1、全球市场风险偏好监测：4月风险情绪将修复

2月24日的上期报告中我们提示了当时标普500走势与风险偏好指数RAI出现明显背离，市场潜藏调整的风险。此后由于疫情在海外的加速蔓延，以及OPEC与俄罗斯未能达成减产协议引发油价暴跌，造成基础资产波动率飙升，全球金融市场很快陷入了恐慌性抛售的恶性循环之中。我们构建的风险偏好指数RAI在3月达到了1994年以来历史第二低值。

美联储在3月共计降息150bp，重启了次贷危机时期创设的多项流动性工具，但美元流动性枯竭的局面并未显著缓解。3月23日美联储作出历史性的政策突破，加码QE至“不限量”，并将通过新创设的PMCCF和SMCCF在一级市场和二级市场购买投资级企业债和企业债ETF。3月25日，美国参议院通过2万亿美元的财政刺激计划。市场的恐慌情绪终于有所缓解。

从RAI的历史规律看，存在着4至7个月的情绪周期，快速risk off通常持续1个月左右。在经历了3月的极度恐慌后，距离上一轮情绪低点（2019年8月14日）已经过去7个月。尽管即将公布的经济数据很可能大幅不及预期，但市场在2、3月已经对经济衰退定价。此外，根据我们对疫情发展数据的分析，欧美发展路径近似于意大利，因而主要经济体新增病例拐点有望在4月中上旬出现。综合而言，4月风险偏好出现修复的可能性很大，修复时长则取决于基本面的恶化程度。

资产表现方面：由于美元流动性枯竭，美元指数最高逼近103，在美联储不断加码宽松后美元指数逐渐脱离高位但依旧强势（美国本土美元流动性有所缓和，但外围市场仍偏紧，存在季末影响）。发达经济体货币中日元、欧元等融资/避险货币表现明显优于英镑、澳元等投资/商品货币，新兴经济体货币整体大幅贬值，人民币表现稳健。伦敦金在上半月刷新7年新高至1700美元/盎司，但流动性枯竭使得金价迅速回落，月末再度走强。OPEC与俄罗斯未能达成减产协议，沙特发起原油价格战，油价在3月遭受重创，最大跌幅一度达50%，月末跌幅收窄。除能源外，工业金属跌幅最大，而农产品抗跌，与疫情对不同行业影响相一致。全球主要股指在月内大部分时间表现低迷，美股多次触发熔断。直至月末在美国货币、财政双管齐下的刺激下，美股带领全球股市止跌反弹。

2、美国经济监测：数据尚未反映冲击

2.1概览

由于美国经济数据滞后1至2个月，已公布的经济数据还无法评估疫情给美国经济造成的冲击。不过现有的经济数据依然反映了制造业是美国经济的薄弱环节，工业产出和ISM制造业PMI已连续数月走弱。

除了继续关注工业产出，未来数月需重点关注零售销售、个人实际收入和周工时。根据历史经验，历次衰退都必然伴随着这些经济数据亮起红灯。美国越来越多的州开始实行居家隔离令，很可能反映在上述经济数据的恶化。

2.2增长

增长方面，芝加哥联储的经济活动指数目前只更新到1月，同样无法反映经济增长动能的趋势性变化。根据现有数据，美国经济年初还存在复苏动能，疫情的影响将自3月数据开始大幅显现。

2.3通胀

通胀方面，尽管原油暴跌带领大宗商品价格集体走低，但造成的通缩压力有限。一方面，商品消费在个人消费支出中的权重仅为30%左右（70%为服务消费）；另一方面，上游大宗商品价格对终端消费物价的影响存在滞后。最大的不确定性在于疫情使得许多服务业停摆，对通胀的影响尚难以估计。按当前预测，上半年核心PCE仍温和回升，第二季度之后将逐渐走弱，年内核心PCE同比最低水平约为1.4%（预测通道下限），暂时难言通缩。是否转为通缩将取决于疫情导致经济停罢的时长。

3、德国经济监测：出口预期指数亮黄灯

与产出、就业等数据滞后、维度单调形成对比，欧盟委员会和IFO、ZEW等智库机构针对德国经济总结出了一套颇为有效，且具有一定前瞻性的调查数据，我们选出其中6个指标，参考美国监测体系的方法，建立了一套更加及时有效的经济指标体系。

从最新公布的产出、订单等硬数据来看，1月德国经济确实出现了好转（德国主要的经济硬数据公布都存在2个月的滞后），2月经济监测体系总体保持平稳，不过出口预期指数出现黄灯预警。由于德国经济对于进出口的依赖度较高，出口预期指标往往在经济转弱前期率先出现警示信号，比如2018年3月，在其他经济数据表现稳定的情况下，该数据大幅转弱暗示了此后德国经济的转向。

2月下旬疫情开始在欧洲爆发，2月的大部分调查数据是在上旬完成的，这导致数据无法完全反映疫情的冲击。由最新公布的3月Markit PMI数据来看，德国处境艰难，服务业PMI创下历史新低，综合产出指数则创下近133个月的新低，上半年德国以及欧元区出现负增长已经是大概率事件。