6月28日，人民银行发布《关于开展到期违约债券转让业务的公告（征求意见稿）》（以下简称“《公告》”）公开征求意见。

《公告》的出台为银行间债券市场到期违约债券转让奠定了制度基础。近年来随着银行间债券市场的逐步扩大，以及企业信用状况的变化，《公告》的出台以及到期违约债券转让机制的推出恰逢其时，既有助于违约债券持有人快速收回资金，也有利于缓解投资者对于低评级债券“不敢投”的心态。

2018年以来，银行间债券市场及交易所债券市场同步推进违约债券转让机制的完善。在银行间市场，外汇交易中心发布《债券匿名拍卖实施细则（试行）》；在交易所债券市场，上交所与深交所出台了相应的《关于为上市期间特定债券提供转让结算服务有关事项的通知》、《关于为挂牌期间特定债券提供转让结算服务有关事项的通知》。

银行间及交易所债券市场齐步推进违约债券转让机制的原因不仅在于便利违约债券转让时债券违约处置的一个重要组成部分，也在于违约债券转让机制的设立将使得我国建立完善的高收益债市场成为可能。

固违约债券处置

6月28日，人民银行发布《关于开展到期违约债券转让业务的公告（征求意见稿）》[1]（以下简称“《公告》”）就到期违约债券转让业务要点公开征求意见。

一、银行间到期违约债券转让有规可依

《公告》的出台为银行间债券市场到期违约债券转让奠定了制度基础。《公告》指出：“发生到期违约的债券，应当通过银行间债券市场的交易平台和债券托管结算机构进行转让和结算。”明确了到期违约债券可以通过银行间债券市场交易平台进行转让。此前，银行间到期违约债券由于规则设定的原因较难转让。根据《中国人民银行公告〔2015〕第9号》第十五条规定：“发生以下情形的，债券交易流通终止：（一）发行人提前全额赎回债券；（二）发行人已发解散、被责令关闭或者被宣布破产；（三）债券到期日前一个工作日；（四）其他导致债权债务关系灭失的情形。”据此规则，从债券到期日前一工作日，债券将无法在银行间债券市场流通交易，违约债券是要到到期日结束才知道是否违约了，而在此之前的一个工作日已按规定不能继续交易了。因此，此前银行间违约债券转让的主要障碍在于到期违约债券流通转让方式的缺失，而未到期的违约债券（即未按时偿付利息的债券等）按规定仍可在银行间债券市场转让。随着《公告》的出台，银行间到期违约债券也将明确具有相应的转让机制和可能。

应当指出的是，近年来随着银行间债券市场的逐步扩大，以及企业信用状况的变化，《公告》的出台以及到期违约债券转让机制的推出恰逢其时。根据Wind数据，2015年至今，银行间债券市场总共产生了102只到期违约债券（包含提前到期债券及跨市场债券品种），总金额逾800亿元。在这其中仅有少部分债券通过担保人代偿以及后续兑付等方式得到偿付，绝大多数债券的持有者尚在通过漫长的司法程序等方式等待收回资金。2018年年初以来，由于多方面因素，企业信用情况有所恶化，再次产生了大量的到期违约债券。为了规避资金短期内难以收回的困境和违约债券处置的困难，各类投资人尽量选择不购买评级较低、违约风险较高的债券。银行间到期违约债券转让机制的推出将有利于提高到期违约债券的流动性，一方面，便利现有债券持有人收回资金；另一方面，也可以在一定程度上缓解各类投资者面对低评级债券“不敢投”的心态。

值得注意的是，在此之前，外汇交易中心已于2018年8月发布了《债券匿名拍卖实施细则（试行）》（中汇交发〔2018〕192号）[2]，依据该规定，银行间债券市场已开始尝试通过匿名拍卖方式转让到期违约债券。2019年4月，北金所发布新闻稿[3]，称已完成首批到期违约债券转让业务。相信在未来，除了匿名拍卖机制之外，银行间到期违约债券也将探索通过询价等交易方式进行交易，外汇交易中心、上清所、中债登等债券交易、托管、清算结算机构也会进一步出台到期违约债券交易规则，进一步增强到期违约债券流动性。

二、银行间、交易所债市齐步推进违约债券转让机制，完善违约债券处置制度

2018年以来，银行间债券市场及交易所债券市场同步推进违约债券转让机制的完善。在银行间市场，外汇交易中心2018年8月发布《债券匿名拍卖实施细则（试行）》（中汇交发〔2018〕192号），其中指出：“适用于匿名拍卖的债券，应满足在银行间债券市场流通相关标准，包括但不限于违约债券、受违约影响的债券、资产支持证券次级档等低流动性债券。”“机构参与到期违约债券匿名拍卖，还需要符合参与到期违约债券转让相关要求。”在此基础上，外汇交易中心等机构尝试开展了到期违约债券的匿名拍卖转让。在交易所债券市场，2019年5月24日，上交所与深交所出台了相应的《关于为上市期间特定债券提供转让结算服务有关事项的通知》、《关于为挂牌期间特定债券提供转让结算服务有关事项的通知》为交易所债券市场违约债券提供了相应的转让机制。而在此前，交易所市场的债券如发生违约事件则将直接停牌。《深交所债券上市规则（2015年修订）》中指出：“发行人出现不能按时还本付息等情形的，本所可以对其债券实施停牌等措施，相关情形消除后予以复牌。”上交所的相应规则也有类似规定。

银行间及交易所债券市场齐步推进违约债券转让机制的积极作用，不仅在于便利违约债券的处置，也使得我国逐步建立完善高收益债市场成为可能。首先，违约债券的转让机制是债券违约处置的一个重要组成部分。此前，一旦债券出现违约情况，违约债券难以进行转让交易。由于违约债券处置和回收需要对主体公司进行相应的重组甚至诉诸法律进行清算，回收周期较长往往长达数年。违约债券流动性的缺乏，在一定程度上加大了债券市场化违约的阻力，使得持有者有动力推动地方政府以及关联企业救助违约主体进行快速兑付。2019年两会期间，全国人大代表、人民银行天津分行行长周振海递交的提案《关于完善我国债券市场违约处置法律机制的建议》[4]就明确指出：“制度性障碍使得目前我国债券违约处置机制仍以政府兜底和机构代偿为主，弊端明显：一是延缓、转移了信用风险，存在引发系统性金融风险的隐患；二是影响市场定价机制，造成债券评级及收益率虚高；三是不利于提高市场参与者风险意识和强化市场风险约束机制。”其次，违约债券转让机制的完善也将为我国构建高收益债市场成为可能。此前在我国债券市场发行债券的主体主要是“品学兼优”的优质企业。而无论是信用资质较差的企业还是信用历史缺乏的中小企业，由于信用风险相对较高，都难以通过债券市场开展融资。随着近年来我国债券市场“堕落天使”（Fallen Angle）的出现，债券流通主体的资质更为的多元化，实际产生了一定的高收益债券市场。但由于违约债券转让机制的缺乏，高收益债券的流动性较差。随着未来违约债券转让机制的完善以及相关法律保障的健全，高收益债收益率曲线将逐步形成，从而为信用风险定价提供了更为透明的依据，有助于缓解信用资质较差的企业和信用历史缺乏企业的融资难。

值得注意的是，债券违约处置机制的建设不仅包含了违约债券转让机制的构建，还应该包含相关司法保护体系的完善以及信用对冲工具制度的完善。相信在未来，随着债券违约处置机制的完善，我国也将有机会构建相应的高收益债市场，丰富多层次资本市场的投资工具，满足各类融资需求。

注：

[1]http://www.cbrc.gov.cn/chinese/newShouDoc/BB8E3EEC78EA4281ADF4A55325AFE271.html

[2]http://www.chinamoney.com.cn/dqs/rest/cm-s-security/dealPath?path=Jnw5ofpjlbE%253DuZ9TuHgZHBAAf1R6YB58X2EwDOy1I7O65QBG4tN%252BVYerU81Jh2gNl%252BkJSx4mDH1l7my5JMaWChsqN1Y%252BRkhcrw%253D%253D&cp=jygz2&ut=XrdTvuifznlaMNjroG10kj4KheyLkZGrjd5kCuUw8pj%2BbOUEimUyrAQmAVN8nqfLiKAHd39OsIVF%0A%2BuIiYfFOMse9qDil6Cj7YuFxUkWXi/dyO5Bv4yFQP3XphU%2BMALrMkeXGdvmKKz%2B9jpJlNBtnPbt4%0AzZ0jymFXU/8q/YWTZEQ=%0A&sign=I6T%2BNlEVW21/%2B/g9dvbihVj5VtnEyidPc%2BWXV4Dq7p19nS306ZchjkXueQN5NK7IOGwuYGFBD4LL%0Arjx4f4YJKRrVk74AbXHfYOOK%2BqT9TbRjcnMwqkHRHZhybO0xucEsxN0h/dd2YVK9GyoZpb6Rys8p%0A7nkqfeIHFu3wKMucnvI=%0A

[3]https://www.cfae.cn/news/scdt/2019040970140.html

[4]http://www.sohu.com/a/300186068_481887