房租同比年内难见顶—美国7月CPI数据点评

关键字: 美国CPI , 核心通胀 , 房租
2022-08-11
黄杏
兴业研究汇率研究分析师
张峻滔
兴业研究公司汇率研究高级研究员
外汇商品部
郭嘉沂
兴业研究公司外汇商品研究部总经理,兴业研究首席汇率研究员
外汇商品部
 
 
美国7月CPI同比下滑,不及市场预期,能源、核心商品同比放缓是CPI回落的主要因素,核心服务、食品同比增速维持扩张。
 
本期专栏:美国房租同比何时见顶? 我们从劳动力市场、房价与房租、美联储货币政策等角度进行了分析,预计美国房租同比年内恐难见顶,最快将在明年第一季度回落。
 
各分项中,核心服务有望出现周期性回落,但在初期仍将表现较强韧性。核心商品见顶得到进一步确认。能源年内同比增速回落空间有限。粮食价格下跌传导至CPI食品仍需一定时间。
 
VAR模型的CPI同比预测值在本月出现了明显回落,不过年末仍会远高于美联储2%的中期目标。后市需要重点关注核心服务通胀的顽固性。

 

事件:美国通胀超预期回落
 
美国7月CPI同比(非季调)8.5%,低于预期的8.7%与前值9.1%,较上月大幅回落;核心CPI仍为5.9%,与前值持平。
 
观察分项指数,核心商品同比延续跌势;核心服务同比增速略有放缓;食品价格同比再度加速;能源价格同比大幅回落——原油价格回调的影响开始显现。

核心商品通胀大概率延续下行趋势。核心商品下的8个一级分项中,除医疗与家居商品外,基本都呈减速或持平趋势。医疗商品通胀呈现刚性的主因是医疗支出由个人自掏腰包的比例较低,大部分是由美国各级政府和企业雇主承担。家居类产品通胀升高则是受生产端PPI木材指数上升的影响。按先行指标看,今年下半年应会回落。
 
能源价格的大幅下降是7CPI降低的主要原因之一,但后续存韧性。美国经济连续两个季度收缩、本月CPI同比回落使得市场加大对未来美联储紧缩边际放缓的押注,市场风险偏好回升提升原油需求。与此同时,国际能源署(IEA)的数据显示,中东的闲置产能极少,原油供需面仍然偏紧,后期美国能源CPI回落幅度恐较为有限。
 
食品CPI同比贡献度加速势头重燃。俄罗斯与乌克兰已达成粮食运输协议,全球粮食危机有望缓解。但小麦、玉米等农作物的价格较之美国谷物类、肉类食品的CPI有一定的领先性,粮食价格的变动反映到CPI指数上仍旧需要一定时间。

 
一、专栏:美国房租同比何时见顶?
 
住房在美国CPI核心服务分项中同比贡献度最大,达到1.88%。其CPI同比增速也从2021年的1.4%一路升至5.7%。美国房租的升高是多种因素共同作用的结果。

首先,适龄购房人口的大幅增长与房屋供给的减少共同推动了房租上升。需求方面,2000年后美国25-34岁人口数量大幅增长,已接近上世纪90年代峰值,适龄人口对房屋的需求不断增加。供给方面,2008年金融危机后,美国房屋空置率、待租房屋数量与待售房屋数量等指标总体呈下降趋势,房屋空置率由2009年的峰值11.1%震荡下行,房屋供给量减少 [1] 。参照Grenadier(1995),对美国房屋空置率作一个AR(3)过程进行回归,预计美国房屋空置率将在今年第三季度达到5.6%左右的低位,随后开始向上回升,明年年底能回升至7.7%。

其次,美国劳动力市场异常强劲,平均周薪同比增速均远高于历史波动区间。美国16岁以上就业人口同比增速在2021年第二季度迅速突破2000年至新冠大流行前-4.4%至2.5%的历史波动区间,达到13.4%。这一数据如今已有所回落,但仍为3.66%。此外,美国平均周薪同比增速亦远高于2009年至2019年的历史最高值3.69%,至今仍然维持在4%以上。
 
2020年下半年以来,教育与医疗、服务业等许多行业职位空缺一度达到历史最高值,劳动力市场需求强劲。当前劳动力市场有所降温,美国就业人数同比增速、平均周薪同比增速均有所放缓。这两个指标大约领先美国房租CPI同比增速3个季度左右,预计美国房租CPI同比最快在明年第一季度迎来拐点。

最后,美联储政策收紧存在时滞。疫情后货币、财政双重刺激下减少了家庭破产失去房屋的情况,廉价房屋 [2] 供给减少,也变相推高了购房成本,将部分购房需求挤出到租赁市场。房价变动传导至租赁市场大概有9个月的时滞,当前房价同比拐点尚未出现。美联储持有的MBS与房价高度相关,当前美联储在减持MBS上行动迟缓,将延缓房价同比见顶。综上,年内可能很难看到租金同比见顶回落。

 
二、CPI各分项分析
 
2.1核心服务
 
7月,美国核心服务通胀仍旧顽固。核心服务同比增速与劳动力市场紧俏程度高度相关。离职率和职位空缺率的同比变动约领先核心服务同比9个月,当前显示今年9月后美国核心服务同比增速将迎来拐点。从历史经验看,在经济走弱或衰退初期,核心服务CPI同比仍会明显高于离职率和职位空缺率的拟合值。这意味着,核心服务在周期性回落之初仍有非常强的韧性。

2.2核心商品
 
7月美国核心商品CPI同比贡献度延续跌势,由6月的1.51%跌至1.47%,但各分项涨跌不一。全球供应链仍未回到疫情前的稳定状态,供应链压力仍有反复,国内义乌疫情对其影响尚未显现,下半年核心商品同比回落幅度或有限。分项中,交通类商品CPI同比贡献度持续回落,由6月的0.77%下降至0.72%;家居与医疗商品则小幅上涨,其余分项大多持平。

下半年汽车价格同比持续回落的确定性较高。本月为美国出行旺季,汽车销售同比明显回升,二手车价格指数小幅上涨。美国新车产量同比仍旧呈上升趋势,进一步缓解了供应压力。新车CPI同比贡献度由0.43%回落至0.40%,二手车CPI同比贡献度由0.27%回落至0.25%。
 
家居分项的CPI同比贡献度本月小幅上涨至0.41%,与今年以来的最高值基本持平。其中贡献度最高的仍旧是家具及床类一项。2020年末起美国PPI木材指数迅速飙升,生产价格的压力向消费端传导,导致家具类CPI同比的上涨。根据PPI木材指数对家具类商品CPI同比的领先性来看,该分项本月虽小幅上涨,但下半年回落的可能性较大。

 
2.3食品
 
2022年7月,CPI食品分项同比再度加速,由6月的1.40%升至1.47%。除肉类食品外,家庭食品其余分项 CPI同比贡献度均小幅上涨,其中谷物类食品的CPI同比贡献度由0.14%升至0.15%。肉类食品的CPI同比贡献度则由0.21降至0.20%。
 
此外,由于休闲酒店、零售等行业职位空缺与周薪同比增速有所下降,人力成本有所降低,非家庭食品 [3] 7月CPI同比增速略有下滑,从6月的0.44%降至0.42%。
 
伴随着俄乌粮食出口协议的达成 [4] ,CBOT玉米价格、CBOT小麦价格同比增速均有所回落,但反馈到CPI上恐仍旧需要一定时间。

 
2.4能源
 
2022年7月,衰退担忧飙升下油价出现回落,美国能源CPI同比贡献度显著下降,由6月的2.95%降至2.36%,其同比增速由41.5%回落至32.9%,但总体仍处于高位。能源价格下属的六个分项中,汽油分项CPI同比贡献度的下降最为明显,回落至1.61%。其余分项除电力服务外均小幅下滑。
 
WTI原油本月屡次触及90美元/桶均获得较强支撑,整体仍维持3月以来的震荡区间。从需求端来看,美国经济连续两个季度收缩以及本月CPI同比的回落将使得市场加大对未来美联储紧缩边际放缓的押注,市场风险偏好回升支撑油价 [5] 从供给端看,全球原油供给仍然偏紧。国际能源署(IEA)的数据显示,中东的闲置产能仅为每天200万桶,约为全球需求的2%。在原油供需仍旧偏紧的形势下,后期美国能源CPI回落幅度恐较为有限。

 
三、后市展望
 
我们构建的VAR模型预测值在本月出现了明显回落,年内顶部似乎已经出现。不过在预测值明显回落后,年末美国CPI同比增速预测中枢仍达5.9%,95%置信区间3.8%~8%,依然远高于美联储2%的中期目标。
 
观察历史高通胀时期,核心服务同比见顶明显滞后于核心商品、能源和食品,且有更高的同比贡献度。当前核心商品和能源同比增速走弱的确定性较高,服务消费正在接棒商品消费,后市需要重点关注核心服务同比增速。住房(房租)在核心服务中举足轻重,其年内仍将维持较高同比增速。因此,核心服务造成的通胀顽固性不容小觑。
 
7月CPI同比意外回落降低了市场对于9月议息会议加息75bp的预测,然而单月数据不足以说明美国通胀回落节奏。至少整个第三季度都是重要的经济数据观察窗口。8月末Jackson Hole央行峰会上美联储主席鲍威尔演讲的基调也值得关注。

 
注:
[1] 详见https://www.freddiemac.com/research/insight/20220609-what-drove-home-price-growth-and-can-it-continue
[2] 廉价房屋销售指卖家因为经济胁迫,必须接受较低的价格快速出售房产的情况。
[3] 非家庭类食品包括餐厅、学校与公司食堂提供的食物以及其他非家庭类食品。
[4] 7月22日,乌克兰独立通讯联社报道,乌克兰、土耳其与联合国签署了粮食出口协议,协议有效期为120天。在签约仪式举行前,联合国与俄罗斯国防部部长绍伊古率领的代表团签署了谅解备忘录,表示将协助俄罗斯出口谷物、化肥等。8月1日,土耳其国防部表示首批乌克兰粮食已运离敖德萨港。
[5] 详细分析见《反向拉锯战——2022年8月油价走势前瞻》

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