兴业研究固定收益团队出品

梁世超   兴业研究分析师

宋天鸽   兴业研究分析师

侯奉佶   兴业研究分析师

市场热点：基金二季度固收投资行为分析

目前与固收相关的公募基金在固收投资上开始呈现出降低风险偏好的倾向。我们预期三季度公募基金还会加大对利率债投资力度，但适当降低短久期的信用债、NCD资产投资。信用债投资方面，考虑到信用债分化加剧，新增投资或仍以高评级债券为主。

市场跟踪：国内政策落地，未有方向改变

从本次政治局会议的公告看，下半年政策仍然将保持相对偏松的状态。但对于经济下行压力的表述并未进一步表现出悲观。此外，本次政治局会议对下半年经济工作更倾向于推进结构性改革政策，逆周期对冲政策更多在于“托底”。但从会议公告表述看，我们认为目前的增长底线并不会很高，且相对于增长看，“稳就业”更为重要。

对于债市看，政治局会议公告并未出现政策方向性改变，略偏松的政策利好债市，但并不能促进债市形成趋势机会。此外，本周中美谈判仍存在一定的不确定性，需要关注结果对市场的影响。

一、市场热点：风险偏好开始下降——二季度基金投资行为

近期公募基金陆续披露了二季度报告。首先从规模看，二季度货币基金、短期理财基金规模出现收缩。而债基和混合型基金规模则小幅增加。考虑到二季度货币市场利率总体维持在较低水平，债市并无趋势机会，固定收益类产品吸引力相对下降。加上同业风险事件后，机构投资者对货基偏好下降，货基规模收缩压力相对较大。

从债券投资仓位看，二季度货基小幅增加了债券类资产配置力度，但降低了现金类资产配置，调仓方向2019年一季度相反。债基方面，一季度对债券配置小幅增加，同时也小幅降低了对现金类资产的配置比例。但各类资产配置比例变动看，调整幅度总体较小。混合基方面，由于二季度股债资产表现总体一般，股债资产配置变动幅度较2019年一季度明显降低。

具体到券种、策略看，货币基金2019年二季度各类券种配置调整较一季度减小。虽然发生了同业风险事件，但考虑到一季度货基处于收益率角度已经大幅调低了NCD投资占比，进一步压缩NCD投资比重的空间并不大。

债券型基金表现出显著的降低风险偏好的操作。考虑到二季度以来企业违约风险、同业风险释放，债券基金投资组合明显降低了风险偏好。具体表现为金融债（主要是政金债）投资比例大幅上升，但信用债各券种投资比例全面下降。

从回购杠杆水平看，与2019年一季度相比，货币基金和债券基金对杠杆使用略偏积极。二季度末货币基金杠杆率小幅上升0.1个百分点至105.22%；债券型基金杠杆率小幅上升0.6个百分点至117.5%。以历史水平看，目前货币基金杠杆率处在中高水平，债券型基金杠杆率则处在最近三年的仅次于2016年二季度的水平。三季度流动性环境总体偏松，但不会持续出现6-7月份极度宽松的格局，因此基金杠杆进一步大幅上行的空间不大。

总的来看，目前与固收相关的公募基金在固收投资上开始呈现出降低风险偏好的倾向。我们预期三季度公募基金还会加大对利率债投资力度，但适当降低短久期的信用债、NCD资产投资。信用债投资方面，考虑到信用债分化加剧，新增投资或仍以高评级债券为主。

二、货币市场：月末资金总体平稳

周二，央行今日无逆回购到期，未开展逆回购操作。

资金面看，早盘伊始有大行融出隔夜，需求较多，下午开盘后资金融出机构变少，资金整体成交不活跃。DR001较昨日下跌0.2BP至2.62%，DR007上涨1.9BP至2.66%。存单市场方面，一级市场整体需求不旺盛，需求主要集中在3m城商行。3M加权价格上升21.4BP，6M加权价格上升7.5BP。二级市场今日交投不甚活跃，成交量各期限基本均衡。

三、利率债及衍生品：债市窄幅震荡

一级市场：政金债需求尚可

周二国开行增发5、10年期金融债中标利率3.3207%、3.5213%，投标倍数3.84、2.84，边际倍数1.42、2.21。5年期债券中标利率显著低于同期限债券估值。

二级市场：市场观望情绪浓厚，债市维持窄幅震荡

周二债市延续谨慎情绪，国债期货震荡中偏强，现券主要利率债收益率窄幅震荡，市场对美联储议息结果和政治局会议定调较为期待。从本次政治局会议的公告看，下半年政策仍然将保持相对偏松的状态。但对于经济下行压力的表述并未进一步表现出悲观。此外，本次政治局会议对下半年经济工作更倾向于推进结构性改革政策，逆周期对冲政策更多在于“托底”。但从会议公告表述看，我们认为目前的增长底线并不会很高，且相对于增长看，“稳就业”更为重要。

对于债市看，政治局会议公告并未出现政策方向性改变，略偏松的政策利好债市，但并不能促进债市形成趋势机会。此外，本周中美谈判仍存在一定的不确定性，需要关注结果对市场的影响。

利率互换：

FR007S1Y收于2.6325%，较前一交易日下行1BP。FR007S5Y收盘2.9175%，较前一交易日下行0.25BP。短期内流动性继续趋松，互换成交利率稳步回落。

国债期货：

周二国债期货震荡走高，10年期主力合约止跌后震荡攀升，收盘涨0.09%，5年期主力合约涨0.06%。

四、信用债

信用债：

一级市场：周二信用债共发行175.1亿元，发行主体集中在国有企业，主体评级较为分散，主要发行券种为一般公司债及私募债。

二级市场：今日市场成交较为活跃。城投债及产业债成交均主要集中在AAA级。城投债AAA级1~3Y成交区间为3.17%~4.25%，产业债AAA级1~3Y成交区间为3.15%~5.45%。19中船03平均成交在3.4%，19国投01平均成交在3.54%。