城投公司是在1994年分税制改革和旧《预算法》不允许地方政府举债的夹缝中产生的，也是地方政府为实现财政融资功能产生的。城投公司的业务类型按公益性强弱和政府付费比例可大致分为三类：公益类业务、准公益类业务和产业类（经营性）业务，不同业务具有不同的财务平衡方式。与一般企业相比，城投公司在管控模式、业务模式、财务表现、可持续发展能力、风险等方面有自身的特征。

一级市场发行方面，受五一假期影响，本周地方政府债发行规模较上周大幅减少，主要集中分布在海南、黑龙江和辽宁。本周城投债发行量同样大幅减少，发行债券以中长期为主，募集资金仍主要用于偿还到期债务。二级市场信用利差方面，本周城投债短端利差保持平稳，长端利差小幅上行。

城投行业、周报

一. 城投公司产生的背景和定义

1、产生的背景

城投公司的产生要追述到三个主要的历史背景。一是分税制改革，1978年-1994年，国家财政收入在GDP中的占比从30%下降到10%左右，而基建与科教文卫的投资需求却在与日俱增，国家财政层面迫切的需要一系列有针对性的改革，分税制改革应运而生。1994年分税制改革将税源较为集中且规模较大的税种集中至中央财政，中央财政收入明显上升，而地方财政的税收来源收缩，其在全国财政收入中的占比快速下滑，但地方政府财政支出比重却没有明显下降。二是地方政府融资约束，旧《预算法》规定地方政府不得发行地方政府债券，融资方式受限，致使地方政府无法通过公开、透明与合法渠道实现市场融资。三是事权与财权的不匹配，地方政府事权重，财权轻。在财政资金收缩的同时，地方政府对市政基础设施建设投资仍承担着高度的支出责任，地方政府通常没有资金或只有最低的流动性来满足公共物品庞大的资本支出需求。

在上述背景下，地方政府通过城投公司进行债务融资填补地方财政缺口的需求高涨，地方政府开始通过设立城投公司来变相实现财政融资功能。因此，城投公司是在1994年分税制改革和旧《预算法》不允许地方政府举债的夹缝中产生，两个因素共同构成了城投公司产生的必要条件。

2、城投公司的定义

目前城投公司并没有权威、统一、详细的定义。根据国发2010第19号文件定义，城投公司是指“由地方政府及其部门和机构等通过财政拨款或注入土地、股权等资产设立，承担政府投资项目融资功能，并拥有独立法人资格的经济实体”。而后的国发2014第43号文件，则明确城投公司不再承担地方政府融资功能。财预2017第50号文中规定“地方政府不得将公益性资产、储备土地注入融资平台”。而市场上存在的城投公司分类方法，分别是银监口径、中债口径和wind口径，三类口径对城投公司的定义也不尽相同。

广义上的城投公司根据其业务公益属性、经营属性的多寡，可以看成是一个完全公益性城投公司到一个完全经营性城投公司的过渡，简化情况下可大致分为公益性城投公司和经营性城投公司，在实务中可以根据城投公司两大类业务收入、资产分布的占比情况具体分类分析。公益性城投公司承担的业务，如基建、土地开发、燃气、水务、公交等与民生关联紧密的业务，这类业务多为没有直接的现金流入或亏损；而经营性城投公司盈利性业务占比较高，公益性较弱，自身盈利能力相对较强，但受政府支持力度也相对较弱。

狭义上的城投公司是指地方政府为了融资用于城市基础设施的投资建设，所组建的城市建设投资公司、城建开发公司、城建资产经营公司等各种不同类型的公司。这些公司通过地方政府所划拨的土地等资产组建一个资产和现金流大致可以达到融资标准的公司，必要时再辅之以财政补贴等作为还款承诺，重点将融入的资金投入市政建设、公用事业等项目之中，即仅具有融资职能的壳公司。城投公司纯公益性项目的融资职能正在被剥离，此前形成的债务纳入隐性债务，分5-10年偿还。

二. 城投公司的业务及财务平衡方式

1、城投公司的业务类型

城投公司业务范围广泛，包括市政道路、桥梁、轨道交通、铁路、水利工程、城市管网等基础设施项目投资建设，以及土地开发整理、公用事业、保障房项目建设等多个领域。起初，城投公司业务以投融资业务为主，而后渐渐形成了以经营性业务为基础、以政府公益性项目投融资业务为主体的业务构成，这也导致其拥有远远超出经营性业务营运规模与偿还能力的债务负担。目前，城投公司的业务类型按公益性强弱和政府付费比例可大致分为三类：公益类业务、准公益类业务和产业类（经营性）业务。

公益类业务：城投公司作为区域建设的主体之一，通常承担着城市基础设施建设的职能，由于基建项目往往不能产生收入，地方政府通常会以回购形式补偿城投公司的资本支出，有时地方政府也会通过注入土地或赋予土地开发权的方式，以土地业务收入平衡城投公司的建设支出，并辅以部分补贴支持以维持城投公司资金的正常周转，因此，该类业务主要的偿债来源为政府的财政资金，即政府付费模式。通常情况下，一般性债务将纳入一般公共预算管理，专项债务将纳入政府性基金预算管理，当地政府的信用质量成为了评价该类业务风险的关键要素。城投公司该类业务受政策限制后续可能萎缩。

准公益类业务：为提升投融资能力，地方政府通常会将部分具有经营性收入的资产划入城投公司，较为常见的有水务、燃气、公交等公共事业板块。地方政府基于民生考虑，通常将公用事业的收费标准保持在仅能维持其日常营运的水平，换言之，公用事业的营业收入基本以覆盖其成本费用为限。尽管折旧与摊销并不消耗现金流入，却是维持营运所需的必要的资本性支出，这限制了其对公用事业营运实体自由现金流产出的贡献，公用事业向投融资业务提供额外的资本补充的能力极其有限。

产业类业务：城投公司主要的产业类业务包括房地产、文化旅游、类金融、港口、机场等，大多数是由地方政府将从事相关业务的公司股权划入形成，主要是为了补充城投公司在盈利能力上的不足，增强其自身信用资质。但随着产业类业务占比的增加，城投公司业务的公益性也在逐渐减弱，得到的财政支持将逐渐减少。从管理层逐步剥离城投公司融资职能的意图来看，未来将有相当规模的城投公司逐步转为市场化运作的综合型国有企业，届时产业类业务将成为该类城投公司的主营业务。

2、城投公司的财务平衡方式

城投公司公益性业务与经营性业务具有不同的财务平衡方式：公益性业务依赖地方政府付费，经营性业务则依赖使用者付费，准公益性业务为使用者与地方政府共同付费。因此，城投公司的业务构成分别对应着彼此独立、体系封闭的资金循环与偿付保障。公益性业务的融资主要以地方政府的财政实力为偿债来源，经营性业务的融资主要以特定基础设施有偿使用产生的收益为偿债来源，准公益性业务则两者兼而有之。城投公司公益性业务与经营性业务之间仍可能发生暂时性的资金往来，但资金往来不会成为某项业务稳定的、主要的偿付保障来源。此外，为了支持城投公司的业务发展、实现资金和财务平衡，地方政府会根据城投公司在当地城投体系中的地位，给予不同程度的支持。

三. 市场回顾

1、一级市场发行情况

受五一假期影响，本周地方政府债发行量较上周大幅减少。本周（4.28-4.30）共发行地方政府债233.96亿元，较上周（4.22-4.26）大幅减少66.4%，其中一般债券45.96亿元，专项债券188.00亿元。专项债主要用于棚户区改造及基础设施建设，占比分别为60%、19%。从省份分布来看，本周地方政府债集中分布在海南、黑龙江和辽宁。

本周城投债发行量大幅减少，募集资金用途仍以偿还到期债务为主。本周（4.28-4.30）城投债[1]累计发行59支，发行总额435.80亿元，较上周（4.22-4.26）大幅减少45.2%。从外部评级来看，本周城投债发行主体全部为AA级及以上中高等级主体，其中AA级占比最高，达到56%。从所属政府级别来看，地市级和园区级平台居多，占比分别为41%、27%。

本周发行城投债仍以中长期为主，5年及以上城投债发行规模占比达54.5%，期限为2-3年期、1年及以内城投债占比分别为31.0%、14.5%，募集资金主要用于偿还到期债务，占比约85.4%，其余用途包括棚户区改造、厂房建设、地块建设、产业园建设、保障房建设等。

2、二级市场利差走势

本周城投债短端利差保持平稳，长端利差小幅上行。二级市场方面，本周城投债利差与上周末相比，短端利差大致保持平稳，长端利差小幅上行。具体来看，截至2019年4月30日，3个月期AAA城投债信用利差约为92.97BP，较上周末上行0.9BP；AA+城投债信用利差约97.97BP，较上周末下行2.1BP；AA城投债信用利差约109.97BP，较上周末下行1.1BP。

截至2019年4月30日，3年期AAA城投债信用利差约为61.17BP，较上周末上行4.3BP；AA+城投债信用利差约71.17BP，较上周末上行4.3BP；AA城投债信用利差约86.67BP，较上周末上行4.3BP。

注：

[1]城投债筛选标准采用兴业研究行业分类方法。