判断货物贸易差额的变动对于评估我国国际收支均衡、研判人民币汇率走势有着重要意义。疫情冲击下，全球贸易不景气接踵而至，2020年4月全球制造业PMI回落到40下方，意味着第二季度全球商品贸易出口额可能将进入深跌区域。我国贸易进口和出口金额也双双受到影响，这使得货物贸易差额的变动变得难以琢磨——是出口降幅更大导致货物贸易顺差收窄，类似2009年？还是进口降幅更大导致衰退型顺差扩大，类似2015年？ 

本篇专题我们尝试区分加工贸易和一般贸易两种贸易形式，来分析外部需求削弱对于我国进口和出口的不对称影响，并构建实证模型预测货物贸易差额的波动范围。

一、实证模型：进出口的不对称影响

我们基于如下假设构建实证分析模型：（1）我国货物贸易进口和出口的名义增速在趋势上同GDP名义增速保持一致；（2）刨除GDP名义增速后，进口和出口的额外变动取决于外部需求冲击，外部需求冲击用全球商品贸易的进口和出口名义增速来表示；（3）区分加工贸易和一般贸易两种贸易方式，加工贸易由于“两头在外”，外部需求冲击下进口和出口都将受到影响，一般贸易则仅会导致出口或进口的单边变化；（4）除加工贸易、一般贸易以外的其他贸易，为简化运算，我们将之视为一般贸易处理，并假设其进口和出口比例与一般贸易相等。

近30年间我国进出口贸易结构发生了较大变化。加工贸易占比从47%下降到25%，加工贸易的价值链增值效应更加凸显，体现在加工贸易出口与进口比例差额提高；一般贸易占比从41%提高到59%，其他贸易占比基本稳定在14%附近。

基于上述假设，我们构建如下实证模型：

其中CEXt、CIMt、GEXt、CIMt、GDPt、processingt、general_EXt、general_IMt分别表示t期中国出口名义增速、中国进口名义增速、全球出口名义增速、全球进口名义增速、中国GDP名义增速、中国加工贸易进出口占比、中国非加工贸易中出口占比（一般贸易中出口占比）、中国非加工贸易中进口占比（一般贸易中进口占比）。为简化运算，我们假设α₁=β₁=1。

基于上述实证模型，我们收集2006年至2019年季度数据进行回归分析[1]，结果如图表4所示。全球进口需求一个单位的冲击，将通过进口非加工贸易施加给国内进口3.62个单位的额外冲击，而进口加工贸易反而“抵消”掉1.02个单位的冲击；全球出口需求一个单位的冲击，将通过出口加工贸易施加给国内出口2.27个单位的冲击，而出口非加工贸易反而“抵消”1.33个单位的冲击。从拟合效果来看，季度回归模型对我国进口同比增速的拟合效果更好，用拟合值计算的贸易差额绝对值和占比也与实际值较为吻合。以贸易顺差绝对值来看，38%的时间内拟合误差（拟合值-实际值）不超过+/-100亿美元，74%的时间内拟合误差不超过+/-300亿美元。

二、针对2020年、2021年贸易差额预测

从实证模型可以看出，倘若要预测货物贸易差额需要首先预测全球商品贸易名义增速（假设出口和进口变动相等），和中国GDP名义增速的同期变量。前者国际组织的预测数据仅收录年度数据。因此，我们先对1996年至2019年年度数据进行实证分析。

如图表5所示，全球进口需求一个单位的冲击，将通过进口贸易施加给国内进口同比1.36个单位的额外冲击，通过非加工贸易施加给国内进口0.97个单位的冲击。全球出口需求一个单位的冲击，将通过加工贸易施加给国内出口4.2个单位的冲击，而非加工贸易将抵消掉3.45个单位的冲击。

与季度回归模型相类似，进口增速的拟合效果较出口更好。而即使频率降低，贸易顺差的拟合误差并未增加——68%的时间内年度拟合误差（拟合值-实际值）不超过+/-300亿美元，84%的时间内拟合误差在-900亿美元到300亿美元，从误差分布来看，贸易顺差年度拟合结果更多时候倾向于低估。

接下来，我们确定2020年和2021年模型解释变量的估测值。一方面，假设全球出口和进口等幅变动，全球贸易数据使用WTO的最新预测，即乐观估计下2020年和2021年全球贸易名义增速分别为-12.9%和21.3%，悲观估计下2020年和2021年全球贸易名义增速分别为-31.9%和24%，超过2008年次贷危机时期，见图表6。另一方面，中国名义GDP增速使用IMF的最新预测，即2020年中国名义GDP增长4.2%（实际GDP增长1.2%、CPI增长3%），2021年中国名义GDP增长11.8%（实际GDP增长9.2%、CPI增长2.6%），见图表7。以上均已考虑疫情的影响。除此之外，假设2020年和2021年国内货物贸易结构不变，加工贸易占比和一般贸易中进出口比重均沿用2019年数据。

最后，使用全周期（1996年到2019年）模型拟合系数进行推演，可以拟合出2020年我国进出口增速和贸易差额水平，结果如图表8所示。2020年我国大概率衰退型顺差走阔，基于WTO对全球贸易的乐观估计，我国贸易顺差预计录得7135亿美元，占GDP比重4.8%；基于WTO对全球贸易的悲观估计，贸易顺差可能增至万亿美元以上，占比扩大到7.7%。2021年我国进口增速将显著反弹，而出口存在同比下降风险，使得贸易顺差收窄至2433亿美元（乐观估计），这是值得警惕的信号——考虑到2016年以后我国服务贸易、初次收入和二次收入项下资金净流出均超过2800亿美元，2018年更是达到近3700亿美元，2021年我国经常账户可能出现年度频率的净流出。

三、考虑人民币汇率影响的出口模型

观察到2006年以来用外部冲击来拟合我国出口增速的效果并不理想（见图表4、图表5），我们尝试在模型中加入人民币汇率变动的影响。如图表9所示，2014年以前人民币汇率和出口增速基本呈现同步负向相关性，2014年以后人民币汇率存在约1年的领先性。

基于此我们构建以外部冲击和人民币有效汇率变动为解释变量的出口分段式回归模型，结果如图表10所示，考虑人民币汇率变动后，出口增速模型的拟合效果更好，尤其是2015年以后，拟合优度达到0.9973。然而，对于货物贸易差额的拟合效果却不如图表5，误差在+/-300pips的概率降低到48%。

考虑到2019年人民币名义有效汇率修复高估，2020年全球疫情蔓延期间我国率先打赢防疫战，实现复产复工，使得2020年第一季度末人民币有效汇率显著反弹。2020年和2021年我国贸易顺差将分别获得来自汇率因素的利多和利空影响，这支持上文的观点，即2020年衰退型顺差扩大、2021年顺差规模大幅收窄。从拟合数值上看，同图表8略有差距但趋势一致。

注：

[1]由于数据可得性限制，季度数据中全球商品进口和出口取美国、欧盟27国、中国、日本进出口总和后同比变动。