.77%，占总收入81.86%；毛利率1.66%，同比下降0.15个百分点。公司贸易货种主要为煤炭、粮油和金属材料，2019年三个货种收入分别为47.54、23.76和13.3亿元，同比增长25.2%、89.17%和255.61%，收入均大幅增长，三大货种收入合计占到贸易总收入的93.11%，货种较为集中。总体来看，公司贸易收入快速增长，但毛利率较低。

 

利润依靠政府补助，盈利能力较弱。2019年公司实现营业收入386.70亿元，同比增长38.08%，营业收入增长主要来自贸易板块。2017-2019年公司主业利润分别为-9.65、 -6.89和-10.88亿元，主业利润持续保持较大亏损，主要系公司港口、贸易业务竞争力不强，盈利能力较差以及财务费用高企所致。2019年公司利息费用达到13.89亿元，同比增长15.21%。公司存在较大规模的利息收入使得整体财务费用较小，2019年公司利息收入为5.24亿元，但利息收入主要来自向大丰港经开区资金拆借计算的利息，从经开区对公司的资金占用的还款情况来看，利息收入真实回款很慢。2017-2019年公司净利润分别为1.63、1.66和1.92亿元，同期公司其他收益（大部分为政府补助，少量税费返还）分别为1.36、7.14和12.05亿元，利润对政府补助的依赖性很强，政府补助波动性较大，公司整体盈利能力较弱。

 

存在一定自由现金流缺口及资本支出压力。2017-2019年经营性净现金流分别为2.63、3.63、3.79亿元，收现比均高于100%，经营净现金流保持正流入但规模较小，同期公司投资活动净现金流为 -7.33、-7.86和-2.07亿元，存在一定自由现金流缺口。公司在建项目包括大丰港兴农农产品仓储物流项目、集装箱码头堆场项目和通用码头A01、A02工程等，计划总投资12.32亿元，截止2019年9月已完成投资5.67亿元，尚需投资6.65亿元，未来仍有一定资本支出压力。

 

疫情下一季度经营平稳，宏观经济下行背景下公司业绩承压。公司公布2020年一季报，2020年一季度公司实现营业收入24.3亿元，同比增长3.21%，实现净利润0.51亿元，同比增长2.29%，经营整体平稳，受疫情影响不大。但考虑到海外疫情爆发下国际贸易受到影响，全球经济呈现下行趋势，公司主营的煤炭、金属材料贸易及港口业务无明显竞争优势且属于周期性行业，长期发展与宏观经济相关度大，宏观经济下行背景下公司中长期业绩或受冲击。

 

资金占用现象未缓解，其他应收款规模扩大，受限资产比例较高，资产整体流动性很弱。截至2020Q1，公司总资产396.52亿元，流动资产占比53.12%。资产中占比较大的前几项为，其他应收款占比25.97%，无形资产占比25.27%，固定资产占比13.21%，存货占比8.21%，应收账款占比5.46%。截止2019年底公司其他应收款合计104.78亿元，同比增加约1.74亿元，其中应收大丰港经开区财税分局61.33亿元，占比58.53%，资金占用现象仍然突出。根据2017年的回款时间说明，大丰港经开区管委会计划用6年左右时间，通过注资或现金偿还，2017-2022年分别偿还20、15、15、10、10、10亿元。但实际来看，2017-2020年公司应收经开区财政局的其他应收款余额分别为69.44、65.98、61.33亿元，还款计划并未得到落实，另外经开区现金偿还很少，主要是通过划入农用地还款，注入的资产质量很差。预计该资金占用现象很难得到明显改善，收回资金难度较大，严重影响公司流动性。公司对应收政府单位及关联方的款项不计提坏账准备，对除此以外的其他应收款按照账龄法计提减值准备，坏账计提不充分。截至2019年末受限资产达90.72亿元，资产受限比例23.46%，受限比例有所下降但仍处较高水平。其中货币资金受限24.37亿元，占总货币资金的72.4%。整体来看公司资产质量较差，流动性较弱。

 

债务负担重，短期偿债压力大，经营偿债能力较弱。截至2020Q1，公司资产负债率为69.48%，全部债务资本化比率为59.82%，负债率下降主要系政府注入资产导致资本公积增长所致，但实际注入资产变现能力较弱，流动性差。截至2020年Q1，公司总债务180.16亿元，短期债务142.95亿元，短期债务占比79.35%，公司账面非受限货币资金12.49亿元，对短期债务覆盖率仅8.74%，短期偿债压力较大。若考虑资金被占用较多短期难以收回、坏账计提不充分、注入资产质量较差等因素，公司实际债务负担更重，偿债压力更大。公司目前1年内将有20亿元债券到期，存在集中兑付压力。公司主业持续亏损，经营性现金流入尚难覆盖投资现金流支出，经营偿债能力较弱，偿债需依靠外部支持，重点关注大丰港经开区的回款及支持情况。

 

融资环境一般，备用流动性一般。截至2019Q3，公司共获银行授信204.97亿元，尚未使用授信额度72.99亿元，较2018年有所减少。2020年4月公司成功发行2期共10亿元债券，但融资利率很高，整体备用流动性一般。

 

对外担保规模较大，存在一定或有代偿风险。截至2019年底，公司对外担保余额57.15亿元，规模较2018年底增加16亿元，存在一定代偿风险。担保金额中包括对上市民企博汇纸业（600966.SH）担保余额10亿元，博汇纸业2018-2019两年净利润分别下滑70.71%和47.75%，负债率超过70%，信用资质一般。

 

最新覆盖和跟踪报告请参见金融模型平台：

 

主体跟踪报告：江苏大丰海港控股集团有限公司 20200517

 

主体覆盖报告：江苏大丰海港控股集团有限公司 20191107